2020Q1货币政策执行报告点评

覃__汉   从业证书编号：S0880514060011

王佳雯   从业证书编号：S0880117080024

报告导读

2020年5月10日（周日），央行公告了2020年一季度货币政策执行报告，对此我们建议关注五个要点：

①对经济形势的判断为，2020年“全球经济衰退已成定局”。

②货政的指导思想，防控疫情成为“常态化”，加大“六稳”力度。

③对下阶段货币政策定调为，重申“更加”灵活适度，点明调控具有“前瞻性”。

④肯定货政传导效果，对于市场关注的存款利率调整，可能需要海外冲击的催化。

⑤宽信用另一抓手为扩大直接融资，不走地产刺激的老路。

正文

2020年5月10日（周日），央行公告了2020年一季度货币政策执行报告，对此我们点评如下：

对经济形势的判断为，2020年“全球经济衰退已成定局”。央行对经济形势表述较为悲观，除了已经呈现的数据，比如美国和欧元区一季度GDP增速落入负增，美国4月份新增非农就业为-2050万人。由于“各国应对力度参差不齐”，导致了疫情防控以及经济本身面临极大不确定性。

此外，受疫情冲击，类似于阿根廷对外债依赖度较高的新兴经济体，可能面临着主权信用崩塌的风险，与08年相反，这一轮经济危机或有向金融危机演变的风险，反过来加剧经济衰退。在同样的挤压之下，国内疫情防控领先，货币政策还有常态化空间，为我国实现经济率先复苏营造了良好的前提条件。

货政的指导思想，防控疫情成为“常态化”，加大“六稳”力度。此次货政报告从疫情展开，并另辟专栏探讨疫情对我国经济影响即应对。结合上下文来看，一方面指出国内已经进入后疫情时期，复工复产接近正常水平；另一方面，强调防范输入的压力较大，“疫情防控常态化”。在疫情冲击下，经济发展面临挑战“前所未有”，因此需要加大宏观逆周期调节，以“扩大内需”为核心战略。在具体的经济目标方面，删去了此前关于“十三五规划收官”的描述，呼应了“六稳”的诉求，强调以就业、民生、粮食能源安全等为主要切入点。此次两会上，大概率能看到放弃“目标”而强化“底限”思维。

对下一阶段货币政策定调为，重申“更加”灵活适度，点明调控具有“前瞻性”。对冲疫情以来，银行间资金利率不断创新低，市场隔夜回购成交大幅放量，市场狂欢之余也会对货政边际收紧有所担忧。根据央行数据，3月末，金融机构超额准备金率为2.1%，较2019年同期高0.8个百分点；而从措辞来看，此次报告删去了“坚决不搞大水漫灌”的描述，或意味着，为应对“前所未有”冲击，央行对资金利率持续低位的容忍度有所上升。

此外，4月末以来债市的调整快而急，表面是担忧利率供给压力，但更直接的因素为天量供给之下，央行迟迟未重启OMO操作。我们一直强调，5月资金对冲压力不大，唯一的风险在于央行操作与市场预期流动性收敛存在时间差。此次，央行重申稳健的货币政策要“更加”灵活适度，明确点出货币政策的调控具有“前瞻性”，对上文提到的时间差，可能无需过度担忧。

肯定货政传导效果，对于市场关注的存款利率调整，可能需要海外冲击的催化。央行在专栏1中指出“货币政策向实体经济传导更为通畅”，破解了流动性、资本、利率“三大约束”：准备金等数量型工具动用及时有效，银行永续债发行加速提升放贷能力、LPR机制打破贷款隐性下限（超额实现引导贷款加权利率持续下行）。此外，根据央行数据，一季度流动性投放乘数为3.5，即1元流动性支持了3.5元的贷款增长，用定量方式，更清晰说明资金向实体传导行之有效。