震荡市场需注重配置中的防御属性

　　【天风研究】 孙彬彬

　　摘要：

　　本周转债继续收缩估值，中证转债指数周上涨0.33%，转债价格均值回撤至121.3元，溢价率均值35.72%，在监管部门强力监管下，“T+0”资金收敛明显，本周转债交易量收缩至1000亿以内。从资金角度来看，配置转债仍然积极的原因是基于正股在相对底部位置，本周转债价格与估值双双收缩，也显现出一些有配置价值的品种。中短期需要降低转债的预期收益，在一个不稳定的市场环境中，小品种的配置需要谨慎，大品种更适用于当前配置策略，防御属性是择券首要标准。

　　3月份之后转债市场整体方向也相对清晰，由于益市场的不确定性增加了波动风险，配置策略必然要将防御属性放在第一要素。与此同时转债市场也发生了一系列的变化：首先，机构资金3月份持有转债规模在下滑；第二，右侧市场不复存在，偏股品种收益效用减弱；第三，转债供给无论量还是质都将下滑，优质的大规模转债将成为稀缺品种。

　　阶段性的alpha告一段落，处于疫情和全球经济下行的背景，转债或又回归到beta收益的阶段，未来我们收益更多来自整体趋势，所以配置策略又回到转债的老路，就是低价低估值策略，个券选择以龙头公司和细分龙头为主。

　　面对不稳定的全球资本市场，防范风险控制组合波动是首要目标，国内A股的阶段性反弹难以把握，不建议短期配置，中长期看好新基建、环保、化工、风电、汽车、黄金等疫情影响有限以及低估值板块，建议仓位中性，以流动性好的大标的、龙头公司为主。年内有望转股标的：顺丰、东财、19中电EB、中天、亨通、常汽、康弘、桐昆、海亮、环境、木森、光大；低估值品种：G三峡EB、博世、清水、日月、明阳、鸿达、奥佳、湖广、华钰、盛屯。

　　可转债市场

　　反弹行情转为震荡，转债估值逐步收缩

　　在全球股票市场大幅反弹的带动下，本周A股迎来小幅反弹行情，创业板指周涨幅2.27%，主板反弹动能明显弱于中小创。短期风险偏好推动反弹行情，周五的阴线收盘，意味着下一阶段进入权益市场震荡态势。国内经济一季度衰退明显，即使进入二季度复工率提升至9成以上，中短期也难谈经济企稳，大部分行业复苏预计要推迟至下半年。欧美疫情曲线有所控制，但效果和速度难以与国内相比，经济活动复苏以及出口需求预计也要推迟至下半年。所以从权益角度看配置策略，大市值龙头企业抗风险能力提升，中小市值公司负增长占比会加大。

　　本周转债继续收缩估值，中证转债指数周上涨0.33%，转债价格均值回撤至121.3元，溢价率均值35.72%，在监管部门强力监管下，“T+0”资金收敛明显，本周转债交易量收缩至1000亿以内。从资金角度来看，配置转债仍然积极的原因是基于正股在相对底部位置，本周转债价格与估值双双收缩，也显现出一些有配置价值的品种。中短期需要降低转债的预期收益，在一个不稳定的市场环境中，小品种的配置需要谨慎，大品种更适用于当前配置策略，防御属性是择券首要标准。

　　震荡市场需注重配置中的防御属性

　　在加强对转债异常交易的监管后，本周转债市场恢复至正常的估值环境，权益市场反弹，转债价格与估值都在调整，高估值的状态正在逐步消化，这也提升了转债的中长期配置价值，但目前依旧不如正股有性价比。估值提升或告一段落，短期可能仍有继续消化估值的惯性效应，越调整我们就要越显积极。毕竟我们依然处于底部的股票，高位的转债，目前仍然配置转债就是看好权益市场中长期向上趋势，当估值水平也调整下来时，转债才有更高的超额收益。

　　3月份之后转债市场整体方向也相对清晰，由于权益市场的不确定性增加了波动风险，配置策略必然要将防御属性放在第一要素。与此同时转债市场也发生了一系列的变化：

　　首先，机构资金3月份持有转债规模在下滑。保险、社保和券商资管均一定幅度减持转债，公募3月份持有量略有增长，但预计在持仓比例上或下降。高位的绝对价格和溢价率降低了转债的配置价值，“固收+”资金的风险偏好有所下滑。但目前纯债资产收益率仍处于下行通道，货币政策进入了加大逆周期调节力度阶段，十年期国债看到进一步下行空间，长端利率下行方向明确。虽然短期利率债收益率提升，但是相比于股息率2.5%以上的转债，后者或更有吸引力。所以，一旦转债估值回归合理水平，转债性价比将再次提升，“固收+”资金的风险偏好必将快速提升。