券商研报多空交战 拼多多被指历史级泡沫？

　　前脚刚发完一份亮丽的年报，后脚就被机构指出存在历史级泡沫，这次被券商研报推上风口浪尖的是拼多多。



　　跻身万亿俱乐部



　　3月11日，拼多多发布了2019年第四季度及全年未经审计财报。财报数据显示，无论是四季度单季还是去年全年，业绩均出现明显改善。拼多多第四季度营收为107.93亿元，同比增长91%；归属拼多多股东的净亏损为17.52亿元，相比上年同期净亏损24.24亿元，亏损大幅收窄。



　　值得一提的是，拼多多2019年全年成交额首破万亿，成长速度惊人。全年平台GMV为人民币10066亿元，同比增长113%。北京时间3月11日，美股大幅低开，热门中概股跟随大盘走低。其中，拼多多开盘跌超5%，截至收盘报35.06美元，最新总市值为408亿美元，成立仅5年的拼多多市值已远超百度。



　　在线营销服务强劲增长



　　四季度单季来看，拼多多平台实现营收107.93亿元，经营亏损为21.35亿元，较上一年同期的26.4亿元及前期三季度的27.9亿元均大幅收窄。另外该季度公司经营活动产生的净现金流为96.0亿元，较前一季度的26.2亿元大幅增长。



　　而从全年来看，这几项指标同样有明显改善。拼多多去年全年实现营收301.4亿元，同比增长130%；拼多多经营亏损为85.4亿元，同比大幅收窄，2019年全年归属于普通股股东的净亏损为69.7亿元。经营情况较佳的同时，公司现金流也较为充裕。2019年全年，拼多多经营活动产生的净现金流为148.2亿元，同比去年77.7亿元翻了近一倍。



　　拼多多表示，营收增长主要源自在线营销技术服务的强劲增长。2019年，平台在线营销技术服务收入为268.1亿元，较上一年同期增长133%。分析认为，这一增幅远超同行业水准。国家统计局数据显示，2019年，中国网上商品零售额为106324亿元，同比增长16.5%。上述数据表明，在万亿规模的基础上，拼多多的增速依旧近7倍于行业平均增速。



　　历史级泡沫？



　　尽管最新出炉的业绩相当不错，但是对于这家电商黑马的未来发展，各家机构的看法却分歧巨大。继去年给出“拼多多或火不过三年”评论后，3月11日晚间，国盛证券发布研报再度看空拼多多，继续维持“减持”评级，更表示“目标价较当前股价有62.2%下行空间”



　　国盛在报告中提到，从“全价值链”角度分析，拼多多在整个商品流通环节中创造的真实价值非常有限，其只是改变了成本结构，将其价值链上必然产生的亏损转移，从而促成交易，其真实价值与市值显著不匹配。



　　横向与阿里巴巴、京东进行对比，拼多多在成本方面的劣势也被指出。“全链条渠道成本”，即商品从这个渠道流通到消费者手中，所用的成本。这位分析师计算得到，拼多多的全链条渠道成本为23.8%，而阿里为12.8%，京东为15.2%。拼多多要高出10%左右，甚至接近或略高于20%-25%的线下零售。



　　这位分析师表示，拼多多的模式成本远远高于阿里京东，其商品流通全链路的成本高于阿里京东10%左右，甚至高于线下零售。而电商能够大发展，本身是由于其包含消费者成本的全链路成本低于线下，拼多多的成本不仅与竞争平台差距甚远，甚至高于线下，创造的价值存疑。



　　多空研报交战



　　在国盛证券看空拼多多的同时，不少机构仍对其未来的发展表示看好，多家券商对拼多多发布研报，部分给予“买入”甚至“强烈推荐”评级。国金证券分析师发布研报，名为“没有什么力量能阻止拼多多继续前进”，并从GMV、月活用户和年度活跃买家等方面阐述其看好拼多多前景的原因。



　　国盛证券的研报指出拼多多的百亿补贴后面临用户流失问题，而国金证券分析师裴培的则对拼多多的复购率表示看好。2019年双十一期间，在拼多多上购买过百亿补贴iPhone手机的用户，此后一个月内出现复购行为(无论买什么)的比例，很可能达到了40%至50%。 同时该分析师表示，拼多多的独特优势是，“拥有任何其他平台都不具备的优势——它能为一个第三方的白牌爆款输出几乎无限的流量。”除了“微信拼团模式”和“趣味玩法”之外，裴培认为，看好拼多多后续还将会推出直播等新打法。



　　安信证券认为，拼多多崛起原因主要是紧抓下沉市场商机，主打低价拼团，借力微信圈层裂变。这一模式并非昙花一现，对用户和商家仍保持较强吸引力，先发优势和流量壁垒阻绝后来者，价格优势构筑调性壁垒立足存量市场。当前拼多多的收入成长远重于利润，现金充足为后盾，商品端改善或带来跨越式成长。