关注全国复工进度——江海证券宏观债券专题2020

　　主要内容：

　　经过近一段时间的密集管控后，新冠肺炎疫情出现了缓和迹象。我们认为接下来需要密切关注各省的复工情况，这不仅会影响到下一阶段新冠肺炎的走势，也是新冠肺炎对经济作用的直接体现，对应我们此前提到的新冠肺炎对市场影响的“第三个拐点”。

　　一、全面复工面临的问题

　　目前全面复工存在两方面的限制，一是复工会提高新冠肺炎疫情的输入性以及聚集性风险；二是以目前的产能看，以口罩为代表的日常防护用具整体较为稀缺，无法满足全国8亿劳动力的日常佩戴需求。但继续停工的代价也是我们无法承受的，全国范围内逐步复产是必然要求，按此前的安排，全国非湖北的绝大部分省市会在2月10日开始陆续复工。

　　对于复工节奏而言，我们认为根据人员构成、需求情况等不同，工业企业、服务业、建筑业各行业的复工时间存在一定差异。复产第一优先级企业主要为涉及保障城市运行必需、疫情防控必需、群众生活必需及其它涉及重要国计民生的相关企业，目前已陆续复工。第二优先级为主要由本地员工为主的、本地产业链完整的工业企业，提供必要生产生活服务的宾馆、餐饮、商贸流通企业等服务业，以及轨道交通等重点民生工程及混凝土生产、渣土运输等必要配套企业。第三优先级为外来员工占比较高但来自疫情高发区人员较少的工业企业，地方金融机构、房地产相关的服务业，安置房建设等一般民生工程。

　　值得注意的是，不少企业表示，虽然其对外宣称将于2月10日开始复工，但考虑到各省市对外地返工人员的隔离要求以及工人的返工情况，全面复工可能至少还需要一至二周。

　　二、如何跟踪复工数据

　　从逻辑上思考，复工首先需要外地劳动力返程，在经历隔离期后，再返回工作岗位，即存在“返程-隔离-复工”的先后顺序。对应数据，劳动力返程情况可以通过观察全国铁路、道路、水路、民航发送旅客数量来跟踪，工业企业的复工情况则可以跟踪工业产品产量、开工率、库存情况或价格来判断。服务业和建筑企业目前可跟踪的高频数据较少，我们认为可以通过观察第三产业较为发达的城市地铁客运量来近似城市内部的人口流动情况。

　　从全国铁路、道路、水路、民航共发送旅客数量来看，正月初五至正月十四期间全网日均旅客发送量约为1300万人次，仅占2019年同期的15%左右，返程高峰尚未出现，这与全国大部分省市延迟至2月10日复工有关。根据铁路车票预售情况来看，第一波返程高峰在2月8日-11日。

　　从工业生产的高频数据来看，日均耗煤量明显偏低，钢铁、PTA生产受春节影响较小，今年虽然受疫情影响钢铁产量出现了超季节性的下滑，但下滑幅度不大，PTA产量甚至已经超过节前。虽然供给保持了基本稳定，但上述行业中游运输，下游建筑、纺织等行业复工延迟，供需错配明显，导致企业库存快速增长，产品价格下跌。后续对复工的跟踪可以以观察上游企业的库存及产品价格为主。

　　从地铁客运情况看，我们选取第三产业占比及地铁占城市公共交通出行量比重均较高的北京、上海、广州、南京、成都为观察对象。目前而言，由于跨地区返程高峰尚未到来，上述观察市地铁客流均未出现明显的反弹迹象，上海、北京、广州、成都今年单日客流量占去年同期的比重基本在10%左右，南京返程人数相对较少，该比重约为5%。

　　总体而言，2月10日后全国会开始陆续复工，但考虑到各省的复工安排及隔离要求有所差异，工人返工速度不一，后续仍需密切跟踪复工情况。数据上全国旅客发送量要领先于工业品产量及各市地铁运量。需注意由于下游复工较慢，钢材、PTA等中上游工业品供求已经出现了错位，供给基本稳定而需求骤减，短期内相关工业品价格会承压。

　　如果复工较慢，对经济会产生一定的压力，但是对防控疫情的进一步蔓延则是非常有帮助的。实际上，虽然从数据看疫情有缓和的迹象，但是后面更大的考验还是复工后的疫情的变化，这也是影响目前金融市场的最核心的因素。因此，如果复工慢，但疫情管控效果更好，那么对金融市场的影响可能更偏乐观。

　　经过近一段时间的密集管控后，新冠肺炎疫情出现了缓和迹象。从近几日卫健委公布的数据看，追踪到的密切接触者和接受医学观察人数增速持续下降，新增疑似病例稳住了增长势头，湖北及全国非湖北地区新增确诊病例均呈现出向下态势。目前影响债券市场的三个拐点分别是：(1)疫情的拐点；（2）货币政策放松的拐点；（3）经济的拐点。我们认为接下来需要密切关注各省的复工情况，这不仅会影响到下一阶段新冠肺炎的走势，也是新冠肺炎对经济作用的直接体现，对应我们此前提到的新冠肺炎对市场影响的“第三个拐点”（详见《关注三个拐点——江海证券债券市场专题报告2020-2-2》）。

　　一、全面复工面临的问题