国信证券：李宁Q1流水恢复符合预期，有望保持较好利润水平

本文来源微信公众号“学恒的海外观察”，作者国信证券分析师丁诗洁。原标题《李宁(2331.HK):Q1流水恢复符合预期，表现优于行业》。

事项

2020年4月17日，李宁(02331)公告2020年Q1运营情况，李宁整个平台之零售流水按年录得10%-20%高段下降，其中线下渠道录得20%-30%低段下降，零售渠道录得30%-40%中段下降及批发渠道录得10%-20%高段下降;电商业务录得10%-20%低段增长。李宁销售点数量(不包括李宁YOUNG)共计6,225个，本年迄今净减少224个。在净减少的224个销售点中，零售业务净减少26个，及批发业务净减少198个。李宁YOUNG销售点数量共计1,026个，本年迄今净减少75个。受卫生事件影响，2020年第四季度订货会(不包括中国李宁及李宁YOUNG)延迟至四月中下旬进行。

国信观点：1)Q1流水增长符合预期，有望保持较好利润水平;2)运动鞋服板块表现出众，公司在国产品牌中较为领先;3)风险提示：宏观经济与消费需求疲弱，卫生事件反复或持续时间长于预期;行业竞争激烈，公司库存与折扣控制不及预期;4)投资建议：公司卫生事件影响下出色的流水恢复凸显品牌竞争力，健康的库存基数有助于降低折扣压力，长期盈利恢复动力强劲。我们维持盈利预测，预计公司20-22年净利润同增4.4%/28.7%/26.1%，扣非后同增23.7%/28.7%/26.1%，EPS分别为0.65/0.83/1.05元，对应PE分为为34.2x/26.7x/21.2x。我们维持合理估值，对应2020年PE 37x-38x(扣非后PEG=1.45)合理估值26.6-27.3港元，维持“买入”评级。

Q1流水增长符合预期，有望保持较好利润水平

1.销售情况：李宁整个平台之零售流水按年录得10%-20%高段下降，预计库销比同比小幅增加，但考虑到公司19年库销比持续下降趋势以及对20年稳健的经营计划，当前库存有望保持在业内较好水平;线下渠道录得20%-30%低段下降，考虑到库存在业内有望保持较好水平，预计折扣保持在合理水平;其中零售渠道录得30%-40%中段下降及批发渠道录得10%-20%高段下降;电商业务录得10%-20%低段增长，考虑到公司注重电商渠道盈利，预计毛利率维持在合理水平。

2.店铺情况：李宁销售点数量(不包括李宁YOUNG)共计6,225个，本年迄今净减少224个。在净减少的224个销售点中，零售业务净减少26个，及批发业务净减少198个。李宁YOUNG销售点数量共计1,026个，本年迄今净减少75个。预计卫生事件导致部分计划Q2关闭的店铺提前关闭，全年维持净增加250家店铺计划。

3.订货情况：受卫生事件影响，2020年第四季度订货会(不包括中国李宁及李宁YOUNG)延迟至四月中下旬进行;考虑到公司保持稳健的库存控制策略与经销商支持计划，预计对Q2与Q3订货会订单进行小幅度下调。

运动鞋服板块表现出众，公司在国产品牌中较为领先

公司Q1流水表现在服装行业、运动板块中均较为出色。统计局数据显示今年1-3月服装鞋帽、针纺织品类零售额同比增长-32.2%;在实物商品网上零售额中，1-2月穿类商品下降18.1%。目前运动鞋服相关公司披露与电商数据情况基本好于整体服装板块，尤其龙头品牌表现出色。从线上数据观察，3月运动鞋服销售同比增速显著回升，Q1表现较好。根据第三方平台获取的淘宝天猫数据，可以看到运动服/运动鞋板块Q1销售额分别同比增长20.2%/-0.4%，卫生事件之下仍有较好的表现。从已经披露财务数据的板块公司观察板块表现也相对较好，例如，Nike 2019年12月-2020年2月的FY20 Q3大中华区收入同比下降4%，EBIT利润同比下降13%;宝胜国际(03813)2020年1-3月累计收入同比下降25%。

风险提示

1. 宏观经济与消费需求疲弱，卫生事件反复或持续时间长于预期;2.行业竞争激烈，公司库存与折扣控制不及预期。

投资建议：卫生事件下零售表现出色，维持“买入”评级

公司卫生事件影响下出色的流水恢复凸显品牌竞争力，健康的库存基数有助于降低折扣压力，长期盈利恢复动力强劲。我们维持盈利预测，预计公司20-22年净利润同增4.4%/28.7%/26.1%，扣非后同增23.7%/28.7%/26.1%，EPS分别为0.65/0.83/1.05元，对应PE分为为34.2x/26.7x/21.2x。我们维持合理估值，对应2020年PE 37x-38x(扣非后PEG=1.45)合理估值26.6-27.3港元，维持“买入”评级。