瑞幸，谁之过谁之责？中概股需要正视资本市场的“吹哨人”

吴雅楠博士 特许金融分析师（CFA）

瑞幸咖啡如今已成为众矢之的，从时代的宠儿和国家连锁咖啡品牌的代言人到成为“千夫所指”好像就是一夜之间，令行业和市场都措手不及。“瑞幸风波”更波及到海外中概股的处境，是否会对中概股集体围剿，殃及池鱼？现在与其讨论瑞幸，谁之过，谁之责，不如去正视一个更根本的问题，中概股如何面对做空机构，这些可以称为资本市场“吹哨人”的挑战。

我们就先来看看这次的主角，浑水研究和它的创始人卡森·布洛克（Carson Block）。说起来，Carson的父亲William Block曾是华尔街的一名股票经纪人，并在1997年创办了W.A.B.Capital，这家机构主要研究中小股票，覆盖范围包括美国和其他国家。Carson 1976年出生，长大于新泽西州，去南加州大学读书后，同时学习了金融和中文，随后他又在芝加哥肯特法学院拿了一个法学博士学位，并一度在那里做兼职教授。1998年第一次来中国实习，大概呆了半年左右。以后据说每年都来中国一次，会说中文，可以说是一个中国通。后来又迎娶了一位美籍越南裔女子为妻，可以说他也是一个东方文化通。他与中国的缘分开始于2005年，那一年，他加入了众达国际法律事务所(Jones Day)的上海办公室，从事引进外资和兼并重组的法务工作。2008年，Carson决定创业，创办了一家为上海白领储藏杂物的私人仓库，名为“Love Box Self Storage”，但后来并没有成功。

2009年底，受父亲委托，Carson开始了对包括东方纸业在内的中国在美上市公司进行尽调。他的父亲原本想投这家中国公司，结果Carson研究后给出了完全相反的建议。2010年6月28日，他的第一份做空报告发布，浑水研究的故事也就正式开始了。

Carson为什么会取浑水研究（Muddy Waters Research）这个公司名字呢？这个中国通在他的公司网页上如此介绍，“中国有句谚语‘浑水摸鱼’，在混沌的水中，很容易捉到鱼”。真是司马昭之心，昭然若揭了。

浑水的公司定位为研究调查分析评估，而且更加侧重于实地调查研究，数据分析，市场调研等方式来评估一家公司的真实价值，以目标上市公司研究报告的形式提供给有需求的客户，比如基金公司，股市投资者，会计事务所，银行，甚至美国的证监会。Carson采用以下几种方式：

方式一：客户订单式研究调查。比如哪个基金公司想投资某只公司股票，需要浑水公司针对哪一方面进行调查比如盈利，市场占有率等。

方式二：浑水公司自己发掘上市公司比如经营市场占有率利润数据等方方面面的问题点可疑点，形成报告后兜售给有兴趣的基金公司，投资者等。

方式三：浑水公司作为资本方针对某家上市公司战略做空，以重新分析评估公司价值，挖掘公司在经营销售财务报表等方方面面的商业欺诈、会计欺诈和基本问题，在股市上获利。

方式四:也有可能浑水公司和基金公司以及其他金融资本联合，以市场秃鹫的形象，在金融市场上翻手为云覆手为雨，做空一些特定目标上市公司获取重大利益。

可以看出来，浑水公司的最初市场定位是私家定制金融侦探，对客户进行订单式个性化服务，提供对特定公司进行尽职调查，收费赚钱的服务。后来浑水公司名声鹊起，赚了大钱，有了资本，就干脆直接参与空头运作了，也就是他在介绍自己公司所说的，是一家所谓激进的投资公司（activist investment）。

回到瑞幸咖啡。2020年1月31日，浑水研究在其Twitter上发布了一份长达89页的瑞幸咖啡研究报告，称其“在2019年第三季度和2019年第四季度，每店每日商品数量分别夸大了至少69%和88%，有11260小时的门店流量视频支持”。

不过，这份做空报告并非是浑水自己调查的，而是来自于匿名信源。但浑水为之站台，认为这份报告是可信的，并且也表明浑水已做空瑞幸，还在推文里添加了该报告的附件原文。

有意思的是，距浑水发布推特之后仅两小时，知名做空机构香橼研究（Citron Research）也发推文，但是表示看多瑞幸。香橼称，自己也收到这份做空报告，香橼尊重浑水，但这份匿名报告的准确性有待考究，尤其考虑到瑞幸在中国的生意做得“红红火火”。香橼还称，通过商业数据、应用下载以及访谈竞争对手都确认了瑞幸的数据，证明瑞幸在中国业务爆发。香橼相信瑞幸管理层会给出回应。为什么同是做空机构，香橼却看多，不认可这份匿名报告的真实性？难道真的是仓位决定了观点？