全球金融危机警报解除？中信明明：仍可能发生经济危机

　　近期随着美联储无限量QE以及各国财政刺激政策的发力，美元流动性紧张的局面有所缓解，全球资本市场也有一定企稳迹象。但是伴随着美国3月份非农数据的大幅下滑，新一轮来自经济基本面的冲击接踵而至。那么，当前全球金融市场危机的警报已经解除了吗？

　　近期市场调整主要反映情绪和预期影响：2月下旬以来，在新冠肺炎疫情在全球蔓延的背景下，全球避险情绪逐渐升温，美股开始进入下行区间。此后美股经历了连续的大幅下跌和多次熔断，其中道琼斯工业指数较2月中旬下跌幅度一度超过36%，美股大幅缩水。按照“情绪危机-金融危机-经济危机”的传导链，我们认为2月下旬至今市场经历了情绪危机与流动性危机两个阶段，近期市场调整仍旧主要反映市场情绪和预期对资产价格的影响。

　　经济基本面冲击逐渐显现：3月份非农就业数据大幅恶化，制造业PMI跌落荣枯线以下，生产、外需和库存的同步疲软，初步显示出疫情的影响；而3月消费信心指数、平均周薪同比和投资信心指数的明显下行也体现出疫情对于国内消费投资需求的冲击。目前就业、PMI、消费、投资数据刚刚公布，且未完全纳入疫情的影响，而进出口等数据尚未公布。总体来看我们认为疫情冲击下，恶化的经济基本面和企业盈利在资产价格中尚未完全显现。

　　未来危机将如何显现：对于全球市场的后续走势来说，我们认为伴随着新冠疫情对于全球经济方面的冲击逐渐显现，未来在经济基本面冲击之下，仍有可能由流动性危机的第二阶段发展成为经济危机的第三阶段。从美国企业端的角度来看，当前美国企业部门杠杆率处于较高水平，在经济压力显现后，企业收入与经营的压力或使得未来美国企业杠杆问题进一步凸显，若信用债出现违约可能会进一步触发金融机构的违约。从财政的角度来看，当前美国及欧元区疫情较为严重的国家，其政府部门杠杆率也较高，在通过财政政策应对疫情冲击的同时，政府债务问题也将加重，应警惕政府债务负担引发债务危机，从而导致全球波动的可能。

　　债市策略：总体来看，我们认为新一轮来自全球经济层面的冲击正在到来，近期市场调整仍旧主要反映市场情绪和预期对资产价格的影响。疫情对于经济基本面的影响方面，来自企业收入与经营以及国家财政方面的压力有所显现，未来在经济基本面冲击之下，仍有可能由流动性危机的第二阶段发展成为经济危机的第三阶段。对于资产价格来说，基本面的冲击使得风险资产走势仍存在较高的不确定性。而无风险资产在全球货币宽松的背景下仍将受益，后续应密切关注来自企业端和国家债务方面的风险，预计4月份十年国债到期收益率将再次回到2.4%~2.6%区间。

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　　近期市场调整主要反映情绪和预期影响

　　近期市场调整主要反映的是市场情绪和预期对资产价格的影响。2月下旬以来，在新冠肺炎疫情在全球蔓延的背景下，全球避险情绪逐渐升温，美股开始进入下行区间。此后美股经历了连续的大幅下跌和多次熔断，其中道琼斯工业指数较2月中旬下跌幅度一度超过36%，美股大幅缩水。按照“情绪危机-金融危机-经济危机”的传导链，我们认为2月下旬至今市场经历了情绪危机与流动性危机两个阶段，近期市场调整仍旧主要反映市场情绪和预期对资产价格的影响。

　　第一阶段（2月下旬至3月上旬）以情绪危机为主要特征，全球疫情升级、市场对于美联储货币政策宽松预期增加，全球避险情绪迅速升温，情绪危机显现。2月以来新冠肺炎疫情开始在全球大规模蔓延，波及越来越多的国家和地区，2月19日全球（不含中国）累计确诊病例达到1020例，而3月2日即迅速攀升至10294例，疫情迅速升级。在这一阶段，疫情在全球的蔓延成为影响全球投资者风险偏好的主要因素，除疫情本身外，投资者担心疫情的快速蔓延扰乱产业链和全球贸易，一方面拖累内需和外需，新订单减少，另一方面疫情和应对疫情的交通限制严重影响航空运输业，且该阶段疫情较为严重的中国、韩国、日本、欧洲作为全球产业链的重要组成部分，其境内的停工停产、运输延迟对产业链造成较大冲击。

　　该阶段美联储预期外的大幅货币政策调整加剧了美股的波动和避险资产价格的攀升。3月3日，美联储突然宣布下调联邦基金利率目标区间50bp至1.00-1.25%，同时将超额准备金率（IOER）下调50个基点至1.1%；另外，美联储也通过正回购操作向市场注入流动性。这一系列的货币政策向市场传达出美联储对于疫情的忧虑，加剧了市场的恐慌情绪。在这一阶段VIX指数迅速攀升，接近次贷危机时期高点。在恐慌情绪笼罩下市场流动性加速流入避险资产，如美债、黄金，推动避险资产价格迅速攀升。这一阶段的大类资产行情可以概括为美股走弱，避险资产整体走强。