风华高科(000636)年报点评报告：Q1利润拐点 持续享受高景气度和进口替代红利

事件：公司2019 年度实现营业收入32.9 亿元，同比下降28.1%，归母净利润3.4 亿元，同比下降66.69%。20Q1 实现营收6.98 亿元，同比下降18.05%，归母净利润1.25 亿元，同比下降20.67%。

    点评：MLCC 作为科技产业核心基础元器件，享受加速进口替代和高景气度行业红利，我们看好公司作为国内行业龙头20-22 年产品升级、产能释放驱动高业绩弹性的投资机会，20Q1 公司步入利润释放周期，我们认为公司业绩和业务进展有望持续超预期。

    1.MLCC 业务19 年见底反转，20Q1 业绩大幅提升

    公司2019 年业绩下降主要受MLCC 行业跌价去库存和奈电业绩下滑影响，我们认为19 年下半年MLCC 大概率完成去库存进入反转周期：19年末MLCC 库存量为66.9 亿只，同比下降32.8%，库存量/全年销量比值仅为5.9%。20Q1 在手机FPC 行业不景气背景下公司毛利率环比提升7.1pct 到25.0%，20Q1 公司单季归母净利润1.25 亿，环比大幅提升，我们认为主要是MLCC 行业景气度提升驱动。

    2.行业景气度短暂波动，疫情不改MLCC 原厂上行趋势

    2017-2018Q 3 上一轮景气周期，行业内公司在涨价趋势中业绩弹性较高。结合我们之前的判断，19Q3 进入行业价格反转周期，去库存阶段结束后行业开始回暖，20Q1 以来新冠疫情对全球电子行业需求有一定影响，但MLCC 原厂价格和订单稳定，业绩持续增长，行业代表性公司台湾国巨4 月单月营收44.41 亿新台币，同比增长36.59%，环比增长10.06%，保持良好增长态势。

    3.中美贸易战加速高端国产化，聚焦主业加速技改扩产

    当前高端MLCC 产品仍为海外把控，中美贸易战推动终端客户供应链转移，国内企业研发支出增长，高端MLCC 国产化将提速。国产替代大背景下，风华高科拟出售奈电科技股权，聚焦主业，加速公司高端MLCC 的扩产。我们认为，公司长期有望受益于国产替代加速和新增产能的释放，盈利能力持续上行。

    4.盈利预测和投资建议

    我们维持公司20-21 年营收分别为44.9/58.6 亿元（不考虑FPC 业务剥离）、归母净利润分别为8.3/12.5 亿元的盈利预测，目前股价对应PE分别为23/15，维持目标价32.2 元，维持买入评级。

    风险提示：MLCC 盈利能力不及预期；疫情影响扩产风险；贸易摩擦风险