国信期货：现实需求将降到冰点 棉花波动大于趋势

　　棉花：目前国内需求仍处于最惨淡的时期，终端订单稀少的不利影响在纺织企业不断创出新高的成品库存中体现出来。企业的资金压力不断加大，后期只能被迫选择降负荷、降产量来应对当下的困局，这意味着，作为原料的棉花的现实需求也将降到冰点。因此，从供需现实来看，棉花依旧面临着沉重的压力。但棉价已经跌至历史低位区间，恐慌情绪已经得到很大程度的释放，加之全球央行放水导致流动性充足，市场更容易为未来的潜在利多故事激励。譬如欧美经济重启带来订单回归的预期、收储、生长期天气炒作、虫灾等题材随时可能插队进来，使得产业利空的兑现过程变得较为波折，甚至兑现程度大打折扣。而从中长期来看，棉价要真正走出低价区间，則需要疫情的完全控制及消费的显著恢复。否则，没有需求支撑的炒作只能是无本之木。基于当下主要机构对疫情的展望，全球疫情在6月之前预计难得到有效的控制，因此，预计接下来一至两个月里，棉价波动特征大于趋势特征。

　　操作建议：9月合约预计震荡为主，参考区间在10500-12000，波段交易为主。

　　一、行情回顾

　　3月24日，郑棉达到本轮疫情引发的下跌趋势的阶段性低点，5月合约一度跌破10000元的整数关口。随后，由于各大央行陆续实施宽松的货币政策，使得金融市场流动性危机缓和及恐慌情绪有所修复，主要风险资产开始企稳反弹，棉花也顶着需求惨淡的压力，顽强地开启了一轮10%以上的反弹。在此反弹过程中，棉纺下游依旧面临着海外订单的取消、成品库存的上升的疲弱现实，而郑棉期货正向结构的变缓及近端深度贴水修复的细节中所折射出来的，则是市场前期过度恐慌后的回摆。

　　ICE美棉走势大致与国内一致，但见底时间要晚于国内，美棉5月合约于4月1日达到58.35美分的低点，主要原因在于国内外疫情发生进程所存在的时差。中国国内疫情发生早、控制的较好，纺织复工复产也较快，而印度、越南等主要的纺织生产国疫情发生晚、控制较差，从而使得交易节奏出现短暂分化。

　　图：郑棉与美棉主力合约

　　数据来源：WIND 国信期货研发部

　　图：郑棉曲线结构变动

　　数据来源：WIND 国信期货研发部

　　二、国内市场分析

　　1、进口量增加 关注增储传闻

　　据海关统计，2020年1-2月中国棉花进口数量为41万吨，同比减少19.6%。2019/20市场年度累计进口82万吨，同比减少26.1%。其中巴西、美国、印度、澳大利亚为主要进口来源国，四国棉花进口总量为37.99万吨。分贸易方式来看，一般贸易24.36万吨，进料加工5.73万吨，其余为保税仓转口货物。由于1-2月中国国内春节放假及疫情严重，各地实施网格化隔离措施，纺织业的生产、运输等受到很大冲击，导致进口料加工占比明显下滑，而保税区仓储转口货物增加。双方第一阶段协议落地后，中国承诺将加大对美国农产品的购买，并于3月初将美棉进口征税恢复到贸易争端以前的水平。从美国的出口销售报告来看，中国自2月下旬至3月中旬，中国都有采购美棉的行为，表明双方协议有正常推进。但4月以来，来自中国的订单出现较大批量的取消，反映出在当前疫情冲击、需求萎缩的背景下，纯粹商业采购难以支撑中国承诺的购买量。在本文撰写之时，市场传闻中国将采购100万吨外棉，以补充国内储备，尽管此传闻尚难证实，却有一定的现实意义，尤其是在考虑到国储库存水平本身也不是很高的背景下。因此，对此消息，后期宜保持关注。

　　图：棉花单月进口量（单位：吨）

　　数据来源：WIND 中国海关 国信期货研发部

　　图：棉花内外价差（单位：元/吨）

　　数据来源：WIND 国信期货研发部

　　2、工业库存补库动力不足 商业库存高位

　　截至3月底国内棉花商业库存463.67万吨，同比增加47.2万吨，环比减少33.6万吨，环比下降幅度小于去年同期的40万吨，表明下游需求弱于上年。从工业库存来看，截至3月底工业库存为71.42万吨，环比减小0.76万吨。另外，根据TTEB高频数据显示，4月以来纺企棉花库存小幅下降，由月初的32.2天的水平上升到31.7天左右，库存下降主要来自于纺企为了留住工人仍维持一定开机率，持续消耗原料库存，而后道需求仍然悲观，原料补库意愿不足。整体上，后期疫情预期及下游订单的改善是决定纺企补库意愿的关键，但短期还见不到好转迹象。

　　图：棉花商业库存（单位：万吨）

　　数据来源：WIND 国信期货研发部

　　图：棉花工业库存（单位：万吨）

　　数据来源：WIND 国信期货研发部

　　3、成品库存大幅增加 纺织企业即将降负荷