海通期货(年报)：隐性库存流出 沪铜弱势格局

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　　投资要点

　　全球宏观方面，喜忧参半。美国结束了长期以来的衰退，进入发展期，并成为全球经济增长的较为重要的驱动力量。欧洲经济已经出现了停滞迹象，欧元区意大利和法国经济表现较弱，失业率不断攀升；英国经济仍然强劲。亚洲经济疲软无力，等待政策实施；

　　基本面方面，铜矿与精炼铜产量均有所增长，精炼铜消费增速放缓，下游需求同比增高。LME 库存出现回流，隐性库存的流出预示了铜供需的改善。沪伦比值缩小改变了我国铜进出口格局，铜矿进口增加，精炼铜出口增加；

　　预期明年铜价仍然呈现偏下行态势，LME 铜价格区间在 6200-7200 美元/吨区间内震荡，沪铜期货价格在 41000-51000 元/吨区间内震荡；

　　操作建议

　　中国经济进入了三期叠加，整体呈现结构性改变，这或将为铜价带来下行压力。供给方面，一方面，今年十月份的罢工事件给予铜价向上的动能，预期明年该因素仍有影响；另一方面，由于冶炼费用的提高以及铜矿产量的提高，预期明年铜价会出现下行的压力。进出口方面，我国改变了进口精炼铜为主的格局，转为进口铜矿，生产精炼铜，除了一部分自给自足，精炼铜出口也在提高。库存方面，2014 年 LME 库存持续流出，由于需求并不足以支撑LME 库存流出量；今年下半年，LME 库存回流，预计隐性库存流出，将导致市场上铜供给的改变。持仓方面，由于目前市场上多头多为贸易商持仓，即期现套利持仓，而市场上的空头力量多为基金，表现市场对于铜未来价格走势的预期。在总体弱势格局下，存在阶段性反弹的可能。

　　风险提示

　　上行风险：铜矿工人罢工，国内政策对铜行业扶持，欧洲政策带动欧洲经济发展等。

　　下行风险：中国经济刺激失效，市场担忧情绪再度笼罩；欧洲方面预期即将选择执行的量化宽松政策未能执行或者效果欠佳，经济疲软导致铜价格下跌。

　　1. 行情回顾

　　2014 年，铜的价格走了大 V 走势，而后出现震荡行情。在二月中旬至三月中旬这一个月的时间里，铜价格出现了大幅下跌，下跌幅度达 13.51%，主要原因在于人民币汇率改变之前坚挺趋势，出现贬值迹象，对于融资铜资金断裂的恐慌带来下行压力，杭州楼市价格开始下行的消息压断了最后一根稻草，铜价格急剧而下。三月中旬，在价格位于底部的时期，传出国储局收储消息，空头止盈平仓，价格出现回调。价格上涨趋势在青岛融资铜事件之后结束了上涨趋势，转而下跌。之后铜价震荡整体偏下行，一方面市场上铜供应偏紧，大型冶炼企业存在限出现象，有效遏制了铜价下跌；另一方面，中国经济增速放缓，美元走强，为铜价带来了下行压力。

　　2. 宏观经济展望

　　2.1. 国际经济现状及展望

　　2014 年全球经济整体来看，喜忧参半。美国终于结束了次贷危机带来的衰退影响，进入发展期，并一举成为全球经济增长较为重要的驱动力量。欧洲经济虽已经出现了停滞迹象(欧元区意大利和法国经济表现较弱，失业率不断攀升；但英国经济仍然强劲)，欧洲央行上下齐心准备推行刺激政策。亚洲经济疲软无力，等待政策实施。

　　2.1.1. 美国经济状况

　　2014 年，美国经济已经逐渐转为全球经济增长的一个重要驱动力量。制造业信心走势图中可以看出，美国二季度大幅反弹和持续扩张，经济的增长较为坚实。其中，美国工人的小时工资增长迅速，工人与非管理人员工资上涨迅速(图 1)。巴克莱预期美联储将在失业率接近自然失业率时开始加息，考虑到通胀下行风险(图 2)，可能慢于平常紧缩步伐。

　　图 1：美国失业率与小时工资 图 2：美国通胀与核心通胀走势图

　　来源：巴克莱报告，海通期货[微博]研究所 来源：巴克莱报告，海通期货研究所

　　2.1.2. 欧盟地区经济状况