赵燕菁：危机当口，中国经济如何避免误入歧途？

✪ 赵燕菁 | 厦门大学经济学院

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【导读】当前的疫情危机及全球经济危机的阴影，正迫使中国进行重大的经济战略政策调整。如何化危为机、变压力为动力，是人们都在思考的重大问题。不久前，《文化纵横》2020年4月刊曾发表史正富先生《功能货币论与中国经济的高质量发展》一文，其中提出以功能货币的“双轨制”来撬动中国的基础性战略性资产投资，以促进经济高质量发展。而在本文中，赵燕菁先生认为，中美经贸冲突和新冠肺炎连续两个大危机，为中国从常态增长转向危机增长，提供了政治理由和经济动力。他指出，危机阶段的经济增长不同于常规时期，需要调整制度设计，把闲置的经济要素重新动员出来，投向常规状态难以吸引要素进入的领域，即“公共服务深化”，为此，需要建立新的危机货币供给渠道，即功能性货币，以盘活大量过剩产能、闲置资产、积压库存及失业劳动力，为中国启动新一次危机增长创造机会和条件。

本文由作者授权“文化纵横”新媒体整理其新近观点后重新编辑发布，仅代表作者观点，供诸君思考。

从常态增长转向危机增长：

关于功能性货币的政策建议

突如其来的新冠肺炎，使得2020年的中国经济开局不利。现在最亟需的，是做出一个大判断，我们面对的是正常的周期性经济波动，还是世界级的经济危机。如果是后者，我们就需要切换到一个完全不同的目标体系和行动模式。危机并不可怕，真正的国家之间的超越，很多时候都是在危机时候发生并通过危机完成的，谁在危机时作出了正确的战略选择，谁就可能在危机后跑在增长弯道的内侧。丘吉尔说“不要浪费一场好的危机”，危机是好是坏，全看你怎样利用，利用得好，危机就可能是好事。上世纪三十年代的世界大萧条中德国和美国都采用非常规的财政和货币，德国盘活了剩余资产、美国盘活了战争特需，都异军突起，完成了对采用错误危机应对模式国家的超越。

2020年3月4日，政治局常务会议提出“新基建”，预示着中国的宏观经济开始快速换挡，转入危机应对模式。纵观改革以来中国经济几次大增长，在1997年亚洲金融危机、2003年sars危机、2008年汶川地震/美国次贷危机之后，中国都能逆势跨越式增长，一个重要原因就是中国选择了合适的危机处理模式，从而使危机被成功转变为大增长的条件。同样，这一次危机如果能被处理好，中国依然能化危为机，推动国家财富再上一个台阶。

▍如何认识经济危机正如新冠病毒的致命性在于其并发症肺炎，真正导致此次危机的，是内外投资需求下降带来资产负债表缩表并发的流动性枯竭。只有抑制住这个更危险的并发症，经济才有可能逐渐恢复到常规增长。

（一） 表现之一：流动性不足

前阶段“去杠杆”的后遗症，加上中美经贸摩擦和新冠病毒全球扩散，2020年中国投资需求下降已是大概率事件。与投资共生的社会融资下降，加之受贸易摩擦外贸顺差缩小，使得以信贷为对象的“便利发行”和以顺差为基础的“外汇发行”同步收窄，极有可能在短期内因基础货币供给不足引发通缩这一更加危险的并发症。这是当前最大的危机。

此时的货币就好比市场的氧气，一旦流动性突然枯竭，微观层面将表现为企业和家庭部门资金链断流，宏观层面将表现为经济被拖入险恶的系统性风险（所有市场主体都选择持币而不消费）。货币政策必须迅速切换到危机模式，通过反周期操作，快速向市场补充流动性，防止市场由于缺氧而窒息。但这样做的前提，是现有货币供给系统可以把流动性快速注入缺氧的实体经济。

（二）表现之二：货币政策失灵

任何经济都可以分为资本供不应求和供大于求两种状态。在投资需求充沛的增长周期，资本供不应求，中央银行可以通过降息、降准，通过商业银行向市场投放基础货币；而一旦投资需求不足，资本供大于求，银行通道供给货币就不会进入实体经济。继续增加基础货币，带来的不是增量资产数量的增加（固投），而是存量资产（股票、房地产）的价格上升。央行释放再多的流动性也只会堆积在资本市场，造成“流动性陷阱”。

这就好比是新冠病毒如果把经济的“肺”也感染了，货币政策释放出来的“氧气”再多，也无法通过常规的路径输送到需要流动性的实体经济。因此，危机下经济的最大的难题，不是货币供给是否应当宽松，而是怎样将货币注入实体经济。

（三）表现之三：错误工具加重危机

社会总财富是虚拟财富和真实财富的加总，虚拟财富是未来真实财富的贴现，虚拟财富与真实财富之间的关系意味着降息将导致经济中虚拟财富（资本）的估值增加，比重提高；而真实财富（劳动）的估值下降，在社会总财富中的份额下降。二者的比值一旦越过临界点，资产形态财富的增速就会超过实体形态财富的增速，实体经济的货币就会被逆向吸入资本市场，从而进一步推高资本的价格。随之而来的是股价和房价飙升。一旦虚高的资本估值得不到未来真实财富的支持，泡沫就会破灭，并引发更大的流动性危机。危机下的货币宽松，不过是饮鸩止渴。一旦货币不再被信任，失去流动性，整个经济就会万劫不复。因此，危机货币供给的核心不是数量而是方式——通过什么渠道注入流动性比注入多少流动性更重要。

▍何为危机增长在危机时刻应该有与之配套的危机思维。进入危机阶段，所有对于经济增长评判指标要换一套新的目标。常规增长与危机增长最大的不同就是，常规状态下的要素（资本、劳动、土地）处于活动和短缺状态，危机状态下的要素则处于闲置和过剩状态。通过制度设计把闲置的经济要素重新动员出来，投向常规状态下难以吸引要素进入的领域，是危机增长主要模式。

如果说常规增长的特征是以私人部门的运营型增长为主，那么危机增长的特征就是以公共部门的资本型增长为主，也就是目前热议的“新基建”。更准确的说法，应当是“资本深化”或者“公共服务深化”。

危机增长为什么要选择公共服务部门？

公共产品（服务）具有“集体消费”和“重资产”的特征，由分散的私人部门自我提供成本很高，由大家协商集体提供又很难达成一致性行动。这就需要将这部分“重资产”从私人部门剥离出来，通过一个特殊经济组织——政府——统一提供。换句话说，就通过政府负担“重资产”投入，实现私人部门的“轻资产”运营。

不同经济体的公共服务深度不同：有的公共服务提供到发电，私人部门需要自己接入电厂；有的公共服务可以提供到终端，私人部门只需将电器接入到电源插座。生产如此，消费也是如此，教育、医疗、社保、养老、住房这些服务都存在不同程度的深度差异。一个经济的发达与否，取决于其公共服务的深度——公共服务提供的程度越深，私人部门生产和消费所需的固定成本就越低，经济也就越发达、越有竞争力。在这个意义上我们可以把“公共服务深化”就等于“高质量发展”。

正由于公共服务集中了全社会资产最重的部分（史正富称之为“基础性战略性资产”，Basic Strategy Asset，简称BSA），高投资、长周期和低直接回报就是其固有特征，这也决定了常规增长阶段，资本很难流入公共服务领域。而危机阶段的一个显著特征，就是生产能力（机器、劳动力）大量闲置，这就使得政府可以大幅降低公共资产成本。也因为如此，危机为全社会“公共服务深化”提供了独特的机会。

那么，启动危机增长的条件是什么？第一，要有足够的BSA需求。如果一个经济的“公共服务深化”已经完成（比如所谓的“发达经济体”），政府就会面临无项目可投。重复升级现有公共服务，只会加重债务，不会带来增长（典型的例子就是日本泡沫破裂后的大规模公共投资）。反之，BSA缺口越大，危机增长的潜力也就越大。中国和发达国家BSA的人均落差，决定了中国危机增长隐藏着巨大的潜力。

第二，就是要有足够的资本供给。如果一个国家不能创造足够的“资本”（比如所谓的“不发达经济体”），无论有多少闲置、过剩的生产要素，都无法将其动员出来（事实上，很多闲置资源之所以退出市场，本身就是因为私人部门的资产负债表崩溃，导致资本-货币供给系统处于休克状态）。因此，转向危机增长的前提，就是要绕过已经坍塌的资本废墟，重建新的资本渠道——通过公共服务领域向市场大规模注入流动性。只要市场上有充足的流动性，那些搁浅的资产就会被重新资本漂浮起来。

▍建立新的危机货币供给渠道在债务不变的条件下，修复资产负债表有两种方式，一种是通过提高资产的估值；一种是增加资产的数量。前者是常规增长的主要工具；后者更更加适用于危机增长。由于这两种方式互不兼容，就需要建立新的危机货币供给渠道。

（一）危机货币供给渠道

在常规的货币供给渠道失灵危机状态，央行应当绕过商业银行系统，通过直接对基础性战略性资产（BSA）进行投资向市场投放货币。史正富将这个新的货币发行通道称为“长期资本注资便利（Long-term Capital Funding Facility）”渠道。

其原理是通过资产规模（而不是价格）扩张资产负债表。办法就是从公共部门的资本型投入，将新增货币注入市场，形成央行基础货币发行的双轨制。功能货币的特点是，货币不是通过虚拟经济（银行和资本市场）进入实体经济，而是通过实体经济（BSA）进入虚拟经济（银行通过BSA项目的资本性储蓄获得高能货币）。货币进入市场的渠道，是两种货币供给的主要差异。