我国机构投资者运用股指期货的探讨

　　广发期货：龚志勇

　　一、证券公司

　　股指期货的推出将促进证券公司自营业务、资产管理业务发展；在中长期内，证券公司经纪业务也会因股指期货的推出而获益。

　　我们具体从两个方面分别探讨证券公司如何运用股指期货：

　　第一，股指期货在证券公司自营及受托资产管理业务中的运用。

　　目前，证券公司自营业务和资产管理业务主要依靠组合投资规避风险。组合投资虽然可以规避证券市场上的非系统性风险，但对于整个市场的系统性风险却无能为力。尤其是在市场大跌的情况下，券商往往损失惨重。证券公司运用股指期货主要是用来进行套期保值，改变以前买进股票后只能等待股价上升再卖出的单一操作模式，以规避他们在股票市场中所面对的系统风险。

　　例如，当证券公司自营持有股票时，可通过卖出期指合约对冲股市整体下跌的系统性价格风险，在继续享有相应股东权益的同时维持所持股票资产的原有价值；相反，如果证券公司预计大势要上涨但是其仓位较轻、资金头寸较重而又来不及全面建仓，则可以通过买进一定数量的多头股指期货合约以避免踏空。

　　证券公司的资产管理业务也能根据客户的需求设计更丰富的产品组合。对证券公司来说，股指期货产品的推出，既使其设计产品增加了很大的空间，又为资产管理业务创造新的利润，证券公司资产管理业务将逐渐成为未来利润的最快增长点。证券公司投资部门可以依赖对市场未来发展趋势的预测，通过单边的投机交易迅速做空，从中获利。同时，他们还可以利用计算机程序实现股指和股指期货之间的无风险套利交易，获得稳定收益。

　　证券公司除了利用股指期货进行套期保值外，还可以根据自身的特点进行跨期套利、期现套利以及投机操作等，但必须有与之配套的管理模式和风险控制机制。

　　第二，股指期货在证券承销业务中的运用。

　　随着我国证券市场的日益成熟及规范化，一级市场证券承销业务最终也将走市场化。目前普遍采用的上网定价发行隐含着较大的风险，如果证券公司因IPO或增发而包销大量的余股，沉淀了大量资金的话，将给证券公司的正常经营带来极大的压力。而股指期货为证券公司提供了回避风险的工具。股票承销商在包销股票的同时，可通过预先卖出相应数量的期指合约以对冲风险、锁定利润。同时，可回避二级市场一旦低迷给承销商带来的巨大风险，保证新股的发行与顺利上市。

　　股指期货的推出将为证券公司提供一种风险对冲的工具。股指期货本质上是一种高风险、高收益的金融产品。对于证券公司来说，谁控制好风险，抓住机会，就可以促进其各项业务的快速发展；否则，一旦风险失控，则有可能面临“一着不慎，满盘皆输”的被动局面。

　　二、基金公司

　　国际上，投资基金经常运用股指期货等金融衍生工具来对冲现货资本市场上的风险，即在股票价格低时买入股票，在股票价格高位时卖空股指期货，以防止股价回落造成的损失。如果股票价格继续上涨，股票的市价随之增加，期货上可在高位继续卖空以摊薄成本。当指数下跌到一定程度时，可以平仓股指期货，以所得收益弥补股票现货的损失。股指期货推出后，我国证券投资基金也可以复制国际投资基金应用股指期货等金融衍生工具的成熟的套利与对冲策略，规避市场风险。

　　基金公司在运用股指期货方面主要有套期保值、指数套利与投机交易三种。国外的基金公司主要利用股指期货进行资产管理或避险，较少参与套利交易。因此，对于基金公司，我们主要是谈它们怎么样运用股指期货进行套期保值。

　　一般而言，套期保值的成功与否取决于计算正确的套期保值比率，能否建立合适的股指期货头寸，以使现货头寸的风险能被期货头寸抵消。通常应当选择与股票现货组合关系最密切的股指期货合约，在决定合约数量时，还要用回归分析方法来衡量股票指数和投资组合的相关性——β系数。

　　下面我们用一个简单的例子详细谈谈套期保值的运用：

　　套期保值买卖期合约数=[现货总价值/（期货指数点×每点乘数）]×β系数 公式中的“期货指数点×每点乘数”实际上就是一张期货合约的价值。从公式中不难看出：当现货总价值和期货合约的价值已定下来后，所需买卖的期货合约数就与β系数的大小有关。β系数越大，所需的期货合约数就越多；反之则越少。