豆粕震荡偏弱格局将持续 预期下跌空间有限

　　要点：2019/2020年度美国大豆减产且出口将出现恢复性增长，但因陈豆结转库存超高，未能激化供需矛盾；南美新季大豆丰产预期增强，巴西产量有望创历史高位，阿根廷天气情况改善。结合市场表现来看，CBOT大豆重回900美分下方，南美丰产或增添利空压力，但当前价格处于偏低水平，下方可想象空间有限。国内疫情对市场影响偏于利空，但CBOT大豆及对应国内豆粕价格处于偏低水平，在系统性利空环境下将相对抗跌。从豆粕自身基本面看，预期3月份大豆到港偏少，工厂库存处于偏低水平，短期对市场形成支撑；利空方面，大豆外部供给环境宽松，国内春节后至二季度为季节性消费淡季，生猪养殖复苏需要较长周期，需求端缺乏亮点。综合分析我们认为，豆粕震荡偏弱格局将持续，但预期下跌空间有限。

    一、美国产区

　　USDA2月供需报告将2019/2020年度美国大豆期末库存预估报告下调0.5亿蒲式耳至4.25亿蒲式耳，因出口预估上调。2019/2020年度美国大豆播种面积下降导致减产，中国将恢复对美国大豆等农产品采购，出口预估上调在市场预期之内，另外美国旧豆作结转库存超高，即便在减产和出口复苏背景下，本作物年度美国大豆没有大的供需矛盾。

　　近两周美国大豆出口转弱，USDA周度出口检验数据显示，截至2月20日美国大豆出口检验59.5万吨，相比之下此前一周为100.5万吨、上年同期为130.9万吨；截至当周本作物年度出口检验累计同比增幅为15.0%，此前两周分别为18.8%和19.8%。

　　USDA2月份发布的作物展望论坛称，2020年美国大豆播种面预期为8500万英亩，略高于市场预期的8460万英亩，相比之下上年度播种面积为7610万英亩。本次论坛距美国新季作物播种尚早，市场通常更关注3月末基于农户调查的种植意向数据。

　　二、南美产区

　　巴西大豆收割工作稳步推进，作物生长周期内大部分产区天气状况良好，仅南部产区遭受干旱影响，行业机构普遍上调产量预估。当前巴西大豆收获超过1/3，后阶段遭受意外干扰的风险下降，各机构预估数据来看，巴西新作大豆产量有望创出历史最高纪录。

　　阿根廷近期降雨令作物生长环境改善，布宜诺斯艾利斯交易所截至2月27日的周度报告称，阿根廷大豆产量预估为5450万吨，此前预估为5310万吨，上年度产量为5600万吨。阿根廷大豆产区作物尚处于早期生长阶段，后期天气因素仍是市场关注焦点。

　　三、国内大豆进口与库存

　　海关总署数据显示，去年12月份国内进口大豆954万吨，环比增15%、同比增67%，11—12月期间国内大豆进口规模庞大，1月份海关数据尚未公布。Cofeed船期统计数据显示，1月份国内大豆确认到港718万吨，2月份到港预报497万吨，3月份到港预报489万吨。1—2月份到港量正常，3月份到港量偏少。Cofeed公布的周度库存数据显示，截至2月21日当周，港口大豆工厂库存439万吨周比减少50万吨，当前沿海大豆库存水平处于近几年均值水平附近。

　　四、大豆压榨与豆粕库存

　　春节国内工厂大豆压榨开机率恢复缓慢，但近两周开机率快速回升至较高水平。Cofeed数据显示，截至2月28日当周，全国大豆工厂开机率达到55.4%，此前一周为52.0%，不过其预期未来两周开机率将明显下降，因部分工厂缺豆。

　　1月份以来工厂豆粕库存处于近几年同期超低水平，春节前下游备货使得工厂库存快速回落，节后开机恢复缓慢及下游补库令库存进一步下降，近两周在开机恢复情况下工厂豆粕库存略有回升。随着下游备货完成，豆粕进入季节性消费淡季，后期将进入季节性累库阶段，但工厂库存水平处于超低水平，且预期3月份大豆到港量偏低，短期内工厂低库存将是常态。

　　五、小结

　　2019/2020年度美国大豆减产且出口将出现恢复性增长，但因陈豆结转库存超高，未能激化供需矛盾；南美新季大豆丰产预期增强，巴西产量有望创历史高位，阿根廷天气情况改善。结合市场表现来看，CBOT大豆重回900美分下方，南美丰产或增添利空压力，但当前价格处于偏低水平，下方可想象空间有限。

　　国内疫情对市场影响偏于利空，但CBOT大豆及对应国内豆粕价格处于偏低水平，在系统性利空环境下将相对抗跌。从豆粕自身基本面看，预期3月份大豆到港偏少，工厂库存处于偏低水平，短期对市场形成支撑；利空方面，大豆外部供给环境宽松，国内春节后至二季度为季节性消费淡季，生猪养殖复苏需要较长周期，需求端缺乏亮点。综合分析我们认为，豆粕震荡偏弱格局将持续，但预期下跌空间有限。