疫情对全球经济数据的拖累开始真正显现

一，债市展望：疫情对全球经济数据的拖累开始真正显现

周四利率出现分化，早盘3-5年下降多，10年下的少；午后10年利率大幅下行，而5年利率出现小幅反弹。对于午后利率的下行速度较快的原因，市场众说纷纭，也有一些猜想。我们认为，如果是降息预期，5年利率不应该反而出现反弹。可能是别的什么原因，只是很遗憾，我们不知道。当然，不管是什么原因，我们觉得其实也都不重要，毕竟中期内利率下行趋势还在，而且曲线确实很陡，持券待涨就好。正如我们昨天日报的观点，5Y利率已下，10Y还会远吗？

今天下午公布的欧元区PMI数据显示，欧元区4月制造业PMI初值33.6，创2009年2月以来新低，预期39.2，前值44.5；4月服务业PMI初值11.7，创历史新低，预期23.8，前值26.4；4月综合PMI初值13.5，创历史新低，预期25.7，前值29.7。德法两国制造业、服务业和综合PMI均创历史新低。这表明疫情对欧洲经济数据的负面影响开始充分显现。

此前3月全球经济数据的下滑幅度并不明显，主要原因在于疫情在全球的爆发和蔓延主要是从3月下旬开始的，3月各国经济运行情况还相对正常，受疫情影响有限。随着3月下旬疫情开始快速蔓延，各国都先后采取史无前例的封锁措施，疫情对经济的负面影响才开始真正显现，尤其是限制人员流动的管控措施对服务业带来重创，因此4月经济数据才是观察疫情对经济真实影响的窗口。

未来随着欧美各国4月经济数据逐渐出炉，疫情对全球经济的冲击究竟如何也将逐步揭晓，金融市场对全球经济的预期也将得到修正。此前欧美股市的反弹体现了对全球经济过度乐观的预期，随着4月全球经济数据逐步出炉，金融市场对二季度全球经济的悲观预期将再次升温，避险情绪进一步上升将是大概率事件。

另外，我们也梳理了一下春节后5和10Y国开的走势。今年以来，5Y和10Y国开利率的走势非常清晰，第一、第二个阶段5年和10年利率的变动幅度和拐点都比较同步，10-5y利差保持平稳；进入第三个阶段，5年先于10年快速下行，幅度在6bp左右，远超10年，两者利差扩大。催化剂在于3月中旬OMO利率降息，而后4月初定向降准，导致中短端利率持续加速下行。当前5年和10年利率都已经处于第四个阶段平台期。所以第三个阶段末期，到第四个阶段，基本上体现出市场对长端相对谨慎，对中短端利率相对乐观的情绪。

现阶段和08-09年利差走扩的阶段类似。对于短端，资金面宽松，中短端利率尚处于下行通道。对于长端，过去是08年四万亿之后，09年经济趋于复苏，长端利率下不去，利差走扩；而现在，全球疫情导致的经济社会停滞是前所未有的，经济复苏不会像09年那么快，但在复工复产的带动下，4月份经济至少不会比1-2月更差，同时目前长端利率已经处于新低的水平，所以市场对长端的态度更为谨慎，制约利率下行。因此目前10-5y利差仍处于陡峭化阶段，而前期5年利率下行比较快，其性价比相对10年偏低，在没有看到明显的消费和生产大幅恢复的情况下，10年期债券相对安全。当然，如果未来经济低于预期，甚至转为下行，那么对于10年债券是比较好的机会，这种情况短期需要等，但是目前还没看到经济恢复的拐点，持有10年依然安全。

二，江海证券早盘市场策略

海外市场风险偏好回升，油价和股市反弹，国债利率上升。疫情方面，全球新增确诊病例继续下降，其中美国延续下行趋势，意大利等前期较为严重的欧洲国家新增确诊病例小幅反弹。国内方面，4月份第三周汽车销售继续反弹。市场利率走势调研看，市场依然对3年品种的乐观情绪强于10年品种。短期内，我们认为需要关注下午三点以后海外市场经济数据的发布；另外也需要关注风险偏好回升对债券市场的影响。考虑到最近利率已经有所下行，而暂时未见明显的催化剂，我们认为短期内3-5年利率继续下行空间有限，10年品种或维持纠结的行情，甚至利率会小幅反弹。当然，我们认为中期内利率下行趋势并没有结束。