5月宏观策略、大类资产配置与大宗投资机会

　　宏观经济观点

　　国家统计局最新发布的季度经济数据显示，一季度GDP为同比下降6.8%，前值为增长6%，前后落差达到12.8%的极端值。这也是中国自建立GDP核算制度以来首次出现负增长，三次产业均有大幅下滑且收缩程度远超03年非典和08年次贷危机时期。

　　从月度数据看，3月规模以上工业增加值下降1.1%，而该指标前值为下降25.87%；1-3月固定资产投资累计同比下降16.1%，前值为下降24.5%；3月中国社会消费品零售总额同比下降15.8%，前值为下降20.5%。可见，随着中国复工复产的推进，工业生产的边际改善非常显著，投资也明显回升，消费恢复虽然相对较慢，但态势明确。

　　此外，就业数据显示，3月份，全国城镇调查失业率为5.9%，比2月份下降0.3个百分点，总体形势稳定。但工业企业利润数据出现连续大幅下滑，3月的同比增速从上个月的-38.3%回升至-34.9%，预示未来一段时间企业经营情况仍不容乐观，加上美国等重要经济体抗击疫情的效果并不理想，社交限制延长和复工推后的举措会导致最终出口需求的被拖累，进而引发我国复工效果的“倒春寒”。

　　从英国的病情和政策演绎来看，国外经济活动也不可能长期停滞，抗击疫情的措施和经济有序复工将成为5月份国际经济的主流。因此，我们综合判断全球经济受疫情冲击的最艰难时刻就在4月-5月份，未来经济会逐步恢复活动，而中国将率先走出疫情的影响。

　　对于疫情过后的中期经济走向，我们必须回到制约中国经济发展的长期因素上。显然，诸多长期因素依然在起作用。近期央行调统司发布的城镇居民家庭资产负债调查课题使我们更加清楚地认识到，当前我国经济在存量结构上面临着诸多挑战。课题指出，当前我国家庭资产以住房拥有率达到96.0%，而金融资产占比较低，仅为20.4%，居民家庭更偏好无风险金融资产。说明我国家庭资产的流动性较差，风险承受能力和意愿都比较低。并且负债参与率高达56.5%，房贷是家庭负债的主要构成，占家庭总负债的75.9%，资产和净资产的分化程度偏高。并且城镇居民家庭资产负债率为9.1%，总体稳健，但少数家庭资不抵债，且居民家庭债务收入比为1.02，略高于美国居民水平（0.93）。因此，需要密切关注资产流动性风险和个别家庭债务风险。而从群体结构看，中青年群体负债压力大，债务风险较高；老年群体投资银行理财、资管、信托等金融产品较多，风险较大；刚需型房贷家庭的债务风险突出。

　　正是基于这样的资产存量结构，我们当前抑制房地产投机的政策必须坚定不移，促进消费的政策运行有其难度。而从财政的状况看，靠赤字和特别国债来推进新基建的力度也可能不尽如人意。那么，期待疫情过后中国经济有一个突飞猛进的增长就不太现实。

　　同时，也由于经济潜在增速不断下行，而通胀压力中期内较小，因此，除非遇到自然灾害引起农产品(行情000061,诊股)价格暴涨，那么，未来相当长的一段时间中，经济将运行在低利率和平稳发展的轨道中。

　　所以，从中期来看，这种组合可以给股市以较好的结构性行情基础，预计未来一两年股市可以再次呈现结构性的健康牛市。但对大宗商品而言，当前要结合基本面状况，高度关注产业链上下游企业之间的博弈关系，谨防冲击。

　　表：2020年1-3月份主要宏观经济指标跟踪

　　资料来源：Wind，国投安信期货

　　前期市场走势回顾与下月配置观点展望

　　3月下旬到4月份，在全球的联合救市下，大类资产迎来了流动性危机后恐慌情绪缓解下的交易窗口，金融品迎来了估值修复，而商品也呈现出结构性行情。黄金的反弹标志着美元流动性压力的缓解，而国内在货币宽松回归后，股指低位反弹，国债延续走强。海外经济的停滞显然对于原油的冲击较大，上月原油经历了当期供需盈余压力下的“第二波冲击”，放大了国内化工品的波动性和交易难度。我们上月提出了关注工业品加速探底后，成本支撑带来的交易机会，而这一点在有色板块体现较为突出。同时我们提出关注海外疫情防控带来的供给冲击主线，也在铁合金等板块上得到了验证。而围绕着国内率先复工这一主线是大宗商品市场的最重要驱动因素，它决定了在恐慌缓解后中下游的产成品去库和对于原材料一定程度地回补，这在上个月很多和国内需求更为密切品种的定价上得到了的体现。农产品在供给端承受了压力，在油价下跌以及巴西货币大幅贬值等因素共振下，油脂油料承压，白糖大幅下跌。