国元证券(000728)：投资及经纪带动业绩增长、信用减值仍较明显

原标题：国元证券(000728)：投资及经纪带动业绩增长、信用减值仍较明显

2019 年营收同比+26%至32 亿元，归母净利润同比+36%至9.1 亿元，报告期ROAE 同比+1.0ppt 至3.7%，与业绩快报基本一致；4Q19 净利润同/环比-37% /-20%至2.1 亿元，主因期末信用减值加大增幅以及员工相关费用确认较多。此外，公司全面业务及管理费率同比-5.8ppt 至52%；自有资产杠杆率同比+0.03x/环比+0.1x 至2.7x。

发展趋势

投资业务带动业绩改善、增幅弱于行业。若按可比口径将债权及其他债权利息收入加回投资收益，投资收入同比+54%至15 亿元，收入贡献同比+8ppt 至47%，对应金融资产规模同比+13%至376亿元、投资收益率同比+2.1ppt 至4.3%。金融资产中，债券：基金：

股票：其他=81%：3%：2%：14%。

投行业务增势与行业趋同、股权承销份额有所下降。2019 年投行收入同比+37%至4 亿元、收入贡献12%。其中股票主承销规模同比-53%至110 亿元、市占率同比-1.2ppt 至0.7%，债券主承销规模同比+29%至93 亿元、市占率持平在0.07%。

股质规模压缩带动利息收入下滑、持续加大信用减值。若将债权及其他债权利息收入按可比口径加回投资，实际净利息收入同比-21%至4.3 亿元，其中：1）两融利息收入同比-6.0%至8.5 亿元、期末余额同比+24%至112 亿元；2）股票质押利息收入同比-14%至4.7 亿元，期末表内余额同比-37%至61 亿元。此外，当期信用减值3.7 亿元，主要为买入返售金融资产减值，占期末余额比重~4%。

经纪业务随市提升。2019 年经纪收入同比+24%至6.8 亿元（vs.市场股基交易额+36%）、市占率维持于~0.74%、测算佣金率同比-6.6%至万3.1，其中：1）代销金融产品收入同比-67%至769 万元、占经纪收入0.9%；2）席位租赁收入同比+653%至2,061 万元、占经纪收入2.3%。

资管业务收入贡献较低。2019 年资管收入同比+22%至1.2 亿元、收入贡献3.7%，或主要受集合资管业绩报酬增长驱动。资产管理规模同比-17%至672 亿元。

盈利预测与估值