[期货交易提示]期货交易技巧：INE与DME原油期货套利策略分析

　　根据The Law of One Price（一价定理）的描述，当贸易开放且交易费用为零时，同样品质的商品无论在何地销售，其用同一货币表示的价格都相同。然而，在现实生活中，由于汇率、交易成本等因素限制，同一商品在不同地区间的售价往往不尽相同，这就导致了价差的形成；而一旦价格的错配让投资者觉得有利可图，蜂拥而至的套利者则会涌入两个市场，通过在一市场买入低价格同时在另一市场卖出高价格以赚取其中的无风险利润。在商品期货市场中，套利主要通过买卖期货合约来实现。套利交易主要分为期现套利、跨期套利、跨区域套利以及跨品种套利。

　　从简单的套利模型来看，若同一油种在DME的售价低于INE的售价，且两者之间的价差可以弥补从中东到中国的运费，那么套利者则会涌入DME市场买入原油期货，同时在INE卖出原油期货以等待两者之间的价差回归。而对于有现货资源的贸易商来说，更无需担心价差向相反的方向变动，其可以通过现货交割的方式赚取两者之间的无风险利润。在现实操作中，由于不同交易所在合约设计、可交割油种、交割方式、交割地以及交易币种上的差异，相同商品在不同地区间的交易将维持一个合理价差，若价差偏离正常值，则会产生套利活动。

　　本文主要分析中国和中东原油期货市场跨地区间的价差套利，由于合约规则的不同会影响价差的形成，因此首先需要了解两个期货合约。

　　通过对比可以发现，INE与DME交易的原油期货在合约设计上主要在报价单位、最后交易日、交割品级与交易方式上影响两地之间价差。

　　DME与INE采用不同的交割方式，DME采用的是FOB（Free On Board）交割方式，而INE采用的是仓单交割。

　　FOB也称船上交货价，是国际贸易中常用的术语之一，指按离岸价进行的交易，买方负责派船接运货物，卖方在合同规定的装运港和规定的期限内将货物装上买方指定的船只，并及时通知买方，当货物越过船舷，风险即由卖方转移至买方。

　　而仓单交易指的是卖方将货物生成标准仓单储存在指定交割仓库，交割的流程即是标准仓单的流转，待交割完成后，买方通过标准仓单自行在交割仓库提货。对于买卖双方来说，仓单交割的方式相对于FOB交割节省了时间。在仓单交割模式下，卖方需要自付从产地到交割仓库的运输费用，因此交割结算价包含了船运费。

　　DME采用离岸交割的方式，其交割结算价指的是阿曼原油在阿联酋Mina Al Fahal港口油轮上的价格。因此，DME交易的原油期货与INE交易的原油期货在报价上所包含的意义有所区别。

　　以一个完整的流程来看，若希望将DME阿曼原油通过实物交割的方式结算后运往中国生成标准仓单，需要考虑的是两地在交割环节的差异。从最后交易日上看，DME原油期货的最后交易日是交割月份前第二个月的最后交易日，而INE的最后交易日是交割月份前第一个月的最后一个交易日。DME要求有交割意向的买方需要在最后交易日后向交易所提出交易申请，而INE要求货主提前30天对拟入库原油进行申报，因此，两地在申报时间上可以保持一致。

　　以OQ1809与SC1809合约为例，OQ1809合约最后交易日为2018年7月31日，在2018年8月1日开始交割。DME规定卖方交割时间最多不能超过10天，因此最晚在8月10日开始运输。从中东至中国的海运时间约为20天（船运费约为1美元/桶），那么到达中国的时间约为2018年8月30日，并立即入库生产仓单，若不考虑滞港或交割库容问题，卸油时间约为2天，因此生成仓单的时间约为9月1日。SC1809合约最后交易日为2018年8月31日，由于INE采用5日交割法，在第五交割日之前的每天0.2元/桶仓储费用须由卖方承担，那么在2018年9月5日之前所产生的仓储费用为0.8元/桶（0.2×4天），入库产生的检验费用暂时忽略不计。

　　此外，套利交易还需承担原油损耗的风险，DME与INE分别规定交割时期最高损耗分别不超过0.2%与0.06%。

　　表为INE与DME原油期货标准合约

　　可交割油种使INE-DME原油期货套利成为可能

　　在套利活动可交割油种的选择上要遵循“交易量足够、现货可自由流通”等原则。作为OPEC成员国，伊拉克与阿联酋的原油出口有严格的目的港限制，且OPEC原油多以长约出售，难以满足市场稍纵即逝套利机会对现货的需求，因此，这两地的原油难以满足INE-DME套利的需求。此外，胜利原油、马西拉原油以及卡塔尔海洋油由于缺乏足够的交易量，也难以成为现货市场套利的选择。也门原油出口量由于内战的原因已从2013年的6.6万桶/天下降到2017年的2.2万桶/天，卡塔尔海洋油则基本不运往中国。