国债期货市场迎来巨变...全场起立欢迎五大行！

　　2月21日，中国证监会宣布“符合条件的试点商业银行”和“具备投资管理能力的保险机构”被允许参与中国金融期货交易所（以下简称中金所）国债期货交易。第一批试点机构包括工商银行(601398,股吧)、农业银行(601288,股吧)、中国银行(601988,股吧)、建设银行(601939,股吧)、交通银行(601328,股吧)。中金所对此表示，从国际经验上看，商业银行和保险资金参与国债期货，以套期保值为主要目的，没有对股市走势和波动情况产生明显影响。

　　再此，特向朋友们推出本刊此前发布的文章，以专业眼光，说明银行进入国债期货市场的影响。

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　　本论文作者为财政部国库司娄洪、韦士歌两位博士，原文首发于《财政研究》第6期。本文创新之处在于，打破所谓私人产品理念，跳出筹资功能视野，提出树立国债公共产品理念，打造国债市场之核心功能定位。本文运用实证分析和比较研究方法，围绕完善国债市场机制这一角度，指出国债市场面临的主要问题，并就推进现代国债市场建设提出建议。

　　本文先是借鉴主要发达国家做法经验，明确指出国债在金融市场上具有公共产品地位，扮演核心市场功能。其次，结合我国经济进入高质量发展阶段，着重指出我国国债市场存在国债结构不优、市场效率不高、宏观功能不足等问题。最后，在明确新时代国债市场发展定位及要求基础上，提出树立国债公共产品理念，定量优化国债结构，矫正市场扭曲效应，建立央行买卖国债操作机制，以及国债持有大户应当买卖国债期货等意见。

　　[关键词]现代国债市场　公共产品 核心地位

　　[中图分类号]F812.5　文献标识码：A　文章编号：1003-2878（2018）06-0084-0005

　　对主要市场经济国家而言，国债规模及结构通常是其国内规模最大、市场影响深远的金融资产组合，可持续的国债规模、高质量的国债结构和有效率的市场，对于改善政府资产负债表质量，管控好金融体系风险，以及促进宏观经济稳定具有重要作用。我国经济转向高质量发展阶段，经济实力进入世界前列，需要按照新时代深化社会主义市场经济体制改革、发挥市场决定性作用要求，确定我国国债市场发展新方位，坚持新发展理念，深化国债供给侧改革，打造国债在金融市场中公共产品地位，建立健全现代国债制度，着力推进国债市场核心地位建设。

　　一、主要市场经济国家国债市场发展定位及有效经验

　　我国经济已由高速增长阶段转向高质量发展阶段，经济规模稳居世界第二，需要重新确定国债市场发展方位，这是推进现代国债市场建设的重要前提。首先，我国经济实力已经进入世界前列，国际地位实现了前所未有的提升，而国债市场的全球地位却与此相距甚远，补齐短板的要求十分迫切。其次，我国经济已经转向高质量发展阶段，必须坚持质量第一，效益优先。国债市场不仅要一如既往加强筹资能力建设，更要注重提高质量效率，深化市场功能。第三，我国对外贸易投资稳居世界前列，对世界经济增长贡献率超过30%，人民币已经成为国际货币基金组织“特别提款权”货币篮子五大货币之一，有义务有责任向国际社会提供高质量、规范化、标准化的国债产品。

　　主要市场经济发达国家，如美国、德国、日本、英国等国家的国债市场，可以给我国确定国债市场发展方位提供重要参照。从这些市场经济国家情况来看，国债产品及国债市场具有两大基本特征：一是偿还债务依靠财政征税和货币政策操作，国债产品信用质量最高，基础设施完备。二是国债品种丰富，产品期限完整，国债市场有足够深度广度，运行机制完善。这两大特征决定了国债产品在金融市场上具有“公共产品”地位，国债市场在金融市场上扮演着核心市场功能：一是具有定价基准地位，可以有效对冲市场风险。二是拥有最优抵押工具地位，便于资产负债高效管理。三是享有近似货币定位，可在危机时期发挥“避风港湾”作用。这些功能决定了国债市场具有其他私人产品或金融工具难以撼动的、无可取代的市场地位。

　　一些国际组织的实证研究表明，主要市场经济国家发展国债市场各有其法，路径并不全然相同。不过，对于社会形势稳定、经济体系均衡的市场经济国家而言，一些国债供给侧方面及发展国债市场的基本做法可供参考借鉴。一是产品设计坚持简单化、标准化原则，以普通债券为主，保值债券为辅。二是坚持定期化、规模化原则，沿收益率曲线筹资，期限越长规模越小，建立“金字塔形”结构。三是定价机制坚持市场化、公平化原则，既不依赖免税等优惠举措，也不宜相机抉择“时机”。四是坚持货币政策工具化原则，中央银行依靠买卖短中长期国债，定期开展公开市场操作，促进国债市场有效运行，合理引导收益率曲线。这对于我们深入认识国债市场发展正在面临的供给侧、结构性、体制性问题，确定我国国债市场发展新方位，以及推进现代国债市场核心地位建设，具有重要参考价值。

　　二、当前我国国债市场发展面临的主要问题