银河期货(年报)：2015动力煤黎明前仍是黑夜

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　　一、动力煤走势回顾

　　2014年动力煤整体处于震荡下行的走势。1月份期货开盘价格在570.4元/吨，随后持续回落，至3月中旬触及490.8点的低位。 而现货价格方面，1月初环渤海指数在610元/吨，而后持续下跌至4月初的530元/吨，由于大秦线开始检修，现货动力煤价格开始小幅反弹，至5月底反弹至537元/吨。期货价格也在3月中旬触及490.8点低位后开始反弹至543.4元/吨的高点。这一时段期货价格反弹明显强于现货价格。

　　7-8月份是动力煤的消费旺季，但今年与以往不同。由于上游库存量持续处于高位，下游发电量受制于水电增加，火电发电量始终没有明显提升。期货盘面上，今年7月中旬，动力煤期货合约触及全年最低点482元/吨，传统消费旺季的现货市场表现也不尽人意，自进入6月份以后，现货市场持续下跌，环渤海指数由6月4日的534元/吨降至8月份的478元/吨，现货价格降幅之块是历年夏季动力煤行情中所没有的。

　　夏季用煤高峰过后，由于现货价格持续下跌，国务院开始召开专门会议研究动力煤企业脱困问题，随后相关部门先后出台多项政策助力煤炭企业脱困。大集团也积极调整港口销售价格，在多重因素的推动下，煤炭价格结束了跌跌不休的态势，从9月份开始，现货价格连续回升，环渤海指数由9月初的482元/吨上涨至12月初的526元/吨，涨幅较为明显。期货方面，自7月中旬触及底部后在10月上旬上涨至532.8元/吨。

　　10月中旬后，动力煤期货和现货价格出现分化，现货价格接连攀升，而期货盘面大幅回调后开始窄幅震荡，并没有随现货价格的升温而上涨，其主要原因是由于投机资金对于盘面影响较为严重，导致期货盘面贴水严重。但后续随着交割月份的来临，我们认为期货现货价格有望回归。

　　图1: 动力煤期价走势

　　图2:环渤海指数

　　资料来源： 文华财经 WIND 银河期货研发中心

　　图3: 动力煤期货各合约间价差

　　图4: 北方五港动力煤现货价格

　　资料来源： WIND 银河期货研发中心

　　图5: CCI1和CCI8价格

　　图6: 国外动力煤价格

　　资料来源：WIND 银河期货研发中心

　　二、宏观分析

　　回顾2014 年，由于产出和通胀增速双双下行，从大的经济周期来看，我国宏观经济运行于一个“衰退”周期中，同时伴随的是产业结构不合理，企业部门负债率高等问题。造成当前经济周期最大的原因是房地产行业冷却，也由此引发了宏观经济系统性衰退风险。地产以及与其关联密切的行业是产能过剩的主要领域，因此也是去库存和去产能调整的重点领域。第四季度随着前期国家政策扶持，房地产行业销售情况出现短暂好转、下滑趋势得到缓解，但由于人口红利消失、政策方向改变，房地产行业下行趋势确立，需求不振和结构调整以及“衰退”的情况将持续。主要贸易国经济状况分化，外需难有较大起色，但外贸政策偏暖，总体来看外贸对经济影响偏中性，不足以支撑经济维持前期增长速度。财政政策维持宽松，基建投资继续为对冲房地产投资下滑带来的风险发挥作用，但随着国内基建产业逐步饱和，基建行业向外扩张的要求和现实情况更加明显，而财政扩张将使我国财政赤字将进一步增加。货币政策保持定向宽松的同时终于在四季度采取了降息的全面宽松手段。虽然当前产业结构调整和企业部门去杠杆的过程仍在进行，但防范经济下滑压力已经摆在了决策层的首要考虑位置，降息空间的打开意味着前期政策和舆论上的包袱己经不复存在。目前来看物价水平未有显著升高，上下游通缩压力不减，流动性未有效进入实体经济，内需不振的情况犹在，后续继续降息降准空间仍存。