白糖远期缺口与短期供应增加预期存博弈

　　春节期间，受疫情影响，外盘棉花、棕榈油等品种皆因对未来需求的悲观而大幅下跌，但是白糖仅呈现高位震荡，后续维持强势，主要由于目前市场依然更多关注供应端下降带来的担忧。分析机构Green Pool 2月初上调19/20榨季的缺口预估，从去年11月预估的530万吨上调至663万吨，盘面资金的增持足以显示市场对糖市的乐观及对缺口预期的信心。但随着糖价的上升，此时价格来到博弈区间，短期市场担忧仍不容忽视。

　　1、市场担心巴西制糖比因糖价上涨而上调至37%

　　在疫情爆发的背景下，油价下跌，而国际糖价上涨，市场担心巴西中南部糖厂将提高甘蔗制糖比例。福四通FCStone预计，巴西中南部2020/21榨季甘蔗制糖比例为37.8%，高于2019/20榨季预估34.1%的历史低点。因此，预计巴西中南部2020/21榨季产糖量为2940万吨，同比增长10.7%。但同时巴西方面20/21榨季62%出口食糖已定价。截至1月31日巴西糖厂20/21榨季已定价的出口食糖有1204.7万吨，且平均定价为13.67美分/磅，而去年同期已定价出口食糖有1020.8万吨，平均定价为13.08美分/磅。较高的出口定价会给予国际食糖一定支撑。

　　2、未来三个月印度出口迎来黄金机遇，蝗灾成为未来潜在风险

　　印度方面，政府的食糖销售补贴政策和全球高企库存一直成为国际糖价上方的主要压力。印度糖厂协会ISMA发布的2019/20榨季印度糖产量预估报告显示，预计印度2019/20年榨季糖产量为2685万吨，同比下降19%，福四通FCStone表示，印度糖产量下降将促使2019/20榨季全球食糖供应缺口从此前预估的590万吨增至770万吨。但印度糖库存压力依然巨大，全球糖库存使用率为45%，仅印度就有1300-1400万吨的库存，印度出口存在较大压力。印度出口补贴加上原糖价格逐渐走强，印度出口已经有一定利润，19/20榨季的出口指标为600万吨，19/20榨季印度政府批准对600万吨糖提供出口补贴，总补贴额度达到626.8亿卢比，预计新榨季印度食糖出口量增至500万吨左右。印度开始把目光转移到印尼，据悉印尼修改了对原糖进口的的颜色标准，允许从印度进口原糖。由于原糖价格上涨和全球缺口上调，印度国内糖价出现不同程度上涨，马邦出口慢于市场预期，北方邦出口意愿比较强。预计随着出口配额的重新分配和印尼需求刺激，后期印度食糖出口会有所强劲，毕竟1季度白糖供应相对紧俏。对于此前炒作火热的蝗灾问题，尽管当前蝗灾基本结束，对当前食糖的产量影响不大，但印度政府仍发布预警称，今年6月可能出现更为严重的蝗灾。若再次出现蝗灾，可能会影响到2020/21榨季的食糖的产量。同时目前春植甘蔗处于播种初期以及宿根出苗的阶段，易受到蝗虫的啃食。因此需要关注后期蝗虫爆发和迁徙情况，供应预期及资金情绪或再次推动行情。

　　3、19/20榨季国内仍产不足需

　　2018/19年度，走私糖大量减少，国产糖消化迅速，榨季后期价格上涨加快，产区集团清库同比加速。从19/20榨季供需平衡表看，由于疫情的影响，产区存在一定减产，由于全国产量下调至980万吨左右，泰国减产预计走私难以恢复，虽然配额外进口增加，但考虑到走私减少，消费相对看好，19/20榨季面临全国食糖供应偏紧局面。

　　表1 中国供需平衡表

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　　4、受疫情和惜售情绪影响，走货偏慢

　　整体来看，1月广西销量同比大增，弥补了广东、内蒙销售减少，广西糖厂开榨提前，压榨期间生产顺利，全国库存供应前移。1月全国单月销量同比持平，工业库存增加，整体1月份全国产销两旺。具体来看，云南方面，1月糖厂未能全面开榨，供应不足。广西方面，依照广西糖厂收榨计划、产糖率新高难以弥补单产下降的情况，19/20榨季广西产量目前预估在560-580万吨左右，难以达到600万吨的预期。新疆、内蒙等地区甜菜糖厂收榨结束，共产甜菜糖137.38万吨，1月底累计产销率49.19%，产销率同比偏慢。但是由于今年减产背景，存在惜售情绪导致产销同比偏慢的可能性。

　　表2 2019年糖料种植情况及2019/20年制糖期产量预计

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　　5、政策讨论推迟，配额外进口利润关闭

　　进口方面，1月到港一艘原糖，加上部分白糖，预计1月份报关的进口糖在8-10万吨左右。2020年预计发放配额外食糖进口额度是200万吨左右。由于疫情影响，全国人大召开会议延后，预计2020年涉及白糖相关政策讨论和执行也会推迟。政策因素仍是我们未来需要重点关注的问题。2月份外盘受到泰国干旱减产、白糖贸易流偏紧的影响下，价格一度走强，巴西、泰国配额外进口成本上涨，但同时，国内受到疫情影响，销路不畅，消费端的担忧使得内盘价格偏弱，因此内外价差拉大，配额外进口利润关闭。