2020年金融展望：基本面稳健 看好零售银行持续领跑

　　【研究报告内容摘要】

　　银行行业:基本面稳健,看好零售银行持续领跑1.2019年回顾:让利实体担忧缓解,下半年明显跑赢市场让利担忧缓解驱动板块行情。2019年银行板块上涨近30%,跑赢市场。其中,下半年行情表现较优,主因或系政策陆续出台,市场对银行让利实体的担忧(贷款投放利率下行+负债成本刚性,压制息差和盈利)逐步缓解。货币政策方面,央行在8月推动LPR报价改革疏通货币政策传导渠道、9月全面及定向降准释放流动性、11月下调MLF和逆回购利率(5BP);监管政策方面,银保监会10月对结构性存款业务加强规范以缓解银行负债成本压力;总体而言,下半年政策加大逆周期调节力度亦兼顾银行流动性。下半年行情印证了我们的推荐逻辑:基本面平稳、让利实体的悲观预期改善。

　　2.2020年展望:调控政策或有上下,不良“稳”贡献预期差2.1宏观环境展望:降息降准有空间,利率传导机制进一步疏通经济下行压力加大,货币政策在加强逆周期调控和稳定通胀的双重考虑下,或有上下,重点或继续落在稳定预期。三季度央行货币政策执行报告明确指出,目前外部不确定不稳定因素增多,国内经济下行压力持续加大,未来一段时间需警惕通胀预期发散。我们预计2020年货币政策继续以稳经济为主,降息(MLF可能多次小幅下调)、降准(普惠金融定向降准)仍有空间;利率传导机制有望进一步疏通(LPR报价机制或进一步完善、存量定价机制切换或加速)。

　　2.2行业展望:盈利稳健,资产质量延续改善(1)财政扩张基建加码提升信贷供给、地产融资受调控政策影响、制造业有效信贷需求偏弱,预计全年信用扩张维持平稳。财政扩张,专项债额度或提升,配套信用供给提升;房地产长效机制调控下,地产融资受限;制造业有效信贷需求仍偏弱;预计全年信用平稳扩张;投放结构上,继续以基建、制造业中长期贷款投放为主。

　　(2)利率下行,结构调整,息差稳中略降。利率因素来看:LPR定价机制切换逐步加快(监管要求2020年1季度新投放贷款中80%应用LPR定价),压制信贷投放利率,资产端收益率或进一步下行;同业负债成本仍将小幅受益于持续宽松的流动性环境;结构性存款监管收紧缓解部分大中型银行负债压力。结构因素来看:商业银行信贷结构摆布空间仍大,预计将加大中长期贷款、高定价零售经营贷和消费贷投放。综合来看,2020年息差或稳中略降。

　　(3)资产质量延续改善,支撑2020年盈利增速维持平稳,贡献正向预期差。1H19不良率与不良生成率双双平稳下行,主要上市银行资产质量处于持续改善之中,部分银行风险出清亦接近尾声。静态看,近年持续加大不良核销处置,存量贷款结构得到优化(按揭贷款占比提升至近30%;对公基建相关行业贷款占比提升,而制造业等不良易高发行业贷款占比下降);叠加近年信贷投放更趋谨慎,增量贷款以零售、企业中长期贷款为主(2018年零售按揭贷款新增约占44%、基建相关贷款新增约占23%;1H19分别约31%、22%)。动态看,当前货币政策条件宽松,信用风险或部分缓释。我们预计2020年资产质量将延续改善,预计2020年不良生成率、信用成本延续平稳下行至小于1.1%,支撑2020年利润增速维持与2019年相当水平,贡献正向预期差。

　　3.行业投资建议:盈利稳定性强的零售银行或持续领跑过去二十年,国内商业银行主要以服务大中型企业来获取盈利。当前国内经济增长动力从投资逐渐向消费过渡,银行业务结构需相应调整。而着重发展零售业务是商业银行在国内经济转型、产业升级时期重要的战略选择。零售业务盈利稳定性高、风险收益更高、资本消耗更少、中收贡献更多。在经济下行压力加大之下,零售业务发展之重要性显著提升。我们继续坚定看好零售银行发展。

　　2008年以来零售业务规模整体增速较快,2015年中期房地产回暖以来,居民贷款同比增速持续上升,连续7个月同比增速超过20%。随着房地产周期性回落,地产调控政策下的居民中长期贷款有回落压力。短期消费贷款高位趋稳保持20%左右,经营性贷款平稳上升。总体来看,零售贷款增速或回归中速,仍将快于对公信贷。1H19主要16家老上市银行税前利润超过1万亿,其中零售业务税前利润3615亿(除浦发、兴业、华夏银行（600015）未公布)。零售业务贡献收入和税前利润占比分别为41%和38%。预计零售业务信贷增速维持中高增速,贡献盈利占比持续提升,对比同业业务和对公业务,将持续享受估值溢价。

　　4.投资组合:持续看好招商银行（600036）、平安银行（000001）、宁波银行（002142）重点推荐零售客户基础扎实、盈利模式成熟、资产质量稳健的招商银行;零售银行后起之秀、集团渠道和科技加持的平安银行;深根小微及零售信贷、定价能力突出、风控优异的宁波银行。