「财经纵横」陈道富：中国无需突破“赤字货币化”戒律

陈道富：中国无需突破“赤字货币化”戒律

财经纵横

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近些年，受经济增速下滑和减税降费等因素影响，我国财政收入增长缓慢。今年的新冠肺炎疫情更是导致财政收入下降，支出增加，财政缺口巨大，需增加财政赤字规模（3.6%以上），发行更大量的地方专项债券（3.75万亿元）和抗疫特别国债（1万亿元）。因此，我国迫切需要探索更有效的财政融合和货币操作间的合作方式，包括贴息、政策性金融业务等。

但应该看到，目前我国债券市场仍有足够空间吸纳今年新发行的特别国债和地方专项债。例如，1—4月份我国短时间内快速加大了国债（1.17万亿元）和地方专项债（1.9万亿元）发行，甚至部分企业密集发行了疫情债，但市场购买踊跃，市场利率不断走低，甚至超过央行政策操作利率的下降幅度，比美国等发达国家的操作更有效率。此外，银行目前仍保有足够的流动性，法定存款准备金也有进一步下调空间，还可释放巨大的市场流动性。此外，货币对财政的支持，有赖于财政支出的优化和使用效率。当前我国有必要进一步优化财政支出结构，特别是搭建能直达特定个人和企业的科学、系统的支出渠道。

我国当前的实践确实暴露出财政与货币政策协调存在众多需要进一步改进的方面。两者之间的协调至少应包含以下三个领域：财政融资和货币政策操作配合、广义的政策性金融业务以及为维护金融稳定产生的亏损承担等。但是，我国既不需要，也不应该从理论上重新讨论早已有定论的央行直接向财政赤字融资的“赤字货币化”问题。

央行出于宏观调控目标，通过买卖二级市场上的国债，吞吐基础货币，影响市场利率，是货币与财政政策相互配合的重要方式。在这过程中，财政赤字融资受市场约束，或者说是借助市场力量判断财政行为的风险收益，进而决定国债发行的数量、价格。央行从价格稳定、经济增长等宏观目标出发，独立决定适宜的基础货币投放量和市场利率水平。但出于市场公平和市场影响力等考虑，选择最为合适的干预对象——国债，通过买卖、回购、拆借等方式参与市场，仅在事实上与财政政策形成一定的配合。这种配合是双方从各自职能和目标出发，独立决策和操作的。

这里还有必要进一步区分另外三种货币支持财政政策的方式。1.央行出于压低国债发行利率、支持国债顺利发行等目的，进行二级市场国债的买卖等操作。2.央行在一级市场直接购买政府发行的国债、地方债等。3.央行直接为财政收支缺口透支。这三种直接支持财政收支缺口的方式，丧失或者有可能丧失央行的独立性，沦为财政的融资工具，属于严格意义上的“财政赤字货币化”。

我国强调“有为政府”，各级政府也有动力追求经济增长、社会公平等特定目标。相对于那些天生不信任政府的国度，我国政府更容易得到民众支持，包括资金支持。为防止社会行为过度政府化，提高资源市场化配置的比重，不宜由货币管理部门——央行轻易提供直接融资支持，更需由政府为自己的行为争取资源支持。当然，考虑到当前全球处于转型期，我国也处于关键的战略机遇期，“看见”+“熬过”是重要手段。特别是在疫情等非经济因素冲击下带来的经济停滞，在保留“央行不可以直接向财政透支”的铁律下，是可以也应该适当加大财政和货币配合的尺度和力度的。

（陈道富：长安街读书会成员、国务院发展研究中心金融所副所长）

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原标题：《「财经纵横」陈道富：中国无需突破“赤字货币化”戒律》