依托煤炭充沛现金流，打造HIT电池龙头

原标题：山煤国际（600546）—依托煤炭充沛现金流，打造HIT电池龙头 来源：招商证券

报告名称：山煤国际（600546）—依托煤炭充沛现金流，打造HIT电池龙头

研究员：卢平,刘晓飞,王西典

报告类型：公司研究*深度报告

报告日期：20191229

行业/子行业：煤炭

公司名称及代码：山煤国际(600546)

投资建议：强烈推荐-A

【内容摘要】

煤炭主业盈利仍有改善空间。公司剩余400万吨/年在建矿井将于2020年投产完毕，预计2019-2022年产量3570/3720/3850/3930万吨。我们判断煤价波动收敛，预计自产煤售价在340元/吨上下波动，而公司自产煤成本优势凸显，盈利大概率可维持高位；贸易资产质量经过四年的处理已实现大幅优化。预计2019-2022年公司归母净利10.4/11.2/13.7/15.7亿元，仍存在明显改善的空间。

大手笔布局HIT，有望成为HIT龙头。公司此前公告将建设10GW 异质结电池产线，目前全球HIT产能约2.5GW。公司依托煤炭主业强大现金流大手笔快节奏布局HIT产能，有望成为HIT电池龙头。

HIT不断成熟，优势显著存在溢价。主流HIT厂商量产效率普遍站上24%，研发效率接近25%，未来潜力目标26%，资本投入的加大本身也会加速HIT电池技术的进步。此外HIT电池具备高效率、低衰减、低温度系数、高双面率等特征，优良的产品特性得到客户认可，目前海外23%效率的HIT电池价格1.7元/瓦，较PERC溢价0.75元/瓦。

投资评级。HIT或是2020年光伏产业最大风口，山煤积极转型HIT，方向把握精准，且正好踩在HIT产业化前夜，依托煤矿充沛现金流，有望迅速成为HIT电池龙头。从长远看，当前股价对应PE仅为8.0（2022年盈利15.7亿元），在行业内仍处于合理水平，但尚未反应对光伏业务的估值。在宏观预期转好和明年HIT行业催化剂不断的预期下，估值存在较大修复空间，维持“强烈推荐-A评级”。

风险提示：煤价大幅回调； HIT项目进展不顺；坏账风险爆发