国信证券：中国平安(02318)以“金融+科技”打造新护城河，继续引领未来

公司 国信证券：中国平安(02318)以“金融+科技”打造新护城河，继续引领未来 2020年4月6日 16:07:14 国信证券

本文来自 微信公众号“ 王剑的角度”，作者：王剑、李锦儿。

摘要

主要结论与内容

区别于同行，中国平安(02318)核心竞争优势在于广泛的客户基础、强大的销售渠道、创新科技的应用。寿险业务质量国内领先，寿险改革推动价值增长。科技赋能金融，构筑新的护城河，长期增长可期。

核心优势：治理先进、战略明晰、集团协同

公司核心竞争力来源于其先进的公司治理模式，分散的股权为管理层提供发挥空间、采取联席CEO制度决策模式、构建股权激励机制等，为保险业务保驾护航，同时引领金融科技创新。互联网用户潜力巨大，精细化客户经营创造协同效应。分红与营运利润相关，分红确定性高。

寿险业务品质领先，改革坚定推进

（1）对代理人销售渠道一贯重视，强化重点从规模建设逐渐转移到效率建设，且运用科技、优才计划升级代理人队伍，整体新业务价值率和代理人产能呈现上升趋势；（2）近年来NBV快速增长，价值创造能力已经明显提速，ROEV高于同业，且在未来几年可持续；（3）具备超强利润储备，保证利润持续稳健增长。2019年平安寿险剩余边际余额为9184.16亿元，较期初增长16.8%，过去5年复合增速为29.1%；（4）传统分红万能均衡发展，利率风险敞口低于同业。

科技赋能金融，构筑金融科技护城河

通过科技全面赋能金融主业，降低经营成本，加强风险管控，提高客户转换率与客均利润。2019年五大生态圈贡献新增客户40.1%，生态圈的构建更好地推动了客户迁徙。整体板块已经进入盈利周期，虽然盈利占比低，但客户指标、业务指标快速提升，未来发展潜力巨大。

投资建议（略）

风险提示

公共卫生事件持续超预期；代理人渠道实力下降；长端利率大幅下滑。

目录

一、估值与投资建议

1.1 合理估值90-99元

1.2 投资建议

二、完成金融版图构建，发展战略明晰

2.1 “金融+科技”双轮驱动战略

2.2 利润来源多元化，营运利润增长稳定

2.3 交叉渗透程度稳步提升

三、寿险业务质量持续领先

3.1 个险代理人销售渠道继续巩固

3.2 稳定的NBV增长带来高ROEV

3.3 剩余边际为利润提供安全边际

3.4 利率风险敞口较小

四、构筑金融科技护城河

4.1 科技全面赋能金融主业

4.2 科技板块开始贡献利润与价值

五、盈利预测

六、风险提示

报告正文

中国平安战略定位“国际领先的科技型个人金融生活服务集团”，全方位推动客户迁徙。区别于其他保险公司，我们认为，其核心竞争优势在于广泛的客户基础、强大的销售渠道、创新科技的应用。寿险业务负债端优势强，凭借代理人渠道优势，新业务价值及新业务价值率稳健增长；科技赋能金融，打造综合生态圈，提高客户转换率与客均利润。营运利润稳定增长，为持续的分红提供基础。

一、估值与投资建议

受公共卫生事件影响，我们保守假设2020年NBV零增长。对平安寿险、平安产险、平安银行、平安证券、平安信托以及科技板块进行分部估值，给予平安寿险1.2-1.4倍P/EV估值，结果显示合理股价90-99元。目前公司P/EV处于显著低估的区间，未来上升空间仍然很大，维持“买入”评级。

1.1 合理估值90-99元

采用分部估值法，对平安寿险、平安产险、平安银行、平安证券、平安信托以及科技板块进行估值。

平安寿险：受公共卫生事件影响，我们保守假设2020年NBV零增长，预计平安寿险2020年EV同比增长15%。考虑到平安寿险的龙头优势以及目前低利率环境下的担忧，给予1.2-1.4倍PEV估值；

平安产险：平安产险保费收入增速领先行业、综合成本率行业低位、ROE领先，预计2020年ROE均可维持在15%或以上，给予1.5倍PB；

平安银行：基于谨慎性，以目前市场估值计算（2020年3月27日）；

科技板块：参照陆金所控股、金融壹账通、平安好医生、平安医保科技、汽车之家的最新估值。