凯丰投资高滨：全球货币政策进入“野蛮时代” 能源与房地产长期有配置价值

[摘要]过去十年，发达国家有相当大部分财富是通过以下路径创造的：央行大规模发放货币，（央行发放货币并不是简单发给大众，而是通过购买国债的形式），央行购买本国国债，压低整个经济体利率水平，利率债价格上涨。

作者 | 张雨娜

编辑 | 袁畅

“我们认为今年最可预期的就是基建。如果纯粹从资金角度来讲，问题不大。但是，不太确定的就是疫情，这个我们也没有办法预判。”

“真正的大的风险不在中国，而是发达国家的债务崩盘与对发达国家的央行挤兑。”

“现在大家最恐惧的，有两个板块，第一个是房地产板块，第二个是原材料板块（或能源板块）。这些板块的估值其实非常低。长期投资上，这些板块是值得配置的。”

“当下，主动管理变得越来越重要，我们调仓的频率也要远远高于过去。发达国家的投资收益大不如前，相对来说，以中国为代表的新兴市场国家潜在投资机会。”

日前，深圳凯丰投资首席经济学家、清华五道口金融学院特聘教授高滨，在一场路演中提出这些观点。

以下为高滨最新路演全文（部分内容有删减）：

央行不是万能的

过去十年，发达国家自己的感觉特别好，特别是美国。而且，我们站在中国也感觉美国的投资者受益特别多。

相反，过去这些年在中国投资比较难受。其实，这跟过去全球央行层面的货币超发，央行印钱的态度有很大的关系。

我们先区别一下虚幻财富与真实财富。

我们把央行催生的财富叫做“伪财富”，它是无法持续的。实体经济正常创造财富的路径，应该是央行的货币投放，然后通过银行与非银的金融体系进入实体，实体再进行实际的投资，创造更美好的未来，而我们对更美好的未来作出贴现——这个是我们真实创造的社会财富。

相对于这种真实财富，另外一种财富的创造就是“印钱”。即央行直接印钱分给所有人，从纸面上看财富好像是多了，但是所有人都会一眼看出来这是个“骗局”。我们不可能通过央行简单的印钱分给所有人，我们就富裕了。这种路径过去大家是很少走的，但近年可以看到，有些发达国家有往这个方向走的倾向。

过去十年，发达国家有相当大部分财富是通过以下路径创造的：央行大规模发放货币，（央行发放货币并不是简单发给大众，而是通过购买国债的形式），央行购买本国国债，压低整个经济体利率水平，利率债价格上涨。

我们知道，所有发达国家的利率债券的存量是很大的，如果我们投资的债券利率下跌，利率债券价格上涨，那么我们投资利率债的基金就会升值。但是，很多投资者是不会问基金经理，他究竟是投了什么，投资者大部分只是看到，自己投资的利率债基金升值了。

这过程，其实有三种路径：

第一，在利率下降的过程中，我们会产生一定的金融影响：我们注意到发达国家所有的利率都是低于它们的通胀率。在这个过程中，企业可以获得更多更便宜的资金，企业拿到更便宜的资金后，他们就去回购自己的股票。

如果企业回购自己的股票，股票价格就会上涨，这对管理层是非常有利的。因为绝大部分管理层有期权激励或者他们的收入与公司股价挂钩。

第二，股票价格的上涨，同时也会拉动我们投资的股票基金回报的上升。所以，在投资者角度来看，投资回报是增加的。

第三条路径，在2007年、2008年以前，这种金融套利很多是在银行层面上进行的，比如说银行会低成本融资，然后去投资次债。

但是，2008年金融危机之后，全球的监管变得更严格了，使得了银行层面的信用套利变少了。但是，很多企业开始做信用套利。

比如据媒体2017年的报道，苹果公司，它本身融资成本很低，苹果公司下面有个管理三千多亿美元的基金，会买一些比较高收益的利率债。在这个过程中，所有投资者压缩了信用利差，也使得信用债的价格在上升。

所以过去十年，我们看到的是，利率下降利率债价格上升；企业回购，股票价格上升；信用利差压缩，信用债价格上升。主要投资品类价格都在上升，我们从纸面上好像看到了更多的财富，但这个财富纯粹就是金融账面中的财富。它的核心是由于央行大幅印发货币所带来的财富。

比如，美国财富的可以分成两部分，一部分是有形财富如房地产耐用消费品。近年，有形财富里中房地产占比是越来越高了，但有形财富在美国家庭总资产大约在40万亿美元的水平，这已经远远超出2008年的水平。增长更多的其实是金融财富，这是无形财富。

2009年，美国家庭的净资产是60万亿美元，而到今年股票大跌之前的时间点，已经是118万亿美元，即美国家庭的净资产接近翻倍。