中密控股首次覆盖报告:机械密封龙头,内生外延双驱动【公司研究】

原标题：国元证券--中密控股首次覆盖报告:机械密封龙头,内生外延双驱动【公司研究】 来源：金融界

公司是国内机械密封龙头,专注中高端市场。

公司主要产品为机械密封,广泛应用于石油化工、煤化工、油气输送、电力、核电等领域,国内市场占有率位居行业前列。2011年到2018年,公司营业收入从2.4亿元增长到7.05亿元,年均复合增长率16.6%;归母净利润从0.49亿元增长到1.7亿元,年均复合增长率19.4%,长期成长性较好。

深耕机械密封近百亿市场,下游行业景气度提升。

我们预计,2025年公司传统机械密封业务的国内存量市场规模有望达到85.7亿元,增量市场规模13.7亿元,合计99.4亿元。2016年以来,受益原油价格持续回暖,石油化工行业景气度提升,炼油厂开工率持续提升,带动石油化工、煤化工等行业的密封需求。2019年国家油气管网公司成立,预计2020年、2025年我国天然气管网里程分别将达到10.4、16.3万公里,为公司带来巨大的密封需求。根据我们测算,每10万公里管线在建设期带来的密封件需求约为30~40亿元。

公司竞争优势突出,市占率存在较大提升空间。

过去由于下游行业分散,炼厂平均规模较低,国内密封行业CR3只有20%多,公司作为国内龙头市占率也不足10%,而全球机械密封龙头约翰克兰2019财年营业收入达到9.45亿英镑,接近公司收入的十倍。相比国际龙头,公司收入规模和市场份额都有很大提升空间。近年来,在环保与市场的双重压力下,石油化工项目呈现大型化趋势,大型项目对密封件的品牌和可靠性要求更高,也有望带动密封件行业集中度提升。l密封件具备“工业消费品”属性,成为公司业绩的稳定器。

由于密封件“价值量低、重要性高”的特点,所以更换频率较高,进而产生了较大的存量市场。2018年,公司约57%的收入来自存量市场,由于存量市场毛利率更高,为公司贡献了约70%的毛利额。而全球机械密封龙头企业约翰克兰来自存量市场的收入占比则更高,达到了66%。由于每年的增量业务未来都将转变为存量业务,所以存量市场的占比长期呈现提升趋势,并成为公司业绩的稳定器,有助于降低公司的业绩波动。

拟推非公开发行计划,收购新地佩尔与推进数字化转型和智能制造

预案拟募资不超过6.5亿元,收购新地佩尔符合公司打造机械密封产业控股平台战略,通过数字化和智能制造可以提高公司生产效率和产能。暂不考虑本次非公开发行的影响,我们预计,公司2019~2021年分别实现营业收入9.09亿元、10.72亿元、11.81亿元,归母净利润分别为2.08、2.70、3.28亿元。考虑到密封件产品稳定的存量市场,以及公司市占率的长期提升空间,给予“买入”评级。

风险提示

下游行业景气度不及预期;增量市场竞争加剧;资产减值风险。