宏源期货点评9月央行降准：对冲资金缺口，缓解经济压力

一、事件：央行公告降准

9月6日晚间央行发布公告，为支持实体经济发展，降低社会融资实际成本，中国人民银行决定于2019年9月16日全面下调金融机构存款准备金率0.5个百分点（不含财务公司、金融租赁公司和汽车金融公司）。在此之外，为促进加大对小微、民营企业的支持力度，再额外对仅在省级行政区域内经营的城市商业银行定向下调存款准备金率1个百分点，于10月15日和11月15日分两次实施到位，每次下调0.5个百分点。

根据人行负责人解读，此次降准将释放长期资金约9000亿元，其中全面降准释放资金约8000亿元，定向降准释放资金约1000亿元。

图1：央行公告降准

资料来源：中国人民银行,宏源期货研究所

二、为什么这个时候降准

9月4日国务院会议指出，加快落实降低实际利率水平的措施，及时运用普遍降准和定向降准等政策工具，因此此次降准是对国务院会议指导的落实。我们在9月金融期货月报中提到，从基本面上看，当前经济增速仍有下行压力，8月中旬公布的经济数据显示投资增速略有下滑，消费受到汽车促销退潮的拖累，进出口增速低位波动，PMI数据显示制造业供需两弱，因此需要通过降准措施对冲经济下行压力。

表1：经济仍有较大下行压力

资料来源：WIND,宏源期货研究所

需要注意9月是较特殊的时间——9月作为季末月天然面临较高的资金缺口压力：缴准、国庆节前取现、MPA考核等季节性因素持续压制资金面。公开市场方面，9月份将有两笔共计4415亿元MLF到期，考虑到8月末逆回购投放数额较小，9月初逆回购到期量较少，但9月仍有1000亿元国库定存到期，同时考虑到今年下半年，市场上投放的未到期资金相比于上半年本身处于低位，从8月份货币市场资金价格看，资金价格偏高位震荡，因此，本身9月份相比8月份的资金缺口压力要相对较大，降准选在9月16日开始或旨在对冲月中税期，整体看货币宽松有助于缓解9月的资金压力。

图2：资金价格高位震荡

图3：OMO+MLF未到期资金量（亿元）

资料来源：WIND,宏源期货研究所资料来源：WIND,宏源期货研究所

同时需要考虑来自海外的冲击——9月19日美联储议息会议将再次涉及到降息的问题，据最新的CME“美联储观察”，美联储9月降息25BP至1.75%-2%的概率为95.8%，维持不变的概率仅为4.2%。自今年下半年以来的全球央行宽松周期压力会逐步反映到人民币上，为了维持汇率的相对稳定，国内同样需要采取偏宽松的政策对冲海外的刺激。

三、降准会起到什么效果

（一）对经济的支撑更为有效

此次降准是2019年内第三次降准，也是第二次全面降准，此前在今年1月份人行宣布全面降准1个百分点，随后信贷数据迅速扩张，2月份金融数据迅速增长，也引发了市场对经济企稳预期的上升，但事后来看，货币传导不畅导致信贷在短暂扩张后未能起到明显的实质性效果，短贷的增长也未能引起长贷的复苏，因此至三季度市场仍未看到经济有效企稳反弹。

图4：社融增长放缓

图5：长贷为期，短贷回落

资料来源：WIND,宏源期货研究所资料来源：WIND,宏源期货研究所

尽管此次降准幅度小于年初，但此次降准或更为有效。近期LPR利率改革、房贷收紧、政金债纳入同业监管等政策利好频发，信贷扩张+疏通货币传导渠道的政策搭配相比于传统的“放水”将更为有效——在高层向金融体系释放流动性后，若信贷能有效传导（无论是金融向实体的传导，还是短贷向长贷的传导），对经济的托底效果将较年初那一轮更为有效。因此我们在9月月报中强调，若后续政策能有效跟进，我们对四季度经济预期并不悲观。

尤其需要注意此次降准对仅在省级行政区域内经营的城商行定向下调存款准备金率1个百分点，即旨在瞄准支持小微和民营企业，有助于继续改善小微企业融资问题、促进三四线城市经济企稳。

（二）对资本市场利好，但预期已部分反映