中国神华:2019年业绩小幅下滑,分红率提升凸显公司价值【公司研究】

原标题：广发证券--中国神华:2019年业绩小幅下滑,分红率提升凸显公司价值【公司研究】 来源：广发证券

【研究报告内容摘要】

核心观点:

2019年公司业绩小幅下滑,19Q4单季度成本税费较高。公司2019年实现归母净利432.5亿元(人民币,下同),同比-1.4%;扣非净利411.2亿元,同比-10.7%;ROE为12.7%,同比-1.2pct。分季度来看,2019Q1-4单季度扣非净利分别为113.5、113.4、126.9和57.5亿元,19Q4单季度业绩环比明显下滑主要由于成本税费较高。分业务来看,根据分部抵销前数据,2019年公司煤炭、运输、电力、煤化工分部实现利润总额350.1、186.6、85.0和2.8亿元,同比下降12%、下降1%、下降16%和下降61%,占比分别为52.5%、28.0%、12.7%和0.4%(2018年分部利润总额占比分别为56.5%、26.9%、14.5%和1.0%)。其中运输板块经营整体较稳健,煤炭分部量价均有下滑,电力分部由于部分火电资产出表盈利下滑,而煤化工主要产品售价受油价下跌影响较大。

2019年公司吨煤净利约99元,胜利一号露天煤矿产能核增800万吨/年。根据公司年报,公司2019年商品煤产量2.83亿吨(同比-4.7%),煤炭销售量4.47亿吨(同比-3.0%),煤炭平均售价426元/吨(同比-0.7%),自产煤成本为118.8元/吨(同比+4.8%),测算吨煤净利99元/吨(同比-7.3%)。公司2020年目标产量2.68亿吨(同比-5.2%),煤炭销量4.03亿吨(同比-9.9%),自产煤单位成本同比增长8%左右。

公司煤矿最新进展包括:(1)完成办理胜利一号露天矿采矿用地手续,核定产能由2,000万吨/年核增至2,800万吨/年;(2)新街一井项目核准前4项手续已完成,宝日希勒、胜利露天矿征地取得突破进展。

公司在建项目主要集中于电力和运输板块,19-21年拟分红比例不低于50%。根据年报,公司2019年实际资本开支195.2亿元,完成目标资本开支的72%,同比-16%。而2020年目标资本开支为318.3亿元,其中电力和运输业务占比74%。分红方面,根据公司公告,公司拟提高2019-2021年度的现金分红比例。在符合《公司章程》规定的情形下,2019-2021年度每年按《公司章程》规定方式以现金方式分配的利润提高至不少于公司当年实现的归属于本公司股东的净利润的50%。公司拟派发2019年度股息现金人民币1.26元/股(含税),中国企业会计准则下分红率为57.9%,分红率较往年40%左右明显提升。

盈利预测和投资建议。公司是能源行业龙头,一体化的经营模式叠加中长协合同占比持续提升(2019年年度+月度长协占比约89%),盈利稳健性好于同行。公司19-21年拟分红比例不低于50%,2019年度分红率提升至约58%,按照最新收盘价,测算A股股息率约7.7%,高分红进一步凸显公司价值。按照中国企业会计准则,预计2020-2022年公司EPS分别为2.08、2.10和2.12人民币元。参考公司2017年以来估值中枢,我们给予公司A股20年PB估值1.10倍,对应A股合理价值20.62人民币元/股。根据公司AH股最新溢价率以及港元兑人民币汇率,得到H股合理价值18.16港元/股,维持公司A、H股“买入”评级。

风险提示。煤炭和主要产品价格超预期下跌,新建项目进展低预期等。