中信期货：油粕比飙升？那其实是一个坑

　　2018年油粕比值下跌，不断刷新历史低点。2019年年初受贸易战缓和影响，粕弱油强，但贸易战反复，油粕比又再度下挫。近期中美贸易关系恶化，油粕比终得回升。市场也开始畅想油粕比回到2011-2012年的光景。但真的能如愿吗？尽管中国进口美豆预期再度下降，尽管非洲猪瘟仍拖累豆粕需求，但当前棕油增产局势仍未变，油脂库存压力仍可见。市场疯狂做多油粕比，可能随时面临被踩踏的风险。

　　（1）8月供需报告下调美豆面积，单产环比持平，美豆和全球新作期末库存下调，但只要单产高于45蒲式耳/英亩，美豆都处于供需宽松格局。而且美豆出口和压榨后期可能面临下调，美豆前景并不乐观。

　　（2）棕油尚处于增产趋势中，马棕库存仍处于历史同期较高水平，有待库存去化。国内油脂库存仍处于历史同期相对高位，尤其棕榈油库存远高于去年同期。

　　（3）油粕下游需求可能超预期。2019年五一前后，迎来第一波消费高峰。豆粕量价齐升的景象在2019年下半年也可能再度上演。相比之下，2019年五一前后油脂消费不增反降，表现低迷。中秋备货正在进行，其中菜油成交保持低量，棕油成交回落，豆油成交保持均值水平。节日效应打折，预计春节期间油脂消费为均值水平。2018年油粕比值下跌，不断刷新历史低点。2019年年初受贸易战缓和影响，粕弱油强，但贸易战反复，油粕比又再度下挫。近期中美贸易关系恶化，油粕比终得回升。市场也开始畅想油粕比回到2011-2012年的光景。但真的能如愿吗？尽管中国进口美豆预期再度下降，尽管非洲猪瘟仍拖累豆粕需求，但当前棕油增产局势仍未变，油脂库存压力仍可见。市场疯狂做多油粕比，可能随时面临被踩踏的风险。

　　一、8月供需报告藏隐忧1.1供需环比收紧，但美豆上涨力不从心

　　供需报告下调美豆面积，单产环比持平，美豆和全球新作期末库存下调。美国农业部于北京时间8月13日00:00公布最新的月度供需报告。报告预计，美豆种植面积为7670万英亩（预期8100.6，前值8000），收割面积为7590万英亩（预期7989，前值7930）。美豆单产48.5蒲式耳/英亩（预期47.6，前值48.5）。美豆产量为36.8亿蒲式耳（预期38，前值38.45）。美豆新作期末库存7.55亿蒲式耳（预期8.21，前值7.95）全球大豆新作期末库存1.0174亿吨（预期1.0477，前值1.0453）。此外下调美豆旧作压榨，下调美豆新作出口。

　　此前市场预期8月供需报告或上调美豆种植面积。因6月中旬以来，美豆主产区降水明显减少，利于田间作业，面积终值报告以及7月供需报告可能并没有反映这一点。市场预期落空，美豆面积不增反降，按道理应该利多市场。但并没有。

　　美豆单产稳定在48.5蒲式耳/英亩，按照当前生长优良率看，后期大幅下调概率较小。美豆结荚率与去年相差不多，优良率连续5周稳定在54%，接近2017年同期的59%。2017年美豆最终单产为49.3蒲式耳/英亩。2019年美豆播种延迟，但单产即便下调，按照测算，只要单产高于45蒲式耳/英亩，美豆都处于供需宽松格局。需要警惕的风险是，9月是否有早霜出现。

　　1.2中美贸易关系反复，美豆出口或进一步下调

　　更为重要的是，美豆旧作压榨下调，且中美贸易关系反复，中国境内私营油脂企业可能对美豆采购仍保持谨慎，美豆新作出口或难有起色，甚至后期面临进一步下调的窘境。美国农业部出口销售周报显示，截至8月1日当周，美豆17/18和18/19年度净销售（总）为41.99万吨，环比-6.4%，其中中国采购美豆12.62万吨。8月1日当周出口量101.72万吨，环比+10.4%，其中发往中国51.62万吨。截至8月1日当周，美豆累计出口量4195.73万吨，同比-22%，五年同期均值为4348.524万吨。

　　预计2018/19年度美豆出口4400万吨，较去年的5635万吨减少1235万吨或22%。其中对华出口预计1090万吨，较去年的2768万吨减少1678万吨，或60.6%。