交通运输：中央财政支持国际及重大运输任务航班 减轻航司成本压力

事件

    3 月4 日，财政部、民航局发布《关于民航运输企业新冠肺炎疫情防控期间资金支持政策的通知》1，为积极应对新冠肺炎疫情对民航业的影响，鼓励国际航线不停航，引导已停航的国际航线复航，中央财政对执飞往返境内航点（不含港澳台地区）与境外航点间的国际定期客运航班的中外航司，以及按照国务院联防联控机制部署执行重大运输飞行任务的航空公司给予资金支持：1）国际定期航班奖励：共飞航班每座公里0.0176 元，独飞航班每座公里0.0528 元；2）重大运输飞行任务，在疫情结束后，根据实际运输成本给予适当补助。政策执行期限为2020 年1 月23 日至2020 年6 月30 日。

    评论

    受疫情在中国及全球范围的扩散影响，中国国际及地区航班运力下降明显。国际民航组织（ICAO）2 月中旬表示约有70 家航空公司取消所有往返中国大陆的国际航班，另有50 家航司减少了相关航班运营，这导致外国航司往返中国的直飞航班运力减少80%，中国航司运力则减少了40%2。根据CAPA 周度数据显示，上周（即2 月24 日起一周）国际及地区起降架次较1 月13 日当周（即春运期间）下降约75%。

    静态测算下，我们估计奖励金额对航司共飞航班单位成本覆盖比例约4-6%，独飞航班覆盖比例高达13-18%，对航司共飞航班可变成本覆盖比例约为8%-12%，独飞航班可变成本覆盖比例约为26-36%，或将有效减轻航司成本压力，促进国际线复航。截至2019 年上半年，国航、东航、春秋、吉祥单位ASK 营业成本（扣除民航发展基金）为0.3781、0.3881、0.2889、0.3353 元/座公里（吉祥航空为估计值）。简单假设国内线和国际线平均单位ASK 营业成本一致，静态测算下，我们估计共飞航班奖励金额对单位成本的覆盖比例依次为4.7%、4.5%、6.1%、5.2%；独飞航班奖励金额对单位成本的覆盖比例依次为14.0%、13.6%、18.3%、15.7%。

    考虑疫情期间飞机利用率低导致单位固定成本较平时更高，实际成本覆盖比例可能低于我们的测算值。假设可变成本占整体单位成本50%，奖励金额对于可变成本的覆盖比例更高。航司多以边际贡献作为航班停飞与否的重要标准，我们认为该支持政策将有望促进航司国际线复航。

    当前我们覆盖的航司估值筑底，但仍需静观疫情发展态势，建议关注受疫情影响可能出现的行业整合，若发生，有望重现美国航空业整合后的长期牛市以及中国2010 年整合后的大幅上涨机会。当前国航A/H、东航A/H 分别对应2020 年1.0/0.7、1.1/0.7 倍P/B，春秋、吉祥分别对应2020 年15.2/13.1 倍P/E（均未考虑疫情对于2020 年盈利的影响）。我们建议投资者等待疫情趋势更稳定后再考虑介入。

    风险

    航空需求不及预期，疫情在海外持续时间传播广度超预期，各国进一步实施出行管制。