中信证券：如何理解各要素的市场化改革?对债市有何启示?

文丨明明债券研究团队

核心观点

中共中央国务院发布《关于构建更加完善的要素市场化配置体制机制的意见》，对推进要素市场化配置改革进行总体部署，明确了要素市场制度建设的方向和重点改革任务。对于债券市场，考虑到市场利率与存贷款利率之间的传导仍然存在一定阻滞，我们认为存款基准利率的调整有望在近期到来。

要素和要素的市场化配置指的是什么？《意见》中的“要素”，指的就是生产要素。文中提到了5类要素：土地、劳动力、资本、技术和数据。要素的市场化配置，更多的需要从微观的角度来理解，简单讲就是由市场来决定谁应当拥有要素。

如何理解各要素的市场化改革？

一、土地要素分配更加灵活。土地要素是生产和生活的载体，也是经济发展中最基本的生产要素之一，土地的分配效率在很大程度上影响着经济社会发展的平衡。受土地制度的约束，我国的土地市场化程度仍然有待提高。土地要素优化配置的方向是更加灵活的土地管理体制。

二、引导劳动力要素有序流动。不论生产的社会形式如何，劳动力要作为生产的人身条件始终是价值和财富创造不可缺少的生产要素。但当前劳动力要素市场存在一些问题，比如户籍制度制约劳动力流动，造成公共服务不均等。

三、资本要素的市场化配置。资本市场能够通过制度的完善和市场化程度的提高，更有效的支持实体经济运转。当前国内资本市场仍在不断的优化当中，对外开放程度也不断提升。资本市场优化配置的的主要着力点在于完善制度和统一标准。

四、激发技术要素供给活力。技术要素是长期经济增长的动力所在。在长技术周期的尾部，技术进步放缓，叠加我国“追赶效应”逐渐减弱的环境下，如何激发本国科技和创新的活力显得更加重要。从制度和投入上，我国较美、日、韩等国家仍有差距，从制度上为技术创新创造环境在任何时候都十分重要。

五、加快培育数据要素市场。数据要素可以认为是技术要素的延伸，《意见》首次将“数据”与土地、劳动力、资本、技术等传统要素并列。在互联网经济时代背景下，数据作为新兴生产要素对宏观经济的贡献突出，信息的多寡已经成为了国家经济体之间竞争力的标志。

债市策略：《意见》对于推进要素市场化配置改革作出了总体部署，映射到货币政策和债券市场，《意见》提到，要“稳妥推进存贷款基准利率与市场利率并轨”，这意味着存款基准利率的调降有望“稳妥推进”。从银行的角度看，当前企业融资端成本下降速度显著快于银行负债端成本下降速度，仅依靠央行降准降息难以令银行负债端成本调整速度赶上资产端收益率的下降，银行稳健经营的压力有所加大，调降存款基准利率的时机渐渐到来。我们认为，存款基准利率的调整可能在近期落地，预计届时10年期国债收益率将下降到我们的中性区间下限2.4%附近。

正文

中共中央国务院发布《关于构建更加完善的要素市场化配置体制机制的意见》，对推进要素市场化配置改革进行总体部署，明确了要素市场制度建设的方向和重点改革任务。在商品和服务价格97%由市场定价的情况下，要素的市场化仍然是目前经济体制中相对的短板。实现要素市场的优化配置，是经济结构转型期深化经济体制改革的重头戏，是解决我国经济的结构性矛盾和推动高质量发展的根本途径。

什么是要素和要素的市场化配置？

今年来关于要素市场化改革的讨论越来越多，十九大报告中将要素市场化改革确定为经济体制改革的重点内容之一。那么究竟什么是要素？

《意见》中的“要素”，指的就是生产要素。经济中的产品是由各个要素以一定的组织形式，最终生产出来形成收入（GDP）。《意见》中主要提到了5类要素：土地、劳动力、资本、技术和数据。资本、劳动力和技术是西方经济学最老生常谈的三个要素，很多描述宏观经济的基础模型都会包含这三个要素。这些要素的作用从宏观上很容易理解，土地提供生产和生活的场所，劳动力提供劳动，资本提供机器设备和一些必要的生产条件，技术和数据决定长期生产率。同时，不同要素具有不同的属性，比如土地带有一定的公共品属性，在中国为国家或集体所有；劳动附着在人身上，跟随人口变化具有一定的外生性；资本是不断积累的，人均资本会遇到稳态和瓶颈。