江南晓望\原油开启冰河时代

　　图：分析预计，未来原油价格回升的程度需要看各国疫情防控结果\路透社

　　在新冠病毒的影响下，全球大宗商品消费下降，全球贸易流量放缓，原油生产国博弈大幅增产，欧美股市抛售引发恐慌同时发生，全球商品价格跌宕起伏。CRB商品价格指数年初至今下跌32%，跌至1999年6月以来的最低水平，其中原油价格首当其冲，年初以来暴跌66%以上。特别需要指出的是，石油产品不仅仅是能源产品，也是金融产品。许多金融衍生工具是架在石油价格之上的。石油价格意外持续下跌，会使衍生工具对冲失效，造成金融风险。

　　（一）谈判失败造成原油价格快速下探，对金融市场产生重大影响

　　“如果你控制了原油，你就控制了所有国家。”这是美国前国务卿亨利．基辛格对原油的理解。过去一个世纪，围绕着原油这种“黑色黄金”，世界发生过多次战争。新冠病毒在中国爆发后，能源需求下降，油组和俄罗斯围绕市场份额展开的激烈争夺，石油价格从59美元快速跌至45美元。

　　此后，新冠病毒在全球范围内爆发，为了抑制疫情扩散各国被迫施行封国封城的政策，交通运输水平大幅下降导致能源需求急冻。供应面不降反升，沙特和俄罗斯均计划大幅增产，从而导致短时间内供给大于需求，原油再次跌到20美元左右。预计未来原油价格回升的程度需要看各国疫情防控结果，生产国博弈情况来定。

　　3月6日以沙特阿拉伯为首的石油输出国组织（OPEC）与以俄罗斯为首的非油组产油国的减产谈判失败。主要原因是油组希望保住原油价格来满足其财政支出，而俄罗斯不愿继续牺牲市场份额来支撑油价。减产协议对俄罗斯并无益处，只会让美国页岩油占据更多市场份额。而低油价对美国页岩油市场影响巨大，美国页岩油生产商是高收益债券市场的重要组成部分，将不可避免对美股乃至整个金融系统稳定性造成冲击。

　　谈判失败后沙特大幅调低官方石油售价并提高产量，动作之迅速令俄罗斯也措手不及，国际油价创下自1991年海湾战争以来最大单日跌幅。随后，俄罗斯也宣布在今年4月将原油产量提升至历史最高水平。同时包括阿联酋在内的其他OPEC国家也计划扩大生产。这一变化显著超出市场预料，加上疫情在欧美的不断扩大，原油价格迅速下挫，能源生产国货币包括卢布、加拿大元相继下跌，能源高收益债企业信用利差高企，引起全球金融市场震荡。

　　（二）论持久战：俄罗斯或坚持更久，油组将面临较大压力

　　沙特需要每桶83.6美元来平衡预算，沙特现金储备为5000亿美元，比2014年的峰值下降了三分之一。如果布伦特原油价格保持在35美元并保持政府支出不变，沙特阿拉伯则需要考虑要如何解决外汇的问题。相比沙特，俄罗斯对原油的依赖程度相对较低，40%的财政收入来自原油和天然气。尽管俄罗斯需要油价保持在每桶42.4美元上方才能满足其财政收支平衡以及稳定卢布的需求，也需要经历相对痛苦的时期，但是俄罗斯在过去五年中已经未雨绸缪，将储备金重建至5700亿美元。俄罗斯政府宣布他们可以动用1500亿美元的财富基金，在油价低于每桶30美元的情况下维持10年之久。成本方面，沙特原油成本很低，井口成本在10美元左右。俄罗斯去年公布的综合成本在45美元，但俄罗斯西伯利亚等地区原油成本每年下降。同时卢布年初至今贬值已经超过20%，有利于进一步降成本到30至40美元，井口成本或可控制在10美元。

　　其他大部分油组国家需要油价稳定在每桶60至85美元左右来够满足其财政支出。如油价长期持续低于45美元，那么油组的财政负担并不轻松。根据国际货币基金组织估算，饱受西方制裁的伊朗在国际油价达195美元每桶时才能实现预算平衡，阿尔及利亚则需要109美元，科威特至少需要油价达到55美元，阿联酋为70美元。长期保持每桶20至30美元的石油将无法满足财政预算和经常帐户平衡，并且当地的政治经济局势或将变得更为复杂。

　　尽管国际油价暴跌，各原油生产国却不能就此停止产出，而是将在亏本的情况下继续生产，甚至大量增产。沙特能源部已经指导沙特阿美将原油产能从每天1200万桶提高至1300万桶，比上个月的产量高25%，高于其最大的可持续产能，这表明沙特可能利用其战略库存。俄罗斯能源部长说，俄罗斯有能力将日产量提高50万桶，达到每天1180万桶，这也是创纪录的。

　　（三）美国页岩油或面临较高亏损