方正中期：豆粕底部逐渐形成 二季度行情启动可期

　　豆类市场价格交易逻辑为短期看供应，长期看需求格局。二季度面临南美大豆集中收获上市，产量也将确定，接下来市场关注焦点也将转为南美大豆与北美大豆出口竞争力，供应压力释放阶段豆类市场价格也将承压，同时二季度北美大豆也将进入种植期，需关注天气题材影响，美豆市场价格大概率呈现先抑后扬走势。

　　豆粕底部逐渐形成，等待反转机会。二季度我国大豆供应市场整体趋于充裕，4-6季度大豆到港量约2430万吨，若油厂榨利继续偏好，也将刺激企业加快压榨进度，届时豆粕市场价格底部也将逐步形成，进口成本及榨利将决定豆粕市场价格调整空间，而需求端来看，随着疫情好转畜禽市场补栏量将快速提升，叠加豆粕对菜粕替代作用兑现利多边际将增强，综合来看，预计南美大豆上市压力释放前，短期豆粕市场价格维持低位区间震荡行情，之后在着蛋白需求增加及美豆种植等相关因素影响，豆粕市场长期偏多行情有望启动。后期需重点关注中国大豆采购节奏、南美收割期天气、北美大豆种植意向及播种进度影响。

　　操作策略：M2009合约继续调整空间也将有限，支撑2620-2680，关注支撑有效性参与反弹为主；对于具有套保需求的企业来说，可等待南美大豆上市前的弱势窗口进行保值，而趋势买入套保还需等待4-6月份的机会，操作合约2009合约，买入区间2600-2650；期权策略面，近月05合约继续以卖权参与为主，维持卖M2005-C-2750，卖M2005-P-2650跨式以及卖M2005-P-2650思路。

　　风险点：重大突发公共卫生事件全球蔓延，若影响后期进口大豆到港，后期价格拐点将可能提前；非洲瘟猪疫情再次爆发，生猪产能恢复不及预期，后期价格跌幅将扩大。

第一部分 期货行情回顾

　　一、CBOT大豆期货

　　CBOT大豆期货一季度整体呈现先抑后扬的态势，1月份连续下挫，之后在870美分/蒲式耳附近受到支撑震荡反弹，前期的下跌主要因市场对短期美豆出口并不看好，虽然两国在1月15日已经签署了第一阶段协议，但协议中并未明确对美豆的采购方式及数量，市场普遍预期中国在2020年下半年才会大幅增加美豆进口，同时中国受重大公共卫生事件影响，畜禽类补栏断档可能会减少对进口大豆需求，且中国在此期间仍采购具有价格优势的巴西大豆，拖累美豆价格连续走弱。2月份至今整体呈现弱反弹格局，随着中国疫情好转，前期情绪性行情得到一定修复，期间受出口销售数据疲软及疫情导致的股市及能源跳水等影响压制美豆阶段行强，而2月26日阿根廷暂停农产品出口登记，有可能再次上调豆类产品出口征税，将有利于美国增加大豆、豆粕的出口，同时自3月2日起，中国将受理美豆进口免征税申请，出口增加预期支撑短期美豆市场价格的反弹，而反弹能否持续需关注疫情发展及中国进口美豆实质性增量影响，继续关注能否站稳900一线整数关口。

　　图1-1 美豆05合约价格走势图

　　资料来源：文华财经、方正中期研究院整理

　　二、豆粕期货

　　国内豆粕主力M2005合约一季度整体呈现先抑后扬的态势，春节前因双方贸易继续向好发展，大豆到港量增加预期，且国内畜禽市场在节前集中出栏，水产淡季，阶段供需宽松预期压制国内豆粕市场价格震荡走弱，春节后受外盘下挫及中国重大突发公共卫生事件影响，看空股市及商品市场氛围较浓，连粕跳空低开下挫至年内新低2527元/吨后震荡反弹，修复情绪性行情后震荡反弹，期间因非洲瘟猪疫苗研制成功消息面提振一度增仓大幅拉涨，然而疫苗从试验阶段到投放产业仍需较长事件，消息面提振持续性不强，2750一线承压后震荡整理，整体在资金面推动下进一步推升了连粕价格波动重心。

　　图1-2 豆粕05合约价格走势图

　　资料来源：文华财经、方正中期研究院整理

第二部分 基本面分析

　　一、全球大豆供需情况分析

　　2月份USDA供需报告中，2019/20年度全球大豆库存消费比为28.16%，2018/19年度为32.37%，2017/18年度为29.3，全球大豆库存消费比下降主要因美豆大幅减产所致，目前2019/20年度美豆减产已兑现，但出口数据将根据双方贸易缓和情况有所调整，而南美大豆丰产前景明朗，但仍要继续受天气因素影响。具体来看，2月份USDA供需报告美豆出口预估数据为4831万吨，比1月份预估调高136万吨，从而令期末库存预估降至1155万吨；巴西2019/20年度新豆产量预估则较1月份上调200万吨至1.25亿吨；阿根廷2019/20年度新豆产量亦维持上月预估5300万吨。中国2019/20年度大豆进口预估较1月份上调300万吨，压榨消费预估增加100万吨，致使期末库存预估整体上调200万吨。