有色金属行业跟踪报告：宏观改善+供给偏紧 铜价中枢有望提升

投资建议。我们预计2020 年铜价中枢有望提升，改善行业公司盈利，建议关注紫金矿业，江西铜业，云南铜业，铜陵有色等龙头公司。

    宏观数据改善，“铜博士”持续利好。根据国家统计局数据，2019 年11 月全国规模以上工业企业利润总额同比增长5.4%，大幅高于10 月份增速-9.9%，原因主要包括：1、工业生产和销售增长明显加快；2、工业品出厂价格降幅收窄。

    我们认为，中美贸易摩擦在历时22 个月后达成实质性贸易协议，此前市场对于全球经济的担忧得到缓解，叠加国内经济边际改善，对铜价构成利好。

    2020 年全球铜矿供应增速仍低。根据SMM 统计，2020 年全球铜矿产量增速约为2%，而2019 年全球铜矿产量为负增长（-0.3%），2020 年全球产量增加的铜矿主要为First Quatuam，Freeport，紫金矿业等大公司旗下矿山，显示全球铜矿产出增量十分有限。

    库存处于历史低位，年后有望迎来补库需求。截止12 月27 日，全球三大期货交易所铜显性库存为31.1 万吨，较今年8 月中旬的库存高点53.6 万吨下降42.0%，处于近5 年来最低位。上海保税区铜库存截止12 月20 日录得21.95万吨，较今年3 月份60.8 万吨的相对高位下降63.9%，也处于近5 年来最低位。

    我们认为此前市场对于全球经济预期低迷导致的去库存周期已经接近尾声，2020 年初有望迎来下游补库，提振铜价。

    冶炼厂盈利下行，可能导致检修或停产。根据SMM 数据，2019 年11 月江铜、铜陵、中铜与Freeport 确定的2020 年TC 长单价格为62 美元/吨，这一价格是2012 年以来的新低点，我们认为这表明随着我国冶炼厂的持续扩产，铜精矿端对于冶炼端的稀缺将导致未来2 年铜加工费长期处于低位，冶炼厂利润被压缩导致冶炼端存在长期检修或是减产可能。根据Mymetal 报道，中国铜原料谈判小组CSPT 近期会议可能也对2020 年铜冶炼企业减产计划、减产量及减产时间做了商谈。

    不仅如此，铜冶炼的副产品硫酸价格持续下跌，硫酸（98%）价格从2018 年11 月的高点515 元/吨跌至目前的151.3 元/吨，跌幅高达70.6%，大幅影响铜冶炼厂盈利，我们认为可能导致抗风险能力较差的小冶炼厂提前检修、增加检修时间，甚至是停产以度过行业低谷。

    2020 年首批地方债发行确定，基建投资有望拉动铜需求。财政部预算司11 月底提前下达2020 年部分新增专项债务限额1 万亿元（占2019 年当年新增专项债务限额2.15 万亿元的47%）。根据《证券日报》报道，2020 年首批地方债发行日程已经确定，截至12 月25 日，山西省、四川省、浙江省等省市披露2020年地方债发行信息，明年1 月份合计拟发行1706.3 亿元新增专项债。

    此外，12 月24 日国务院发布《关于进一步做好稳就业工作的意见》提出，加大投资创造就业，合理扩大有效投资，适当降低部分基础设施等项目资本金比例。我们认为，专项债限额的提前下达和基建资本金降低，有利于2020Q1 基建增速提升，并拉动铜下游需求。

    风险提示。铜下游电力、汽车等行业需求不及预期。