需求决定方向 螺纹钢终端需求韧性仍存

　　报告摘要：

　　2019年钢材供需端最核心的关键点在于：（1）供给端：环保限产愈发强调不再“一刀切”，而环保限产背景下，产量越限越高的趋势更加明显。（2）供给端：钢材行业供给侧改革重塑了钢材供给生态，钢材供给刚性相对趋于弱化，长、短流程化废炼钢成为趋势，贡献了钢材供给的弹性，简而言之，供需错配的幅度与时间长度相对减少。（3）需求端：在“房住不炒”及地产调控政策频出、2019年基建低位增长、钢材出口处于低位的情况下，2019年钢材需求不仅未出现下滑仍保持较好的韧性。

　　据不完全统计截止2019年11月份，已经压减钢铁产能1.61亿吨，完成化解过剩产能。尽管已经完成去产能目标，而且从18年开始政策力度明显趋弱，但是我们认为钢铁行业供给侧结构改革仍未完成。

　　根据18-19年产能置换项目，2020年下半年为钢铁产能投产高峰期，同时也意味着更多退出产能，预计明年钢铁行业固定资产投资仍将保持高位。

　　从驱动因素上来看，供给方面，盈利驱动供给，而废钢价格坚挺下的电炉成本对钢价形成支撑，并且在一定程度上抑制明年一季度钢材的供给；需求方面，存量土地支撑施工面积增长，叠加“因城施策”，地产投资呈现缓慢下行，而作为逆周期调控力量，受专项债支持及中央与地方协同性提升，预计明年基建投资将边际回升。

　　目前粗钢产出缺口在下行的尾部，预计明年触底回升。而据历史数据观察，国房景气指数大致领先螺纹钢期货价格7个月左右，我们预计上半年螺纹钢期货价格有所上行。

　　正文

　　一、2019年上半年钢价不温不火，地产韧性超预期，四季度价格上行

　　2019年上半年，1月15日与25日，央行分别下调存款准备金率0.5%，共释放流动性约1.5万亿元，流动性改善，上半年地产投资位于高位，钢材盈利修复后产量不断创新高，掣肘钢材价格。随着四大矿山发运恢复，铁矿石大跌与螺纹钢形成负反馈、钢材连续累库叠加悲观情绪释放，7-10月份，螺纹钢期货价格流畅大跌。钢材盈利大幅收窄，钢材供给从刚性到弹性切换，短流程大幅减产，叠加地产韧性，下游终端需求表观消费维持高位，缓解累库，悲观预期得以缓解，螺纹钢价格止跌转为震荡。10月份地产投资大大超出预期，叠加暖冬及春节提前影响，终端需求韧性延续，北材南下受阻，11月份螺纹钢期货又快速大幅拉涨，修复悲观预期。

　　不难看出，2019年钢材供需端关键点在于：（1）供给端：环保限产的目标是保障空气质量，在环保限产力度边际放松背景下，钢材产量屡创新高的趋势愈加明显。（2）供给端：钢材行业供给侧改革重塑了钢材供给生态，钢材供给刚性相对趋于弱化，长、短流程化废炼钢成为趋势，贡献了钢材供给的弹性，简而言之，供需错配的幅度与时间长度相对减少。（3）需求端：在“房住不炒”及地产调控政策频出、2019年基建低位增长、钢材出口处于低位的情况下，2019年钢材需求不仅未出现下滑仍保持较好的韧性。

　　二、供给端

　　（一）政策方面：钢铁行业“十三五”去产能目标完成，供给侧结构性改革任重道远

　　截止2019年11月，已压减钢铁产能1.61亿吨，完成“十三五”期间钢铁行业去产能目标。通过梳理，我们可以看到钢铁行业行政性去产能从13年便开始，提出严禁建设新增产能，15年正式提出供给侧结构性改革，期间钢铁行业产能不断压减，理论上已无净增产能。根据去产能目标，2016年-2020年期间粗钢产能减少1亿-1.5亿吨，据不完全统计截止2019年11月份，已经压减钢铁产能1.61亿吨，完成化解过剩产能。尽管已经完成去产能目标，而且从18年开始政策力度明显趋弱，但是我们认为钢铁行业供给侧结构改革仍未完成。在19年半中就已做出说明，我们认为去产能不是钢铁行业供给侧改革的目标，而是手段，最终目标是推动钢铁产业的转型升级，实现钢铁行业高质量发展。

　　根据18-19年产能置换项目，2020年下半年为钢铁产能投产高峰期，同时也意味着更多退出产能，预计明年钢铁行业固定资产投资仍将保持高位。根据我的钢铁网梳理，2018至2019两年内，各省区市合计公示/公告了119个产能置换项目方案。其中，净退出炼铁产能3696万吨，净退出炼钢产能3264万吨，通过产能置换新建炼铁产能18330万吨，新建炼钢产18703万吨。分年份来看，预计2020年将有5843万吨新建炼铁产能、7193万吨新建炼钢产能投产。从投产节奏来看，在2020年将投产的新建炼铁产能中，有54%的产能预计将在12月投产，28%的产能预计于6月投产；新建炼钢产能中，有53%的产能预计将在12月投产，21%的产能预计于6月投产。基于明年是钢铁产能置换的高峰，因此，我们预计明年钢铁行业固定资产投资保持高位。