三只松鼠业绩点评：疫情短期影响已过，关注长期竞争力提升【太平洋证券 黄

原标题：三只松鼠业绩点评：疫情短期影响已过，关注长期竞争力提升【太平洋证券 黄付生、蔡雪昱团队】 来源：食品饮料大消费黄付生

业绩点评

点评事件

公司发布一季报业绩预告，一季度公司实现归母净利润1.78亿元-2.10亿元，同比下降15.76%-28.60%，一季度受疫情影响，营收同比实现一定增长，非经常性损益对归母净利润影响约300-350万元。

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年货提前及疫情影响，Q1收入及利润不及预期

年货季提前，疫情影响线下，利润受影响较大。1）年货季提前部分利润前置：今年年货季较去年提前10天，年货季每年约30-40天，我们预计这部分利润上移到去年，对Q1利润有一定影响。2）疫情影响利润：春节后疫情爆发，线上收入受到一定交通因素印象，线下门店冲击较大，公司销售费用及固定费用摊销大幅增加，导致利润下滑。

疫情对收入有一定影响。1）疫情对线上影响不大：阿里数据显示，Q1三只松鼠线上销售27.80亿元，同比增长28%，增速较去年同期提升11.9pct，线上较往年表现不俗。与此同时百草味、良品铺子销售额分别为17.30亿元、9.53亿元，分别同比增长18%、38%。2）疫情对线下冲击较大：公司线下门店主要以街边及商场mall门店为主，疫情导致公司线下业务客流不足，线下业务冲击较大。3）全年来看：线上来说，未来公司将持续加强新产品洞察，增加品类和提高供应链管理效率。线下来说，疫情有益于有品牌和资金优势的企业进行逆势扩张，主要是受店铺租金影响，优质资源会释放出来，有益于公司门店扩张。公司3月逆势扩张，布局线下，未来线下收入有望大幅增长。

02

加注供应链、开拓新领域，大食品零售公司初具雏形

2020年3月20日，公司公告拟投资4.2亿元设立6家子公司，涵盖采购、供应链、物流、科技等多个领域，子公司建成后公司供应链能力将逐步增强。2020年4月2日，公司公告拟投资4226万元设立4家全资子公司，经营范围涉及快速食品、婴童食品、宠物食品、纪念品及工艺品销售等，子公司建成后公司经营范围将得到有效丰富。

大食品零售公司初具雏形。公司一方面加注硬件开发，提高公司供应链能力，为后续收入增长提供硬件支持；另一方面不断开拓新领域，丰富零售品类，收入规模有望上量，大食品零售公司雏形初现。

03

未来重规模轻利润，静待利润花开

（1）收入端来说，未来三年公司仍以市占率为首要目标，一方面不断提高渗透率，另一方面不断增加品类，我们认为其销售额仍能保持25%+的增速。同时线下注重投食店和松鼠小店，线下将对收入有一定贡献，但占比不大，对增速贡献有限。

（2）利润端来说，休闲零食同质化较严重，品类较多，我们预计未来毛利率提升较慢，公司主要通过打造爆品的方式，制造成本端规模优势，后低价促销用来引流，毛利率维持稳定，销售费用率缓慢降低。同时我们预计公司净利率缓慢提升，主要系营销费用等规模效应逐步显现。未来随着其他品类的注入，前期利润可能受到一定影响，后期将逐步贡献利润增量。

盈利预测与评级

长期来看，公司加注供应链、开拓新领域，大食品零售公司初具雏形，我们预计收入端仍能保持25%+的增速，预期未来毛利率稳定，净利率、周转率带动ROE缓慢提升。短期来看，疫情对线上影响较小，疫情对线下其他门店的影响可能有助于公司获取更多优势门店资源。

我们预计公司2019-2021年收入分别为102亿、132亿、166亿。我们按照2020年2.5倍PS估值，维持目标价至80元，维持公司“买入”评级。

风险提示：食品安全问题；行业竞争加剧；公司业绩季节波动性风险；渠道铺设不及预期。

团队成员介绍

黄付生：经济学博士，太平洋证券研究院院长，首席食品饮料行业分析师。十余年行业研究经验，曾任职中信建投证券，多次荣获新财富、水晶球、金牛等最佳分析师荣誉。