国信期货：内外价差重新拉开 白糖关注政策风险

　　由于巴西雷亚尔贬值及原油的暴跌，原糖价格2月下旬以来以崩盘式下跌实现价格重估。目前原糖价格已经低于印度的出口平价及部分产糖国的成本，将对国际糖价提供一定支撑。但鉴于原油的定价已经脱离商业逻辑，而是变成产油国之间博弈，以及巴西汇率的拐点尚未见到，这种外部的不确定将使得原糖仍难言见底。因此，我们预计后市原糖将由单边下跌转为双向波动以探明底部。国内方面，糖厂前期销售任务完成较好，目前资金压力不大，使得现货相对抗跌。从国内消费来看，目前疫情已经有效控制，后期改善的可能性加大。郑糖期货目前贴水现货，主要反映未来贸易保障措施征税调整及自动进口许可证发放预期。但鉴于外盘糖价已经大幅下跌，且内外价差重新拉开，贸易保障措施征税若取消，仍有可能对盘面形成较大冲击。

　　操作建议：参考5300附近的支撑波段做多；关注进口政策调整风险。

　　一、行情回顾

　　一季度，郑糖整体走势在大的区间内，节奏来看，可分四个阶段：第一阶段（1月上半月），在外糖走高及国内减产预期下，郑糖强势上涨，5月合约最高达到5921元；第二阶段（1月15日-2月1日）：国内疫情扩散，郑糖下跌，节后首日开盘更是大幅下挫，但当价格跌至5300的低位时，抄底资金进入；第三阶段（2月4日-2月24日）：震荡上行。国内糖厂前期销售任务完成较好，资金压力不大，挺价意愿较强，郑糖表现较强。第四阶段（2月25日至今）：下跌为主。因外盘大幅下跌，及国内疫情对消费的影响开始显现。

　　外盘方面，以2月21日为转折点。此前主要交易印度、泰国的减产，糖价最高上涨至15.29美分；但随着糖价的上涨，印度库存出口变得有利可图，同时巴西糖厂制糖利润与好于生产乙醇，压制糖价上升空间，随后海外疫情大规模扩散、沙特与俄罗斯开启原油价格战及巴西汇率雷亚尔大幅贬值，原糖崩盘，价格流畅的下挫至11美分以下。

　　图：郑糖主力合约走势

　　数据来源：WIND 国信期货

　　图：ICE期糖主力合约走势

　　数据来源：WIND 国信期货

　　二、国内市场分析

　　1、国内糖厂收榨加快 新糖生产进入后期

　　根据中糖协统计，截至2020年2月底，甘蔗糖厂已进入生产旺季，甜菜糖厂已全部收榨；2019/20年制糖期全国已累计产糖882.54万吨（上制糖期同期737.72万吨），其中，产甘蔗糖743.26万吨（上制糖期同期607.88万吨）；产甜菜糖139.28万吨（上制糖期同期129.84万吨）。本榨季产糖较上年同比大幅增加，主要原因是开榨时间提前，同时含糖率也略高于上年。目前本榨季新糖生产已经进入中后期，截至3月20日，广西已经有77家糖厂收榨，收榨数量同比增加62家，已经收榨糖厂日榨蔗产能在56.01万吨，已经收榨糖厂平均开机98天，同比减少18天。总体来看，收榨较快主要一方面开榨提前，另一方面入榨甘蔗数量的减少。按着目前的压榨情况推算，全年食糖产量预计在1010万吨附近。

　　图：国内食糖累计生产量

　　数据来源：Wind 国信期货

　　图：国内甘蔗糖出糖率

　　数据来源：Wind 国信期货

　　2、内外价差重新拉开 后期关注是否会刺激走私

　　根据海关统计，12月份进口食糖21万吨，同比增加4万吨，环比减少12万吨。2019年1-12月累计进口338万吨，同比增加56万吨，2019年配额及配额外许可证被足额使用。按榨季来看，2019/2020榨季，食糖累计进口99万吨，同比增加14万吨。另外，市场对于2020年进口政策的变化也较为关注，普遍预期2020年5月之后加征进口征税将要取消，后期还需关注最新的政策动向。从内外价差来看，2月上半月之前，原糖价格坚挺，内外价差以走低为主，但随着原糖价格的崩盘，内外价差又快速拉开，目前配额内进口成本与郑糖价差又回升至2000元以上，处于历史较高区间，后期关注内外价差重新拉开后，是否刺激走私糖的恢复。

　　图：食糖单月进口量（单位：万吨）

　　数据来源：中国海关 国信期货

　　图：食糖进口利润（单位：元/吨）

　　数据来源：Wind 国信期货

　　3、2月销糖量良好 但真实消费下滑明显