基础化工行业周报：化工品价格小幅回落 万华大乙烯二期项目公示;万华下调1月MDI挂牌价 环氧氯丙烷、甲醇、草铵膦、生物素

核心推荐

    本周组合

    进取型：利尔化学、三联虹普、金禾实业、万润股份、蓝晓科技稳健型：华鲁恒升、万华化学、卫星石化、扬农化工

    核心资产

    已成为细分行业世界级龙头且正进行大额资本开支，拥有丰富研发管线的万华化学、新和成；工程掌控力强，自有园区优化至极致而具备强成本竞争力，发展进路稳健的华鲁恒升；已成为数个农药原药大单品领域龙头，并有望在巴西转基因作物持续推广、321 事故后江苏园区重启建设下恢复高速发展通道的扬农化工。

    基础化工

    关注供需格局向好、行业景气上行的品种，包括：电解液（石大胜华）；把握具备扩产放量逻辑、业务不断拓展的优质公司，包括：分离树脂/金属提取/超纯水（蓝晓科技），沸石/OLED（万润股份），食品添加剂（金禾实业），农药（利尔化学、广信股份），氨纶（华峰氨纶），垃圾处理与锦纶工程服务（三联虹普）等。

    石油化工

    OPEC+联合减产至2020 年3 月底形成油价底部支撑，地缘政治与美国降息确定性增强形成利好；但仍需关注非OPEC 产量（加拿大重质油、巴西、中亚）、全球宏观经济下行风险与贸易风险进一步发酵对油价的影响。推荐中国石化、中油工程；推荐聚酯产业链一体化建设加快并进军大炼化、布局C2/C3 轻烃裂解的优秀民营炼化企业（卫星石化、桐昆股份、恒力石化、荣盛石化、恒逸石化）；关注宝丰能源。

    每周行业动态更新

    化工品价格指数结束五周连涨后有所调整，核心原料油、煤、LPG 气涨，LNG 气持平；C2、聚氨酯产品价格多数上涨。

    本周化工品价格指数-0.8%，核心原料价格布油+3.1%、烟煤+0.7%、国产LNG持平、进口LPG+6%。

    原料端，C2 产品价格多数上涨，C1、C3、芳烃产品价格涨跌不一，产品价格基本持平，C4 产品价格多数下跌；制品端，聚氨酯产品价格多数上涨，化纤、塑料、氟化工、维生素A 产品价格涨跌不一，化肥产品价格基本持平，氯碱、磷化工、农药、橡胶、氨基酸产品价格多数下跌。

    OPEC 减产立场与中美第一阶段贸易协议利好，油价持续上涨。

    本周油价上涨，布油+3.1%至68.2、美油+2.1%至61.7（美元/桶）；美国商业原油库存4.47 亿桶（周环比持平），美国原油钻井数677 口（周环比-1.2%）。

    地缘政治方面，中东局势平稳，沙特与科威特达成中立区复产协议。供给方面，OPEC 坚持减产立场仍在提供利好氛围，美国原油产量近期没有明显增长。需求方面，中美双方达成第一阶段贸易协议的效果超预期，是本周油价维持涨势的主要驱动力。

    万华化学聚氨酯产业链一体化-乙烯二期项目环境影响评价第一次公示。

    本周一烟台市生态环境局披露。其中建设内容为：乙烯二期项目以石脑油、混合丁烷为原料，经120 万吨/年乙烯裂解装置生产烯烃、芳烃及下游产品，主要包括乙烯裂解、裂解汽油加氢、芳烃抽提、丁二烯、高密度聚乙烯、低密度聚乙烯、聚烯烃塑性体/弹性体、聚丙烯等装置以及配套的公用工程和辅助生产设施。

    重点化工品观点更新

    化工品价格涨跌幅：

    本周价格涨幅靠前的重要产品为环氧氯丙烷+13%、甲醇+7%、草铵膦+5%、环氧树脂+5%、环氧丙烷+4%、生物素+3%；价格跌幅靠前的重要产品为液氨-10%、色氨酸-5%、氯氰菊酯-5%、乙二醇-4%、蛋氨酸-2%。

    华东市场价基本持平，万华公告2020 年1 月MDI 挂牌价下调。

    本周华东纯MDI 经销价维持16250 元/吨，华东聚合MDI 经销价维持13000元/吨。周初科思创报价维持12300 元/吨，瑞安报价下调200 至12400 元/吨。

    供给方面，万华宁波、巴斯夫四季度检修进行中（尚未公告开车），根据前期计划预计近期将复产，近期厂家给货较少。需求方面，冬季渐深、春节在即，硬泡、鞋底原液、PU 合成革、氨纶领域均低迷运行。配套产品发泡剂F141b 价格维持26500 元/吨。

    周中万华公告2020 年1 月MDI 挂牌价，聚合MDI 分销13500 元/吨（下调3000 元/吨）、直销14000 元/吨（下调2000 元/吨），纯MDI 为18700 元/吨（下调3300 元/吨）。

    对万华的1 月MDI 挂牌价我们解读如下：

    1、从历史长周期看（近六年），在聚合MDI 价格上涨通道中挂牌价与市场经销价基本同步，而在下跌通道中挂牌价调整常滞后于市场经销价的变化（直到市场经销价止跌回涨，或挂牌价主动下调靠齐市场），这反映的是挂牌价的“挺市”作用。纯MDI 由于其难以保存致无库存之原因，上行通道中易现脉冲，其他方面的表现则与聚合MDI 相似。

    2、MDI 市场经销价自今年5 月进入下行通道（我们于万华19 年中报点评、19 年三季报点评中充分分析了今年MDI 价格走势与关税加征时间点的联系），自此挂牌价与市场经销价背离；在其后的半年中，MDI 市场经销价仅出现过较弱的涨势，而在万华下调2020 年1 月挂牌价后挂牌价才基本与市场经销价靠齐。

    3、客观而论，本次挂牌价与市场价的靠齐系通过下调前者实现（而非后者止跌回涨），意味着这半年的“挺市”并未成功，这与多次关税等外部环境的强烈冲击有关（详见前期论述）。而从边际来看，1 月主流MDI 工厂经过较长检修后都将陆续开车，相较于检修期后续生产企业若继续采用控量策略则相应的库存压力将变大；同时1 月处于冬季与春节前的MDI 全年需求最淡时期，1 月MDI 价格上涨乏力。

    4、挂牌价系月初指引，月末会有小幅调整后的“结算价”作为最终成交；挂牌价与结算价之差关系厂家占款（先款、后多退），而结算价与市场经销价之差则为小型客户的真实盈亏（暂不考虑返点等；大型企业一单一议）。一方面，挂牌价与结算价之差有其极限，因下游小型客户现金流有其极限；另一方面，结算价长期高于市场经销价之情况不可持续，因下游小型客户无法承受长期亏损；这两者结合而言，使挂牌价无法长期显著高于市场经销价。

    据天天化工网，万华1 月MDI 挂牌价为“挂结一口价”（挂牌价与结算价相同），1 月聚合MDI 挂牌价较12 月下调3000 元/吨的同时，结算价较12 月上调400 元/吨。我们分析挂牌价下调至与结算价接轨是综合考虑短期市场价格趋势与减少对下游占款之结果（毕竟农历新年将至），而1 月的结算价环比上调更多是对春节后的2 月市场环比看多的表现（因1 月下游实际消耗很少，所备货多为节后使用）；但显然，对于“春节后需求将较节前更好”这一点来说，我们不认为存在超预期的成分。

    对于MDI 的后市价格判断：

    我们于八月与九月周报指出四季度MDI 主流生产厂商或“仍有可为”，后续MDI 价格变化应关注其他厂商跟价情况与是否有预期外的外部强烈冲击出现；我们于十月周报解释了F141b 价格上涨对于聚合MDI 需求面的压制逻辑，预计该不利因素或持续至年底；我们于十二月中旬周报指出科思创上调挂牌价并限量出货虽为积极信号但更多地系为春节前订单真空期做准备；我们于本次周报详细解读了万华1 月MDI 挂牌价调整的意义。

    综合考虑“检修行情”将结束、冬季春节前需求最淡季将到来、F141b 的不利因素或减弱、纺服链走弱明显（影响纯MDI 需求）、生产企业20 年策略暂不明朗（但更多地是趋势加强而非拐点塑造），我们维持MDI 价格短期整体仍偏弱的观点，并认为下一个观察点仍需待到春节前后。

    风险提示：宏观需求持续下滑的风险，贸易摩擦演化持续超预期的风险，产品价格持续下跌的风险，环保政策低于预期的风险等。