兴业证券：企业社保费减免额可达6500亿元

　　此次国常会减免企业社保费可达6500亿元。2月18日国常会阶段性减免企业养老、失业、工伤保险单位缴费。用社会保险费收入、社保缴纳比例、大企业与中小微企业占比等估算，不考虑其他降费政策的影响，如果企业都参与减免社保费，那么此次减免企业社保费的规模大体为6500亿元。

　　为什么减税降费：扩需求、降成本、渡难关。经济压力较大，积极财政被进一步强调。由于地方政府隐性债务、市场化等原因，近几年财政政策的思路从基建转向减税降费。2019年减税降费重要目标是降成本，因而减税降费的重点是增值税、减税降费的政策具有长期性和稳定性；今年减税降费还有另一个重要目标是渡难关，当前暂时性突发事件冲击，减税降费可以更有针对性、更广泛地给企业降成本。

　　2019年减税降费超过2.3万亿，新办法筹集资金补缺口。对于减税降费的财源支撑，2019两会时李克强总理称通过压缩政府一般性支出、增加特定国有金融机构和央企上缴利润、长期沉淀的财政资金收回筹集了1万亿元资金。另外，地方筹集资金缓解财政减收，用了调入预算稳定调节基金、提高国有资本经营预算调入一般公共预算比例、盘活存量资金和国有资源资产等方式。

　　减税降费的表述：从巩固拓展到更大规模。2019年大规模减税降费给2020年带来压力，因而，在2019年底，政府对2020年减税降费的表述以及市场预期，都相对缓和一些。但疫情的影响，财政政策有了更积极的必要性，减税降费又得到了更多强调。2019年底的中央经济工作会议，对减税降费的表述是“要巩固和拓展减税降费成效”；而2月16日财政部长刘昆《积极的财政政策要大力提质增效》再提“更大规模减税降费”。

　　简单估算减税降费空间约2万亿。我们从政府债务、财政收支、非政府债务三部分来简单估算减税空间，再加上降费的可能幅度。假设赤字率3%、专项债多8500亿元、土地出让收入可能拖累，政府债务部分可以多约5500亿；假设财政支出类似2019年、财政收入用名义GDP回归结果，财政收支部分减税前约少2500亿；非政府债务部分简单假设为1万亿；此次国常会减免企业社保费6500亿元、再考虑其他降费假设1000亿元，降费部分估算7500亿。

　　风险提示：经济形势、政策超预期。