专题研究报告：白糖中长期投资者可分批入场做多

　　白糖中长期投资者可分批入场做多

　　白糖

　　市场交易了什么？

　　4月份国内外糖价出现了明显的下跌趋势，SR2009从5500附近下跌4月底的4800以下，月末有所反弹。下跌的原因是（1）全球疫情持续爆发，影响全球需求，据相关机构粗略估计全球本年度需求下降约500万吨左右。（2）原油持续大跌，导致市场交易巴西制糖比上升，对应糖产量增加约700万吨。（3）国内消费处于淡季，疫情也导致国内需求可能下降70-100万吨左右。站在当前时间点，未来价格何去何从呢？

　　巴西产量将大幅增加

　　巴西新榨季从4月份开始，即进入2020/21榨季，其产量高峰期在7-9月份。过去几年原油保持稳定，巴西甘蔗制糖比也保持在稳定水平，即35%附近，波动不是特别大。但是今年却不一样了，今年原油价格大跌，直接导致巴西乙醇竞争力下降，糖厂不得不从生产乙醇转向生产原糖，制糖比大幅可能提高至45%左右，制糖比提高1%大约导致食糖产量增加60-70万吨左右。那么意味着2020/21榨季巴西食糖产量将增加约700万吨左右至3300万吨以上。

　　表1：巴西产量预估

　　（数据来源：研究所）

　　目前外盘低于所有国家成本

　　从全球糖生产成本来看，巴西糖生产成本在12-15美分/磅，印度糖生产成本在18-20美分/磅，泰国糖生产成本在15-17美分/磅。其它主产国澳大利亚、俄罗斯和欧盟糖生产成本在16-19美分/磅。目前国际糖价在10美分以下，已经跌破了除巴西少部分地区以外的所有国家的生产成本。

　　短期下跌力量或许得到部分的释放。

　　图1：全球糖生产成本（美分/磅）

　　（数据来源：研究所）

　　国内库存压力不大

　　本年度全国食糖产量稳定。截至3月底，全国累计产糖981万吨，预计本年度国内产量大约在1040万吨附近。截至2020年3月底，全国食糖库存为504万吨，与2019年相差不大，也说明库存压力也不大。

　　图2：国内工业库存 万吨

　　截止4月底，国内仓单量约为1.6万手，远低于过去三年同期平均水平。这也从侧面印证了目前国内库存压力不大。

　　图3：郑盘仓单量 张

　　进口关税将在5月份下调

　　我国近年来食糖的进口配额一直维持在194.5万吨，配额内进口糖的关税税率为15%。配额外的关税，根据国务院关税税则委员会决定的食糖产品实施保障措施的相关规定，进口保障措施关税将在2020年5月21日到期，到期之后配额外关税将降低至50%的水平。

　　由于前期原油带动原糖大跌，国内外价差较大，导致进口利润非常高，国内现货和期货都在4月份进行了去利润化。

　　在非正规渠道进口方面，主要是指的走私糖，非官方数据显示2019年走私糖较过去两年大幅下降，平均每个月可能不到10万吨的量，同比大幅减少10万吨以上的水平。按照目前国内对边境的封锁态势，预计2020年国内非正规渠道进口糖将继续下降，可能低于2019年的走私量水平。

　　逻辑与策略

　　（1）从全球来看，由于疫情的影响，全球消费下滑大约500万吨左右，这也使得年度初期市场预期的缺口基本上被消费下滑抵消。

　　（2）目前全球疫情的利空影响还在，但外盘短期跌幅够大，盘面处以十几年以来最低水平附近，跌破所有国家生产成本，或多或少部分反映了这些利空。

　　（3）巴西从4月份开始新榨季，制糖比提高导致糖产量增加700万吨左右，部分已经计入价格。