【国信宏观固收】宏观经济专题：历史上的两会

分析师：董德志S0805131000019

摘要：

总的来看，2010年以来两会制定的各项总量目标中，经济增长、就业、通胀、货币政策、财政政策的完成情况普遍较好，实际情况与预期目标误差较小。相对而言，经济的细项指标投资、消费、进出口由于本身波动较大，实际与目标误差相对较大，其中固定资产投资目标近几年连续不及预期，主要与经济调结构过程中更加注重优化投资结构、减少投资依赖有关。

具体上，2010年以来GDP增速目标的完成情况较好，完成年份占比80%，向下误差保持在-0.1%以内，误差不大。就业目标每年均实现超额完成，完成年份占比100%。通胀目标多数年份维持在预期警戒线下方，完成年份占比80%。M2及社融历年实际增速与目标增速相差不大，M2增速误差基本维持在±2%以内。财政政策一直保持积极取向，减税降费自2016年设置预期目标以来，每年均超额完成。

细项指标上，投资方面，全社会固定资产投资增速目标在2013年及以前完成情况较好，但自2014年至2017年连续四年不及预期目标，这与近几年来经济调结构过程中更加注重优化投资结构、减少投资依赖有关。消费方面，社会消费品零售总额增速目标在2010-2012年、2017年完成情况较好，但2013-2016年、2018年不及预期目标，2019年不设量化目标。进出口增速的波动较大，与目标之间误差也比上面的几类总量指标更大。

市场上对于“两会行情”的讨论更多是从短期的事件型驱动视角，即两会期间（约2周）的市场表现。这里我们想从更长期的维度（1年左右），讨论历年两会目标完成情况是否会反映在当年的金融市场表现上，下面我们以股、债为讨论对象。

过去十年，股市、债市的表现与两会目标完成情况的相关性并不大，经济总量目标完成较好的年份也存在股跌债涨（2011年）或股债双跌（2010年），经济总量目标完成较差的年份也可能出现股债双涨（2014年）。总体来看，股债走势还是与经济实际运行的趋势更加相关，市场更加关注基本面的边际变化或预期，而并非全年盯着两会目标。

需要说明的是，市场关注的总量指标均为预期性指标，预期性指标的计划目标不是预测值，而是国家期望的发展目标，体现政策导向，实际运行结果可能高于预期目标，也可能低于预期目标，只要保持在合理区间就是政策可容忍的。市场关注的焦点更集中在经济基本面实际运行的趋势性变化。

正文：

两会中的总量目标

历年两会期间，总理工作报告及各部委报告中制定的当年经济社会发展目标成为市场关注焦点，其往往是未来一年经济运行和政策组合的重要指引。

两会期间的重点政策性报告

持续两周的两会会议覆盖议题广泛，其中政府工作报告是市场关注的重中之重，为当年各项工作定下总体基调，是制定当年发展目标的主要政策性文件。此外，发改委、财政部提请审议的两个报告从产业部门发展、财政开支等细分领域提供增量信息，也值得重点关注。

两会中的经济社会发展主要指标体系

两会期间制定的经济社会发展目标主要包括两类指标，一类为预期性指标，一类为约束性指标。根据中国政府网的解释：

（1）预期性指标是国家期望的发展目标，主要依靠市场主体的自主行为实现。政府要创造良好的宏观环境、制度环境和市场环境，并适时调整宏观调控方向和力度，综合运用各种政策引导社会资源配置，努力争取实现。例如GDP增长率属于预期性指标。

（2）约束性指标是在预期性基础上进一步明确并强化了政府责任的指标，是中央政府在公共服务和涉及公众利益领域对地方政府和中央政府有关部门提出的工作要求。政府要通过合理配置公共资源和有效运用行政力量，确保实现。例如“十一五”规划提出二氧化硫和化学需氧量排放总量分别减少10%属于约束性指标。

我国从“十一五”规划开始首次将目标指标分为预期性和约束性，此后的“十二五”、“十三五”均沿用这一指标体系。2016年两会期间发布的《十三五规划纲要》明确列示了25个指标作为“十三五”时期经济社会发展主要目标，其中包括了12个预期性指标和13个约束性指标，内容涵盖经济保持中高速增长、创新驱动发展成效显著、民生福祉持续增进、生态环境质量总体改善4个方面。其中经济发展类和创新驱动类各4个指标，均为预期性指标，民生福祉类7个指标，包括4个预期性指标和3个约束性指标，资源环境类10个指标均为约束性指标。