比起通缩，我更担心滞胀

　　疫情冲击之下，到底未来是走向通缩还是通胀，这是个重要的问题！

　　1.  市场预期通缩风险

　　从今年以来全球各类资产价格的表现来看，隐含的是通缩的预期。

　　商品价格大幅下跌。

　　首先，最为直观的表现是各类商品价格的大幅下跌。

　　从年初至今，最重要的三大工业原料均大幅下跌，其中布伦特原油期货价格下跌了51%，LME铜价下跌了18.4%，上海螺纹钢期货价格下跌了5.5%。

　　而从农产品(000061,股吧)价格来看，芝加哥商品交易所的三大农产品期货价格年内也都有下跌，其中玉米价格下跌14.2%，大豆价格下跌9.7%，小麦价格下跌0.2%。

　　其次是债市的大幅上涨，利率大幅下降。从年初至今，美国、中国、英国、德国的10年期国债利率分别下降了120bp、60bp、46bp、11bp，其背后隐含的也是通胀预期的大幅回落。

　　以美国5年期国债为例，可以将其分解为实际利率与通胀预期之和。其中实际利率可以观察5年期TIPS（通胀保值债券）的走势，其与5年期国债利率之差可以视为债市隐含的通胀预期。

　　从年初至今，美国5年期国债利率从1.69%降至0.41%，其中实际利率从0.01%降至-0.49%，而隐含通胀预期则是从1.68%降至0.9%，可见国债利率的下降主要源于通胀预期的大幅回落。

　　全球通胀快速下降。

　　最后，从各国近期公布的物价指数来看，通胀水平也在快速下降。

　　例如美国3月的CPI同比涨幅从2.3%降至1.5%，回落至近4年以来的低位水平。欧元区3月调和CPI同比涨幅从1.2%降至0.7%，日本东京都3月CPI同比涨幅持平于0.4%，两者均为近3年以来的最低位水平。

　　而在中国，刚刚公布的3月份CPI从5.2%快速回落至4.3%，虽然CPI依然超出3%左右的政府长期目标值，但其中主要的上涨来自于食品价格，而3月份的非食品价格同比涨幅降至0.7%，已经创下了5年新低。

　　2.  担忧疫情，冲击需求

　　疫情导致经济衰退。

　　为何会出现通缩预期？原因在于新冠肺炎在全球急剧扩散，所有国家几乎无一幸免。而为了控制疫情，大家普遍采取了交通管制或者社交隔离等措施，这必然会对经济形成较大的伤害。

　　新冠病毒的基本传染数高达3左右，而要想控制住疫情，必须将其传染数降至1以下。而在缺乏有效疫苗的情况下，必须把公共交通和社交接触降低2/3以上，这意味着在采取管制措施的期间，经济就可能会出现类似程度的降幅。

　　今年前两个月，疫情最先冲击的是中国。而中国为了抗击疫情，在1月底启动了武汉封城和全国各省的公共卫生一级响应机制，其效果就是2月份的全国人口迁徙规模减少了70%，迅速将新冠病毒的传染数降至1以下，很快控制住了疫情。

　　但为此我们付出的代价，则是前两个月消费和投资增速降幅超过20%，而且考虑到1月份经济受疫情影响不大，2月份的单月降幅或接近50%。我们估算1季度中国经济增速降幅或接近10%，创下40年以来的最大单季降幅。

　　随后到3月初，疫情的震中转移到欧洲和美国。而欧美各国在3月中下旬纷纷采取了交通管制和隔离措施，例如意大利和西班牙分别在3月10日和14日启动了全国封城，法国则是在3月16日进入“战争状态”，美国最严重的纽约州在3月22日启动了居家令。这意味着这些欧美国家从3月中旬开始，其经济也会出现类似中国2月份的大幅下滑。

　　而到了3月下旬，新兴市场国家的疫情急剧升温，3月25日和26日印度和南非分别进入为期21天的全国封城状态，印尼则是在3月31日宣布进行大规模社区隔离。这意味着这些发展中国家的经济也从3月下旬开始相继大面积的冰封。

　　国际货币基金组织总裁近期表示，2020年全球或出现大萧条以来最严重的衰退，预计在该组织的180个成员国中，170个的人均收入将下降。

　　收入下降影响消费。

　　由于经济衰退带来失业激增、居民收入大幅下滑，必然导致居民消费能力下降。