东北证券：保利物业(06049)为央企物管排头兵,大物业战略领军者，公共业态全布局

公司概况：保利物业(06049)自1996年于广州成立，已走过二十三载。自2014年起，公司在百强物管企业综合排名持续保持前五，在具备央企背景的中国物业服务百强企业中排名第一，行业龙头实至名归。

收入、利润结构优秀，未来增长可期。2019年上半年，公司录得营收28.22亿元，同比增长47.30%;2016-2018年营收CAGR28%，稳定增长;基础服务、社区增值服务、非业主增值服务分别占收入的65%、19%、16%，非业主增值服务收入占比位居同业中低位;业主增值服务则贡献了高达35%的毛利。受益于收入结构的优化，过去几年公司的毛利率、溢利率稳步提升，我们预计未来公司的毛利率、溢利率均有望稳中微升。

关联方实力强劲，储备面积雄厚。截止至2019H1,公司来源于保利发展的在管面积为1.12亿平米，储备面积为0.73亿平米，来自关联方的合同面积/在管面积比值为1.66倍，较2018年年底上升0.03。基于保利地产其销售至竣工的周期时长与其在地产开发业中的强势地位，我们预计未来2年公司储备面积仍将保持净增长。

大物业战略领军者，公共业态全布局。截止至2019H1，公司在管的第三方面积达1.48亿平米，其中绝大多数为公共及其他物业，储备面积为1.21亿平米。考虑公共物业较短的入驻周期，我们预计公司的公共物业管理面积将继续爆发式增长。由于公共物业大多为菜单式服务，因为在管规模的暴增不会立即反应于收入，但随着公司对服务内容的深挖和细分领域优势渐成，未来来源于公共物业的收入将成为公司收入的重要来源，成为“大物业”管理公司。

首次覆盖，给予公司买入评级。预计2019-2021年EPS为1.08、1.40、1.79元人民币，对应发行价上限为29.3、22.6、17.7倍。给予公司2020年32倍估值，对应目标价为49.8港元。

风险提示：公共及其他物业收入增长不及预期;保利发展竣工交付规模不及预期。

01公司概况

1.1 发展历史

保利物业于1996年6月在广州成立，历经二十三载岁月。截至2019年6月，公司拥有逾250 间附属公司及分公司，现已进入北京、上海、广州、成都、长春等超过100座城市，在管面积超过2.6亿平方米，已成为了物业行业规模和品质的领军者及标杆示范企业。

自2014年起，保利物业在中指院的中国物业服务百强企业综合排名持续保持前五，2019年的百强物业管理公司排名中位列第四，在具备央企背景的中国物业服务百强企业中排名第一，行业龙头实至名归。

2005年，公司在上海设立分公司，开始着手于全国布局。2016年，公司改制为股份有限公司，并于2017年8月在全国中小企业股份转让系统挂牌，2019年4月终止挂牌随后即在港交所递交招股书，谋求港交所主板上市。

在非住宅业态拓展方面，公司于2016起开始市场化进程，其后承接了标志性的西塘景区项目，2018年6月，公司收购湖南天创物业60%股权，进军校园物业，成为业内较早进入乡镇公共治理的企业。

2019年6月20日，保利物业助理总经理朱芮嘉在2019物业服务企业品牌发展论坛发表了题为《大物业时代：从社区走向城市》的主题演讲，首次对外阐述了保利物业的大物业战略，其将“大物业”界定为布局全域、全业态、涉及全民、融合全技术、全价值的物业。

1.2 股权结构

公司于2019年4月11日于新三板退市，并于2019年8月底于港股递交上市计划书。公司上市前的股权结构清晰，保利发展控股作为公司的实控人，直接持有公司95%的股份;西藏嬴悦投资管理有限公司作为保利发展控股的全资子公司，持有公司剩下5%的股份。公司的最终股东为中国保利集团，其主要从事国际贸易、房地产开发、轻工领域研发和工程服务、产业原材料及产品经营服务、文化艺术经营、民用爆炸物品销售及服务以及金融业务。截止至2019年年中，中国保利集团直接持有保利发展控股2.81%的股权及透过其全资附属公司保利南方间接持有保利发展控股的37.93%的股权。

保利物业本次IPO共计募集1.33亿股，定价区间为30.7-35.1港元，上市增发完成后，假设超额配股权未获行使，总股本为5.33亿股，其中已发行的内资股，即保利发展控股直接、间接持股75%;若超额配股权悉数行使后，总股本为5.53亿股，保利发展控股将持股72.29%。

1.3 管理层

保利物业现任管理层成员绝大多数拥有15年以上房地产行业相关工作经验，董事胡在新、黎家河先生，副总经理赵光逢、刘宝裕、邹福顺具有10年以上物业管理业务经验，绝大多数成员在保利集团工作长达10年以上，认可集团文化、熟悉房地产及物业管理行业。现任公司董事长黄海先生拥有22年投融资、资本市场及企业管理经验，曾在集团任职董秘及办公室主任，负责证券、投资者关系和资本市场的相关工作，作为董事负责制定公司及业务重大策略;吴玉兰女士自2018年6月起担任公司总经理，负责整体运营、管理、策略制定以及业务决策，自2005年6月起先后任保利发展控股业务经理、广州科学城保利市场营销部负责人、武汉保利助理总经理、副总经理。现任财务总监兼董秘杨杨女士具有13年财务管理经验，曾先后任职保利发展控股会计、保利华南实业财务经理、安徽保利财务总监、保利里城总会计师。

02经营情况、行业龙头、未来可期

2.1 收入、利润结构优秀，未来具可持续性