CF40宏观政策报告：建议发行1

　　2月24日，中国金融四十人论坛（CF40）今日发布《2019年第四季度宏观政策报告》，报告执笔人金融四十人论坛高级研究员张斌对报告做了详细解读。

　　核心CPI处于合理水平

　　报告对2019年四季度经济做了回顾。报告认为，四季度全球制造业PMI经历了连续8个季度的持续下行后开始了周期性反弹，全球贸易、重点贸易品（汽车和电子产品）有筑底回升迹象。

　　而内部环境，广义信贷规模存量同比增速为10.9%，处于相对低位；四季度末广义政府支出累计同比增速为9.8%，较3季度末13.1%下降3.3%，处于相对低位。核心CPI处于低于2-3%的合理水平。此外，房地产和基建投资处于低位；制造业有周期性的小幅反弹动力。

　　张斌解释说，CPI主要是由食品，特别是肉类价格带动起来的。现在CPI很高，如果把肉类价格剔掉之后，核心CPI比CPI能够更准确反映的是绝大部分商品和价格和服务的变化轨迹，核心CPI是比较低的水平是1.5%。

　　为什么看核心CPI不能看CPI，因为CPI是往上走的，PPI是往下走的，核心CPI往下走的，而劳动力市场数据是往下走的，PMI市场数据也是往下走的，CPI不能够代表宏观经济总需求的变化，反而核心CPI更准确反映总需求水平的变化，而且它的水平相对来说偏低，什么水平合适？对中国2%到3%核心CPI的水平是比较合适的，1.5%是偏低的。

　　张斌表示，这并不是说CPI没有价值，不值得参考，CPI包含猪肉的价格，反映居民生活成本这一块很有价值很有作用，但是最起码这一拨来看反映总需求方面是失真，不能说CPI上去之后中国经济通胀，把猪肉那一块拿去，其它大部分地方都是物价水平偏低的。

　　疫情对小企业影响突出

　　报告还对2020年经济作了展望，一季度大幅下挫以后，二季度耐用品生产和消费将恢复性反弹，反弹力度取决于政策应对情况，出口和制造业投资将止跌。

　　报告对此次新冠肺炎疫情对经济对影响作了分析。报告认为，此次疫情对劳动密集型行业，以及小企业影响尤其突出。不过，随着疫情结束经济活动将会恢复到正常轨道。

　　报告建议要重点帮助小微企业、劳动密集型服务业、中低收入劳动者；同时要关注房地产销售下降带来对连锁反应。

　　对症下药：建议发行1-1.5万亿特别国债

　　如何对症下药，报告建议：一是中央政府尽快发行1-1.5万亿特别国债，填补商业信贷下降的缺口，保持广义信贷稳定增长；二是免除小微企业社保和公积金；三是给予劳动密集型服务税收假期；四是支持物流、人（员）流（动）恢复的相关支出；五是给予低收入群体消费券。

　　张斌认为，一季度把疫情控制住，二季度耐用消费品的生产和恢复一定会有反弹，但反弹的力度也取决于政策应对。如果按照损失严重程度排序：依次是非金融企业（利润）、政府税收（税收）、居民（劳动报酬）。企业当中第三产业劳动密集型产业受损失更大一点，批发零售娱乐还有旅游交通受影响更大一点。

　　怎么对症下药？张斌表示，重点帮扶对象是小微企业，劳动密集型企业，中低收入者，他们是特别需要关注的。另外房地产销售下降带来连锁反应，地方政府收支缺口放大带来次生的影响等也需要特别关注。

　　采取什么措施？张斌建议，中央政府要尽快发行1-1.5万亿的特别国债。他同时建议放开对房地产开发商的贷款政策，他认为，最近这几年房地产市场发生很大变化，第一个是对房地产价格预期在变，房住不炒政策实施以后预期在分化；第二个房地产市场内部结构发生变化，很多小的房地产企业活不下去，大的房地产企业市场份额更大，大的房地产企业强调的不是囤地囤房，更多强调快进快出加快周转，因此现在控制对开发商的贷款意义不大。特别是疫情阶段，有些开发商面临的困难更大一点，政策对调整更有需要。

　　CF40成员、长江证券首席经济学家伍戈在解读报告时表示，从短周期而言，第一抓手是基建，提高效率、项目选择的情况下，势必是要加码的；另外，货币一定是要配合的，不管是发债，还是银行间利率的配合。此外房地产的政策，因城施策依然是主旋律，我们看到越来越多的城市基于本身的要求，房地产政策是要调整的，房地产不仅仅关系到房地产一个行业，还关注地方政府土地收入以及财政收入的问题。

　　以下为报告部分内容：

　　如何对症下药？

　　一、重点帮助对象

　　——小微企业、劳动密集型服务业、中低收入劳动者

　　二、下半场重点关注

　　——房地产销售下降带来的连锁反应，信贷塌方

　　——地方政府收支缺口放大带来的次生影响

　　——新冠病毒难以根除，海外疫情放大影响全球经济

　　财政政策应是主力军，财政政策具有精准定向、暂时性、政策时间滞后短等特征，适用于应对一次性短期冲击

　　要点：