桃李面包：疫情助力动销加速 费用收缩增厚业绩

原标题：财富证券--桃李面包：疫情助力动销加速 费用收缩增厚业绩 来源：金融界

事项:公司发布2019年报与2020年一季报,全年实现营业收入56.44亿元,同比增长16.77%;归母净利润6.83亿元,同比增长6.42%。2020年一季度,实现营收13.23亿元,同比增长15.79%;归母净利润1.94亿元,同比增长60.47%。

去年市场竞争激烈,公司业绩短期承压。2019年公司业绩承压,主要原因是去年短保面包市场竞争激烈,公司在市场与渠道方面的投入加大,销售费用率同比提升1.10个百分点至20.73%;此外,去年公司由于促销行为毛利率同比前年略降,最终销售净利率同比下滑1.18个百分点至12.11%。

收入端:需求增长,市场扩张。短保面包作为方便即食类的消费品,在疫情期间需求旺盛;同时2月疫情爆发以来,公司加紧复工复产,配送补货动作迅速;此外,公司在疫情期间加紧空白市场扩张,全国经销商数目同比增加67个,华东/东北/华南三个战略区域的经销商数量同比去年增加34/14/14个。最终2020Q1营收保持双位数增长,足见公司的供应链调配能力。

利润端:促销减少,费用下行。2020Q1公司的净利润同比增长大超预期,主要原因有以下几点:(1)促销减少。2019年公司为提升产品竞争力,加大了促销力度。2020年一季度疫情爆发,短保面包需求上涨,公司减少了促销因此毛利增厚。(2)规模效应。部分强势区域销量大幅提升,工厂产能利用率提升,业务毛利率改善。(3)费用收缩。2019年公司为扩张渠道,在终端进场、门店建设以及运输方面的费用投入较大,2020Q1销售费用投放减少。公司2020Q1销售毛利率提升3.91个百分点至43.20%,销售/管理费用率分别同比下降2.26/0.13个百分点至20.73%/2.61%,多重利好因素下,销售净利率同比提升4.09个百分点至14.70%。

未来看点:产能扩张,开拓市场。本次疫情爆发,公司充分彰显了其作为短保龙头突出的供应链优势,以及高效的渠道管理能力。2020年公司将继续致力于产能扩张和市场建设,一方面扩大生产基地,同时扩张旗下产品线;一方面,推进战略性区域销售网络的建设步伐。通过成熟市场向外埠市场辐射的同时,公司也将深耕渠道,巩固与大型商超的战略合作关系,挖掘新的市场潜力。截至2019年12月31日公司已在全国18个区域建立了生产基地,并以此为中心向周边辐射进行销售。

投资建议与盈利预测。短期来看,2020年是公司2019年终端费用投放体现的一年,而疫情也加速了库存去化与市场集中。疫情结束后,公司预计仍会继续投入市场费用以保证品牌影响力,但全年业绩依托市场扩张与规模效应仍能实现较高增长。长期来看,在短保烘焙这类高周转的行业内,公司的竞争优势凸显,龙头地位有望进一步稳固。我们预计公司2019-2021年营收分别为65.47/75.29/82.82亿元,净利润为8.43/10.15/11.42,EPS为1.28/1.54/1.73元,目前股价对应PE分别为40/33/30倍。结合公司的业绩增长情况,我们给予公司2020年35-40倍PE,股价合理区间为44.8-51.2元。目前股价已进入合理区间,首次推荐,给予公司“谨慎推荐”的评级。

风险提示:食品安全风险;市场竞争加剧风险;市场需求变化风险;市场扩张不及预期风险。