长江宏观：纾困政策下，美国经济会V型反弹吗？

本文来自 微信公众号“长江宏观固收”，作者：宏观联合海外团队。

虽获救助，但美国企业融资难、融资贵问题依然严峻，部分企业存在停摆风险

美国国会和美联储先后出台纾困政策，但企业融资难、融资贵问题依然严峻。为支持企业发展和居民生活，美国国会、美联储先后通过了2万亿$财政刺激法案、2.3万亿$的贷款计划。上述政策出台后，美国企业融资成本有所回落，但投资级、高收益级企业债信用利差等继续位居高位。4月以来，企业融资难、融资贵问题进一步发酵，高收益债发行大幅萎缩，投资级债出现大规模评级下调。

美国企业融资压力持续高企，与当前纾困政策的帮扶机制存在不足有关。美国财政刺激法案，对企业提供的是贷款援助、非直接发钱，且贷款是由美联储操作、发放。美联储获得财政资金后，通过“加杠杆”方式，创造出上万亿$的信贷额度。但美联储无法精准识别企业的真实信贷需求，并开始面对信贷申请“挤兑潮”；同时，美联储对接受信贷援助的企业有较高的资质要求，非完全托底。

美国企业融资压力高企，与公共卫生事件造成巨大营收损失，以及自身盈利能力下滑、现金流状况较差等关联密切。公共卫生事件爆发以来，美国经济活动大幅降温，私人消费、工业生产等纷纷大跌。美股部分龙头公司对单季营收降幅的预期已超过50%。营收面临巨大损失的同时，美国企业自身的“体质”也相对较差。2018年以来，美国企业盈利增速持续下滑，现金流不断恶化，资产负债率大幅攀升。

纾困政策下，美国可能依然会有超过5%的大公司，无法扛过1个季度。基于公共卫生事件造成的严重冲击，测算结果显示，美国有超过40%的大公司、中小企业，在手现金无法覆盖亏损及到期债务。在接受纾困政策的帮扶后，美国可能依然会有超过5%的大公司，因资金缺口过大，在1个季度内面临停摆风险。房地产、可选消费及工业企业，因受公共卫生事件冲击最大、到期债务压力重等，停摆风险居前。

要客观认识，美国目前的纾困政策主要是托底、非刺激；若公共卫生事件持续时间较长，无论是美国企业还是居民，都将面临严重的资产负债表衰退。目前的纾困政策，是尽可能地支持企业、居民的基本经济活动，缓解公共卫生事件造成的负面冲击。但若公共卫生事件持续时间较长，美国企业和居民的资产负债表都将严重受损。回溯美国历史，亚洲流感、香港流感以及“911”事件爆发后，由于企业和居民出现了严重资产负债表衰退，美国经济在相当长的一段时间内，景气持续低企。

1、公共卫生事件扩散超预期；

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事件：伴随公共卫生事件持续扩散、经济活动大幅降温，美国国会于3月27日投票通过了2万亿美元的财政刺激法案，美联储也于4月9日宣布将提供2.3万亿美元贷款以支持经济。

点评：

为了缓解公共卫生事件对实体经济的冲击，美国国会和美联储先后出台了经济纾困政策。美国国会3月27日通过了2万亿美元的财政刺激法案（CARES）。法案内容包括，对美国居民提供5600亿美元的现金及失业补贴，以及对企业提供8770亿美元的贷款援助。4月9日，美联储宣布了2.3万亿美元的贷款计划，以进一步支持经济。其中，美联储将通过创建薪资保障计划流动性便利工具（PPPLF）、主街贷款便利措施（MSLP），以及扩大一级和二级市场企业信贷便利（PMCCF和SMCCF）、定期资产支持证券贷款便利（TALF）的规模和范围，为美国企业和居民提供贷款支持。

纾困政策出台后，美国实体企业的融资成本有所回落，但融资难、融资贵问题依然严峻，并开始出现大规模的企业债评级下调。美国财政刺激法案及美联储的贷款计划推出后，美国实体企业的票据利率，以及投资级、高收益级企业债收益率等，均有所回落。但企业的融资难、融资贵问题依然严峻，高等级商业票据与国债收益率之差，以及投资级、高收益级企业债的信用利差等继续位居历史高位。融资压力高企下，4月前2周，美国高收益债的新发行规模较2月前2周（公共卫生事件大规模扩散前），下滑91%；同时，美国投资级企业债中，开始出现大规模的企业债评级下调。