海通证券：调整还未结束，坚定信心耐心等待

　　沪指在4月8日到达最高3288点，并且4月22日的3279次高点之后开始下跌，至今最大跌幅为13.5%。近期市场呈现横盘震荡整理格局，食品饮料板块又一次逼近前期高位。

　　有些观点认为，与2016-2017年以及2013年类似的一九分化行情可能再次出现，海通证券(600837)宏观首席分析师荀玉根博士在进门财经路演时表示，本次结构分化与以往不同，调整还未结束，建议投资者坚定信心，耐心等待。

　　一、结构分化与以往不同

　　01

　　调整异于钱荒时期

　　沪指自4月8日最高的3288点以来，整体呈现调整状态，在5月10日沪指下探至2838低点之后有所反弹，以白酒为首的食品饮料板块表现优异。

　　有些观点认为，当前市场这种结构分化和2013年钱荒时期类似，钱荒期间引发沪指下跌，之后市场呈现结构分化行情。

　　回溯2013年六月份，当时商业银行面临代存款考核，央行同时没有安排较大力度的流动性释放措施，加之银行准备金与财政缴款时间临近，多因素导致市场利率飙升。

　　资金面紧张导致了沪指在2013年六月份快速下跌，沪指自2334点下跌到1849点，将近21%的跌幅。

　　央行随后向多家银行释放了流动性，市场利率得以回落，沪指也因此恢复了上涨状态。

　　沪指在当时经历急跌之后，维持了一年多的横盘震荡，而以计算机为首的创业板呈现牛市行情。

　　这轮从4月22日以来的快速下跌之后，未来会不会再次出现类似13年的结构分化行情？2013年股市急跌源于货币政策短期超调，内部政策纠错很快。所以我们认为，本轮沪指自4月22日以来的下跌后，很难呈现2013年类似的分化行情。

　　沪指在2013年急跌属于货币政策短期调整超预期，内部很快调整归位。而本次的沪指调整本质，在于基本面没有持续跟进，同时2000亿事件加剧了沪指下跌速度。

　　2000亿事件以及基本面的改善，是需要逐渐用时间进行消化的，所以我们认为本次沪指调整时间会久一些。

　　02

　　资金动能不及2017

　　另外一种观点认为沪指2017年的行情与现在类似，以白马股为头部的一九行情或再次出现。

　　回溯2017年，当时市场风格分化非常明显，整个2017年沪指上涨6.6个百分点，但是以食品饮料、家电为首的白马股成为领头羊，涨幅分别达到56%和36%。

　　虽然今年来看，白酒依然累计涨幅达到62%，不过我们从资金流入动能、白马股盈利匹配以及估值方面考虑，其状况都不如2017年。

　　当前资金动能不及2017年：当时推动白马股持续上涨的不仅有国内机构，还有外资的持续流入，整个2017年，陆港通北上资金净流入达到了将近2000亿元；今年四月份和五月份北上资金分别流出180亿元和308亿元。

　　北上资金偏向价值投资，其资金流出也反应出白马股当前盈利匹配度和估值等方面不佳；而且，白马股在机构投资者仓位中的比例已非常高，整体观察，基金重仓股中食饮与家电行业从9.4%的占比提高到了20%。

　　估值方面，目前白酒板块PE由2017年24.7倍提高至现在的28倍，而2017年利润增速为43%，今年一季度仅有27%，虽然估值方面并无明显差距，不过利润增速可以看到差异。

　　二、时空条件尚不满足

　　沪指自年初2440低点开始抢跑，2440至3288点为牛市第一上升浪，虽然企业盈利回落，但资金与政策均已好转，市场呈现普涨行情。随后市场回撤是由于基本面未能持续，所以当前属于二浪回调。

　　四月份经济数据验证了我们的判断，四月份工业增加值增速为5.4%，不及三月份的8.5%，固定资产投资也由6.3%回落到6.1%，社会消费零售增速也下滑了1.5个百分点。

　　2000亿事件与华为事件也加剧了本轮调整，自五月五日事件呈现之后，隔日沪指跳空低开，且全天收盘达5.6%的跌幅。

　　以史为鉴，目前时空条件尚未满足：按以往的经验来看，牛市一浪后的调整幅度一般在10-14%之间，时间上也需要一到两个月。

　　01

　　空间幅度解析

　　2005年九月至十二月期间，沪指首先从998涨至1223点，随后沪指回调幅度达13%，至1067点。

　　2008年十月至十二月期间，沪指先首从1664涨至2100点，随后沪指回调幅度达14%，至1814点。

　　2012年十二月至2013年四月期间，创业板指首先从585涨至905点，随后创业板指回调幅度达10%，至817点。

　　本次沪指从今年一月份开始2440涨至3288点，目前沪指回调幅度达14%，至2838点，但是以往回调过程中，沪指或创业板指回吐前期涨幅均值为0.6，而本次回吐前期涨幅为0.53，所以综合来看回调幅度还未满足。

　　02

　　时间维度解析