银河期货：分歧加重 人为因素难敌铝市的季节性特征

　　第一部分市场研判

　　自国庆期间双边磋商重启以来，双边经贸谈判局势的不断变换对铝价的干扰日益凸显。随着10月制造业数据的继续走弱以及信贷数据的不及预期，市场对经济增长前景的悲观预期已经有所加重。并且从最近国务院频繁召开的多地经济工作会议也可以看出，四季度国内经济增长形势依然不容乐观。在货币政策整体中性，双边摩擦又有升温迹象的情况下，投资者避险情绪的持续回升，或对后期铝价造成负面影响。

　　展望12月铝市，矿石端在采暖季逐渐临近以及安全生产监管的持续收紧下，矿山企业的开工情况始终不及预期，令矿石供应继续维持在紧张状态。而原料端氧化铝企业虽然经历过几轮环保限产，短期产量有所受损。但由于政策范围相对有限，且持续周期较短，对整体供应的影响较为有限。并且随着生产设备的环保改造，企业“抗风险”能力的不断增强也使得政策效果不及往年同期。在外部进口货源的持续冲击下，氧化铝价格的连续回落或令铝厂成本继续下移。通过原料企业的被动让利，铝冶炼企业在利润继续回升的刺激下，投复产进度仍在稳步的推进当中。虽然在政策因素的干扰下，产能的释放节奏较为缓慢，但年底前保持正向增长的趋势暂时难以改变。而需求端在季节性转弱后的消费表现也难以给予多头足够的信心。不过在当下人为干扰日趋严重的环境之中，因流动性收紧引发的挤仓预期使得空头操作较为谨慎。在库存周期尚未切换至累库状态之前，因挤仓预期支撑的近月铝价或将续保强势。总之，供需结构周期性的变化使得铝价上行空间有限，但挤仓风险的难以消除又使得短期下行受阻。在定价逻辑进一步明晰之前的焦灼阶段，或许暂时观望更为恰当。预计12月的运行区间在13600-13900之间。

　　风险提示：氧化铝价格大幅反弹，下游消费再度回暖。

　　第二部分行情回顾

　　期货行情

　　11月内外铝价走势继续分化，在短期流动性吃紧乃至软挤仓行情的强行干预下，短中期定价逻辑的异化使得沪铝月内走势波动加大。而伦铝在宏观情绪再度转弱的拖累之下，价格先扬后抑并持续走软。截止11月25日，沪铝主力收于13805元/吨，月度涨幅基本收平；LME铝受宏观情绪影响，月度涨幅约0.46%，内外比价小幅回落。在目前经贸磋商前景仍不明朗，海外宽松预期不断降温的偏冷宏观氛围影响下，伦铝的疲弱走势恐将继续延续，而沪铝在挤仓风险难以迅速消除的情况下，或将继续稳中带强。

　　图1：LME铝3月走势图

　　数据来源：银河期货

　　图2：沪铝主连走势图

　　数据来源：银河期货

　　现货走势

　　11月氧化铝价格稳中带弱并呈现边际回落态势。截止11月25日，河南、贵阳、山西三地氧化铝价格分别为2577、2510、2558元/吨，均价较10月下降约69元/吨。11月初受此前支撑价格的刚性采购减弱影响，部分原料供应偏紧铝企库存状态的相对饱和令其备货意愿出现下降。同时北方产区气象条件的逐渐改善，令环保禁令得到解除。现货供应的逐步宽松，使得市场交投心态发生变化。叠加因海外供应宽松出现的进口冲击，市场对后续供应过剩的预期开始提前发酵。随着过剩心理的逐渐强化，市场交易心态的逐渐偏空使得价格提前步入弱势调整期。一边是进口氧化铝持续流入带来的供应端销售压力，另一边环保政策的潜在风险又使得产量增长存在变数。在多空双方预期兑现前的窗口观察期内，短期矛盾的相对僵持使得价格曾在一段时间内保持稳定。随着短期环保风险的逐渐解除，在中期供应过剩确定性较强的影响下，氧化铝在12月的价格表现依然难以乐观。

　　11月铝锭现货价格整体持稳，截至11月25日，长江现货A00铝锭现货报价14070元/吨，较10月上涨70元/吨。现货对当月升水80元/吨，较10月下降20元/吨。11月是终端消费周期性转淡的过渡季节，下游企业在月内的需求表现整体尚可。虽不及此前旺季的那么抢眼，但备货意愿的继续维持还是为月内库存的去化做出贡献。在下游消费尚可的支撑下，随着消费地库存量的持续下降，一批看涨资金流入市场并通过推涨近月合约的方式来营造现货供应趋紧的紧张氛围，同时大户企业开始积极收购可交割货源为挤仓现象造势。由于近远月价差拉出近年来的新高，传统保值头寸在无法换月移仓的情况下，纷纷抛售手中现货，使得非交割货物升水大幅走低，并跌至历年新低。随后在交割换月结束之后，现货贴水再度恢复至此前升水水平。但由于月间价差并未有效收窄，在12月逼仓风险尚未彻底消除之前，现货流动性趋紧的预期或将继续影响12月现货的升水表现。

　　图3：国内氧化铝价格

　　数据来源：银河期货

　　图4：现货铝价及升贴水

　　数据来源：银河期货

　　库存数据