孙佳兴：终端需求下滑，黑色悲伤逆流成河——黑色系2019年度策略报告 | 研报精选

　　孙佳兴 | 宏源期货研究所黑色研究员

　　材料物理学士，金融工程硕士，现任宏源期货研究所黑色研究员。主要负责黑色产业链基本面研究、基本面量化、价量择时等量化研究。

　　核心观点

　　?.供需结构回顾

　　三年去产能任务基本完成，未来通过政策面主导，供应对价格的影响边际效应递减。

　　“环保常态化，不再一刀切；结构化限产，供应要稳定”。到2025年前，全国范围内完成产能改造9亿吨。

　　2018年以来地产新开工、施工面积大幅走高，是带动钢材价格上升的主要需求端因素。

　　2018下半年热卷需求大幅走低，是导致今年卷螺差长期倒挂的主要因素。

　　出口下滑速度有所缓解，但仍处于负增长状态。

　　?.国内宏观经济压力较大，需求端不景气

　　钢铁行业系统性风险基本解除，政策红利面临拐点。

　　地产销售、投资疲弱，地产新开工增速触顶回调。

　　地方资金来源继续受限，虽有政策支持，但基建投资反弹有限，以托底为主。

　　通胀回落，CPI、PPI增速双双走低，钢材空头因素再添一笔。

　　?.钢铁供给增速放缓

　　京津冀地区环保限产：避免环保“一刀切”，施行采暖季错峰限产政策。

　　废钢使用量增速将走低，2019年预计增加1500万吨左右。

　　粗钢产量增速减缓，2019年预计粗钢供应增加2000万吨左右。

　　?.炉料供给：铁矿微增，双焦紧供应

　　澳洲、巴西主流矿山铁矿石供应微增，全球铁矿石产量预计增加4100万吨。

　　焦化行业去产能，“以钢定焦”，致使焦炭供需紧平衡。

　　焦煤国内产量、国外进口量预计继续走低，仍存在供需缺口。

　　?.黑色系品种整体展望

　　钢材价格中枢下移，整体钢材均价区间3200-4200之间，吨钢利润中枢下移；但2019年上半年需要关注由于供需错配等原因，导致一二季度价格上行的可能。铁矿价格中枢下移5%左右，铁矿指数区间在410-510；高低品味矿价差逐步缩减至2016年水平。

　　双焦价格中枢微下移，但强于成材。焦炭期货指数价格在1600-2300间，焦煤价格指数在1000-1300间波动的概率较大。

　　一、黑色系供需结构回顾

　　（一）供给侧改革边际效应递减

　　2012-2015年期间，由于终端需求、经济下滑压力等主要因素，以钢材为首的黑色产业链供大于求，价格持续下跌；而自2015年11月，中央领导小组第十一次会议提出“供给侧结构性改革”之后，以钢铁、煤炭为主的行业进入了供给侧改革和去产能的周期中，钢材价格也是在2018年的10月达到了高点。2016-2018三年中，钢材基本面逻辑也由2015年前的需求端主导价格走势，进入到了供需影响权重相当，甚至在某些时点上，形成供应主导价格的新格局。

　　回顾下三年去产能的整体情况：在中央领导小组的指导思想下，此轮钢铁去产能目标为1.5亿吨。而在这三年中，2016年成功退出产能6500万吨，2017年退出5500万吨，根据发改委产业协同司的资料，截至7月份全国压缩钢铁产能2470万吨，已经完成了全年任务的80%以上，预计今年去产能将超预期完成，截至2018年底，此轮1.5亿吨去产能任务将全部完成。

　　从供给侧改革和去产能的角度来看，未来通过政策面主导的供应影响价格边际效应递减，部分产能继续下降，但潜在产能有所上升，未来将进入以“产能置换”为主导的供应格局上。

　　（二）环保常态化

　　2016-2018年供给端除了供给侧改革外，环保的影响亦是另一个重要驱动，尤其是2017下半年至2018年全年，环保的影响对价格产生了至关重要的作用。

　　就钢铁行业环保概念而言，从2012年到2015年再至今日，钢铁排放标准分别从“普通排放限制”到“特别排放限制”再到“超低排放标准”。且《钢铁企业超低排放造工作方案（征求意见稿）》中指出，2020年10月底前，京津冀及周边、长三角、汾渭平原等大气污染防治重点区域要完成改造产能4.8亿吨；2022年底前，珠三角、成渝、辽宁中部、武汉及其周边、长株潭、乌昌等地区完成改造产能5.8亿吨；再2025年底前，全国范围内的具备改造条件的钢厂要完成产能改造，共计9亿吨。按照此时间轴的向右推移，我国产能改造格局基本呈现了“从重点区域向全国范围扩散的形式”，逐步完成产能改造，而2019年的重中之重是完成京津冀、长三角和汾渭平原地区的产能改造。