中金：预计百胜中国(YUMC.US)短期问题已在股价中反映 仍看好公司长期价值

本文来自 中金公司研报，作者：郭海燕。

2019年年4季度和全年业绩略超我们预期

2019年4季度收入同比增长6%至20.3亿美元(剔除汇率影响后同比增长8%)，净利润同比增长22%至0.9亿美元;同店销售增速为2%(肯德基为3%，必胜客持平);餐厅层面利润率同比增长0.9个百分点(肯德基增长0.2个百分点，必胜客增长1.8个百分点)，主要受益于成本控制，略高于我们预期。

发展趋势

目前百胜中国(YUMC.US)旗下超30%的餐厅已经暂停营业，仍在营业的门店自春节假期以来的同店销售额较去年可比期间下降40–50%。公司预计2020年1季度可能出现营业亏损。我们预计1季度亏损可能达到1.3亿美元，相应地将2020年盈利预测下调39%至至4.7亿美元，基于的关键假设如下：1)1月24日至2月底期间有30%的门店暂停营业，仍在营业门店的同店销售额下滑45%;3月有20%的门店暂停营业，仍在营业门店的同店销售额下滑20%;2)一定的食材损失;3)租金部分固定(保底租金约占60%);4)员工成本部分固定(有部分小时工，具备一定调整灵活性);5)短期内总务和行政费用相对固定。

我们仍看好公司的长期价值。1)我们认为，假设2020年能够完成新开店800-850家的目标，则2021年业绩或将不受影响。

2)我们认为高效的应急响应机制(如快速撤回春节期间广告)，强大的供应链(全国共有24个物流中心为门店提供支持)以及充足的现金流将有助于公司抵御风险、并在日后实现反弹;3)我们认为有利于推动市场整合，进而有助于百胜中国等行业龙头长期扩大市场份额。

盈利预测和估值

我们下调2020年盈利预测39%至4.7亿美元，引入2021年盈利预测8.5亿美元。公司股价自1月21日以来出现回调，我们认为投资者短期担忧已大部分在股价中反映。当前股价对应19倍2021年市盈率。我们预计2020年业绩承压，但不改长期逻辑，且对2021年盈利影响有限，因此维持跑赢行业评级，下调目标价5%至53美元(对应11倍2021年EV/EBITDA和23倍2021年市盈率，较当前股价有21%上行空间)。

风险

食品安全问题。